天羽

　　有报道称，自从去年11月以来，美国对冲大鳄索罗斯已经通过做空日元获利近10亿美元。这使得人们对神龙见首不见尾的对冲基金又多了一丝崇拜。 但你知道吗，今天的对冲基金圈正在发生一场革命式的变革。索罗斯式的投资方式已经过时，他已经渐渐退出历史舞台，新一代的对冲基金经理正以前所未有的势头 崛起。

　　开曼群岛是英国在西加勒比群岛的一块海外属地，其不闻、不问、不纳税的“三不”业务模式，吸引了大量海外资本在这里注册成立基金和投资机构。

　　560家董事会的独董

　　现在，开曼是环球金融圈中最重要的对冲基金离岸中心，上千家对冲基金，数万种投资组合工具，都以这里为根据地走向世界。全球几乎所有的重量级对冲基金，都在开曼完成注册。“大鳄”索罗斯的量子基金，自然也不例外。

　　据保守估计，约有9400家对冲基金在这里扎营，资产总额达到了2万亿美元的水平，如果他们齐心协力，可以轻而易举地操纵任何金融市场。目前唯一能够与开曼群岛同台竞争的离岸金融中心是英属维尔京群岛，有约2900家对冲基金注册。

　　但是，要想在这片风光旖旎的美丽小海岛上，找到一个实实在在的对冲基金经理人，却绝非易事。绝大多数时候，这里的注册电话只有空空的忙音，从不会有人将听筒拿起。这还不算不负责任的，有的对冲基金甚至将电话连接到海龟养殖场。

　　但恰恰这种荒诞般的神秘，成为开曼对冲业务最本质的赢利特点。

　　开曼群岛最大的好处就是可以避开法律和税务部门的监管。整个岛上，甚至连公开的财务数据都找不到。为了维护这种神秘，开曼群岛还曾经与美国打过一场外交战，最终以胜利告终。

　　神秘，使开曼成为对冲基金的天堂。从理论上来说，对冲基金的经理受雇于位于开曼群岛的“董事会”，当然，这个董事会的成员构成基本上是由对冲基金的熟人以及当地人组成。

　　开曼是一个只有约5万人口的小岛，几乎所有成年男性，即便是大字不识一个，也都能以“独立董事”的身份对对冲基金进行监管。据说一位当地人是 560家董事会的“独董”。这种橡皮图章式的结构听上去就像一个笑话，但正是因为靠坚持“三不”的执着精神，使对冲基金省却了很多麻烦。

　　基于“三不”的保护，索罗斯等一代对冲大鳄迅速成长。他们伴随着经济全球化迅猛发展的脚步，在全世界各地寻找商业机会，利用美国本土的信息优势 和技术资源，调动全世界的美元资源，来去无踪，迅猛异常，把热钱能力发挥到了极致。他们的能量之大，甚至可以使国家意志屈服。意大利、英国、印尼、菲律 宾、韩国，上世纪90年代，先后成为量子基金的囊中之物。

　　公开透明最讨厌

　　今天，随着经济全球化的发展，许多地方都学习开曼模式，以期吸引更多的外来投资。对冲基金曾一度呈现井喷式的发展。自2007年到去年12月 底，全球对冲基金管理的资金增长27%，达到了创纪录的2.3万亿美元。甚至美国的许多本土城市，也开始借鉴开曼的“三不主义”，以吸引对冲基金落户。

　　但任何行业的容量都是有限的，道理很简单，有钱的客户就那么几个，对冲基金越来越多，生意自然就开始不好做了。特别是2008年金融危机之后，对冲基金经理人“数钱数到手发软”的好日子正式宣告结束。因为投资者在不确定的环境中，要求越来越高。

　　英国最大的对冲基金投资商HERMES BPK风控部门负责人万德布鲁克抱怨道：“我们把大把的钱投到了对冲基金者的手里，但他们连五分钟的见面会都没开过，我们不知道他们怎样用钱的。”

　　金融危机使对冲基金经历了一场急速变革。十几年前，对冲基金圈是一个相对封闭狭窄的圈子，大家做的几乎都是熟人之间的业务，信任程度很高，根本不需要签合同就把生意做了。有时，仅仅是上午握个手，下午就把数百万美元打到了对方的账户之上。

　　但现在，这种信任感已经荡然无存。由于经济不景气，对冲圈里的害群之马也日渐增多。许多可怕的故事被流传开来，有的对冲基金亏了钱也不允许客户 撤资，照收管理费等等。2011年，对冲圈里还传出了传奇人物江平对同事进行性骚扰的丑闻，使媒体将聚光灯集中到了江平所在的SAC资本之上。

　　公开和透明，是对冲基金最讨厌的事情。这与它所建立的结构有直接的关系。以在开曼群岛注册的对冲基金为例，他们可以使用任何合法的金融投资组 合，在全世界范围内的任意地点进行套利，而无需向任何国家或部门申报投资技巧和融资结构。在投资客户源方面，美国证券交易委员会(SEC)只是对投资者的 财产进行了限定，年收入必须要达到250万美元净身价(不包括房产和汽车)以上才可以投资对冲。但即便是这一规定，也渐渐地被对冲基金以各种手段从法律上 给予了规避。

