长盛同智基金经理丁骏：A股是否高估看三大指标

　　A股市场跃上5100点， 现在市场的估值是否合理这个问题无疑成为投资者广泛关注的焦点。

　　长盛同智优势成长混合型基金经理丁骏认为，估值的高与低一定要看一下当时经济环境。从现在角度讲，我们觉得有几个指标要注意。

　　第一点现在还是一个负利率的市场环境，在经济学里有一句很经典的话，“通货膨胀时期除了债券和狗屎什么都可以买”，这也是在市场上涨的一个大的环境下的现实状况。其实讲估值就是看市场能不能走得再高，能不能维持，我们现在要看负利率环境能不能改变。

　　第二个我们看央行加息到什么程度，它的实际的水平还是比较低，我们认为如果央行把存款的利率加到7%、6%、哪怕5%，那么贷款利率会上升到7%左右，如果升到8—10%这个水平，跟整个市场的净资产收益率类似的话，我们认为上市公司业绩增长的速度会下滑，会放慢，如果放慢的话，目前的估值会显得略高一点。我们现在看的都是中报，从这个角度讲上市公司利润增长率非常的强劲，可能投资增长在70—80%，在这种环境下大家认为股指上涨还是有一定的合理性，这也是短期市场维持的原因。

　　第三个我们要关注的是这个市场大家买基金的速度，我们有一个比较简单的指标，大家看发行基金的速度快慢，大家买基金的热情高低。我们认为投资者行为在转变的过程，我们看到更多的国外的热钱更多的过来。现在我们认为贸易顺差很重要，现在更重要的一点是居民在负利率环境中他们在调整自己的财富配比。在06年底我们看到一些机构的数据，70%以上的货币财富还是配置在储蓄里面，经过06年这一拨大涨以后，大家明白买基金的都涨了70%或更多，很多人就把财富的资产配置改变了。

　　从这个角度来讲的话，短期内还是要关注这三个指标。

　　AH两地20%的价差是比较长期的价差中枢

　　我们说这三个指标如果没有发生变化，从历史上看，第四点也是一个比较重要的因素。A股、H股各自环境不一样。根据长盛基金公司研究部研究，两地20%的价差是比较长期的价差中枢，现在在A股、H股有20%左右的股票属于这个范畴。我们认为更多的股票会面临比较大的下滑压力。但短期内下不来，这个市场可能有一些结构性的变化。是体现出了基金投资力量强大以后，蓝筹受到认可，整个市场发生的变化。

　　蓝筹存在泡沫，但这并不代表我们现在就可以不投资

　　针对现在一些人士认为现在蓝筹股出现了“泡沫”这个问题，丁骏表示了部分认同。

　　他说，这样的说法肯定有它的道理，如果我们不考虑三个因素的话，用原来股指的眼光来看的话，确实非常高了。问题是我们要在哪个水平线上看这个泡沫，现在中报涨70—80%，如果大家认为在二十年、十年都维持这个增长率那就没有泡沫。但是实际上我们也是认为利率增长率在长期内保持这样一个增速是不太可能，现在几个因素叠加在一起，包括会计制度变更、管理层持股，从这一点我们认为在一个长时期来看是存在泡沫，但是这并不代表我们现在就可以不投资，因为泡沫到什么程度，或者说能不能在未来把泡沫自动的消除掉，现在这一点没有一个人可以肯定的下结论说这个泡沫已经到崩溃的时候了。就是我们在负利率的环境，但是还有人把钱存在银行里，我觉得投资者的考虑是非常多元化的，现在想到蓝筹泡沫是非常正确，但是我们在投资的时候也要考虑到其他因素。

　　看好三大行业 仓位选择是关键

　　丁骏认为，在目前这样一个市场发展阶段，基金投资现在的思路与年初和去年相比，不会有什么样的变化。如果是从上市公司的选择上，长盛同智依然追求的能有核心竞争力，能够长期保持较高增长速度的上市公司，这其实对所有的机构投资者来说变化都不是特别大。

