一张图看德国从危机中受益多少

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　　本文作者Hansihuang，见智专家团。

　　德国作为欧元区经济的中坚力量，在欧洲央行宽松货币政策，财政紧缩和欧猪国家债务等诸多问题上一直态度强硬。德国部分民众更是认为本国人民勤俭节约而来的财政盈余被用来间接填补其他国家肆意挥霍造成的财政窟窿。

　　暂不讨论这样的说法是否符合事实。凡事并非绝对，我们可以从一张图窥视德国在危机后时期受益多少。下图中对比EURIBOR（欧元银行间同业拆借利率）一年期拆借利率和德国一年期国债收益率，在金融危机以前，两条曲线几乎重合，德国国债和理论上的无风险利率EURIBOR大致相当。但两者间的息差在金融危机和欧债危机时期分别到达了两个峰值。德国凭借其过去几年稳健的经济增长，各路资金均将其国债作为避风港，以至于德国国债（2014）比EURIBOR（2015）早一年进入负利率时代。

　　值得一提的是，德国并非在金融危机期间毫发无损，其金融系统亦遭重创。但相对于其他欧元区成员国来说，德国经济的表现和稳健足以成为欧元区的老大。没有其他欧元区国家的衬托，可能德国亦无法享受如此远低于市场利率的低融资成本。从这个角度来说，德国其实被动的从欧元区的危机和动荡中持续受益。

　　放大上图中的息差，可以看到息差在QE之后在此缓慢攀升。德国目前1年期的Bill在15亿欧左右，通过债务发行数据和息差，我们可以算出德国在1年期国债市场上从2008年至今累计受益多少。简单的说，低于EURIBOR同期利率部分的融资成本即为德国的收益。同理，我们可以依次计算各久期的息差，结合历史债务发行数据，最后加总得到德国至今受益的总和。

　　初步估算，这个数字超过1500亿欧。此前有德国智库哈雷经济研究院（IWH）的报告指出，德国从债务危机中获得了巨大的好处。在2010年至2015年期间，大批投资者从希腊债市转向德国债市避险，德国国债收益率大幅下降，节省了超过1000亿欧元的利息，相当于超过3%的GDP。相比而言，德国目前向希腊提供的援助贷款总额仅有900亿欧元。