　　在行业配置上从投资者的角度讲，我们会考虑经济环境，第一点我们现在考虑的是在通货膨胀预期比较明显的情况下，行业会发生变化，我们现在比较看好一些人民币升值的概念，就是金融地产，我们配置的比例比较重。第二个我们在通货膨胀预期下的一些行业，比如说拥有资源矿产，比如煤炭，包括拥有资源的有色股票。第三点就是从国家经济发展的层次来讲，国际产业转移层次已经上升了，以前都是劳动密集型产品，比如鞋子、帽子这些，但是现在转移到了第二阶段，资本密集型和技术密集型产品的转移，我们同智在机械行业里面配置是比较多的，实际上机械行业出口利润增长证明了我们的判断是对的。我们在实际操作中实际上也是按照这样一个自上而下，自下而上相结合的，在行业配置上根据经济环境以及变化的趋势调配比例，在这个比例之内我们始终坚持有核心竞争力的在行业内有龙头地位的，能够长期保持增长的公司。

　　谈到仓位控制应采取什么策略，丁骏也坦承，仓位控制是一个比较有争议的问题。如果从市场长期来看，基金主动选择仓位会获得一些额外的收益，有些基金采取恒定的仓位，比如90上下的水平。还有一种观点，公募基金、私募基金不一样，投资者在购买公募基金的时候，他自然应该做了一下财富的资产配置，到底多少钱存银行、多少买债、多少买股票式基金，如果他把钱放到公募股票基金上的话，我会认为他是让我把钱投在股票上，除非我们判断市场确实有非常大的风险，否则的话我们会保持相对较高的仓位，我们不会把他的钱放在银行里面。

　　三个主题性投资会有超额收益

　　许多投资者都关注下半年投资机会在哪里，丁骏认为，如果说有超收益得话，下半年可能有两三个主题性的投资，不是行业性的配置。

　　第一个是资产注入，整体上市这一块是非常大的机会，现在唯一的一个二百块的股票也是资产注入创造的。现在国资委对国有企业的考核明显加强了，对于那些创造财富冲动不强的企业，他们的态度要么转掉要么合并掉，这样对一些大的国有企业管理层产生一个非常大的激励作用，他们现在一是把主营做好，第二也是谋求资本市场的帮助。这是我们下半年研究的重要。

　　第二个是股权结构改善，比如管理层持股这一块，下半年也会有一些超额收益。我们认为一个公司的好坏很大程度上取决于管理层是不是很优秀，管理层通过增发或者其他途径实现了自己的意图之后，股价体现了管理层真正的价值。上半年有很多公司在涨，大家看到如果从市盈率的角度来讲它远远高于同行业的市盈率，实际上这里面蕴含了管理溢价在里面，我们觉得下半年可能这两个主题可能获得更好的超收益。

　　加息对市场的累积作用在加强

　　本周央行又一次加息了，但是市场在盘中就完成了调整，而且较前一交易日还略有上升，有不少投资者认为，现在是不是加息对市场影响越来越弱了。但丁骏先生不同意这种观念。

　　丁骏认为，实际上加息对市场的累积作用在加强，只是在目前市场环境下面没有体现出来，作为个人投资者还是应该谨慎一点，因为没有分散风险的能力，散户还是要看一下资产配置，以及要配置哪些基金。

　　从数量上分析，假如央行加息，存款利率6—7%，贷款利率9%的话会有对经济有影响。目前从国内状况来讲，政府加息的目的也是为了维持经济长期增长，目的不是要把经济增长率放下来，所以我们可以做出这个判断，就是宏观政策本身并不是短期之内改变经济增长的现状，而是使过热的速度缓下来。真正的风险还在于宏观经济本身，还不在于宏观调控。

　　散户：让基金替你分散风险

　　现在市场在5000点之后，作为一个散户投资者，在历史高点应该如何规避风险？

　　我们认为散户投资在这个市场里面比较危险，我们建议他还是去买一个比较好的基金。因为从理论上讲，如果一个散户要做到分散风险是非常困难的，他如果去买基金的话可以通过基金替他做到分散风险，虽然份额比较小，这也是一个成本比较低的做法。

　　现在基金申购赎回的行为，对基金的操作也是有一定影响的。丁骏则认为，申购赎回是基民的权利，基金经理也只有在这个前提下来做自己的操作上的调整。当然如果从一个纯客观的观点看，投资基金应该说长期投资会好一点。除非你真地认为整个市场会有一个比较大的波动的时候，你可能不想再投资股市了，赎回更好一点。如果你像股票一样高点卖掉、低点再买回来这样比较困难，如果他自己做的话会有体会，因为市场在你卖掉以后还没有补回来又上去了，上半年不少投资者都有这样的体会。

　　丁骏先生：中国人民银行研究生部国际金融硕士。历任中国建设银行浙江省分行国际业务部本外币交易员、经济师；国泰君安

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