　　小狼干败大鳄鱼

　　对冲基金遵循的是弱肉强食的丛林法则，弱者不断被淘汰，强者经不断进化而得到生存的机会。

　　对冲基金服务的对象都是高净产人士，这些富人非常低调，最反感外界暴露他们的资产状况，这也使得外界很难掌握对冲基金经营的基本情况。说来也许令SEC感到尴尬，到今天为止，世界上甚至没有一个完整的对冲基金数据库。

　　那么今天的对冲发展，到底是个什么情况？也许，最了解对冲内情的，当属圈内人士。日前，欧洲最负盛名的埃德蒙德·罗斯紫尔德家族下属的LCH投 资基金发布研究报告，以“英雄榜”的方式，把对冲基金圈梳理了一遍。他们得出结论：传统意义上的对冲基金“大鳄”，正在一点点被“小狼”超过。所谓“小 狼”，是指资产不过亿(美元)，业务单一，员工人数较少的对冲基金。

　　LCH的“英雄榜”颇受圈内关注，因为他们用真实数字说话。过去一年中，身价排名在前20位的全球顶尖对冲基金“大鳄”取得的业绩均可以称为 “极差”，他们仅为投资者赚到324亿美元的收入，仅占整个对冲基金业收入总和的五分之一。这些顶尖对冲基金，都是靠一个个响当当的大鳄名字撑起来的。如 雷伊·戴利奥、 塞思·克拉曼和大卫·特普尔。他们曾经撑起整个对冲基界的半壁江山。但在2012年，这些人的业绩乏善可陈，风头已被青年一代掩盖。

　　无可奈何花落去，老一代的对冲枭雄正渐渐退隐江湖。83岁的索罗斯自2012年起就已宣布不再为他人管理资产。甚至连较为年轻、不到40岁的阿 诺德(John Arnold)也在去年5月流露出退隐江湖的念头。也许会有人问，为何索罗斯在去年重新出山，做空日元赢利。请别忘记，索罗斯是以个人名义投资的，他只是 在为自己挣钱。做空日元的赢利收入，没有一分钱落到量子基金客户的腰包中。

　　LCH指出，2102年是一个具有象征意义的分水岭。

　　过去一年，输得最惨的对冲基金大鳄是那些曾被人捧上天的环球宏观性业务经理。他们主要关注利率、货币和大市场的流动性。在这些人中，索罗斯是最赫赫有名的一个。他的退役，标志着一个时代的结束。

　　长江后浪推前浪，对冲基金新人辈出。在过去一年中，对冲基金圈涌现出了一批成立时间不长，但精力异常充沛的“小狼”，其中以LONE PINE公司最为突出，它的经理人是57岁的斯蒂文·曼德尔(STEVE MANDEL)。这家对冲基金的策略是在股票市场上只做多头，从不做空，他们的多头收入，占到了年总收入46亿美元的三分之二。

　　排在曼德尔之后的，是小牛资本的创始人李·恩思利(LEE AINSLIE)。他过去一年的总收入高达37亿美元。恩思利曾是老虎基金的传奇投资人朱利安·罗伯逊的得意门生。

　　研究显示，类似于曼德尔、恩斯利这种小对冲基金的收入主要来自股市。由于美联储实施量化宽松的策略，大量廉价货币被注入金融系统之中，使股市的 增长较为稳定。在国际市场风声鹤唳、人人保守的时候，这些小对冲基金敢于重仓做多，发挥船小好掉头的优势，精挑细选具有良好发展前景的股票。

　　值得一提的是，小对冲基金是在总结2011年的教训后，才取得今天这样的成就的。以恩思利为例，他在前年的表现极差，是其投资生涯中收益率最差的一年，许多项目不得不挥泪平仓。

　　另外还有几家值得一提的上榜公司，如的GAM TALENTU基金，它的投资方向主要是新兴市场。2011年春天，GAM发现南非日用消费品和医疗器械公司AVI的股价被明显低估。当时，南非政府正加 大民生投入，使普通百姓的可支配收入得到显著提高。配合这个趋势，AVI大举投资。GAM则迅速跟进，一年之内，股价翻了两番。GAM在做空方面同样战绩 不俗，他们根据国际形势判断环球整体投资方向。比如在2011年，他们发现巴西央行大幅削减隔夜利率，以向市场中释放流动性，但这样做，会稀释国际保险公 司在巴西当地的保险费收入。因此GAM果断做空，收获了不俗的利润。

　　再比如LJM Preservation and Growth Fund，他们的资产仅有4000万美元，在对冲基金界连“小狼”都算不上。但恰恰是这条小虾米，不仅在2008年金融危机之中毫发未损，甚至以 11.5%的年增长率，成为对冲界一颗冉冉升起的新星。LJM的经理安东尼·卡恩主要方向是标普500的股指期权。与传统的对冲基金不同，LJM向所有小 型投资者开放，甚至连10万美元的生意也做。他们的核心投资理念是：当股指在3个月内迅速上涨10%之后，在未来的一个季度内，很难会有机会再度上涨。不 过，标普500的多头会在这个季度中体会到难得市场稳定。然而，如果指数出现滑落，那么未来3个月内，市场将会迎来不断增加的动荡。

　　做小才是关键

　　青出于蓝而胜于蓝。“小狼”的成功深刻反映出投资哲学的变化。

　　上个世纪，对冲的投资理念是越大越好。任何一个基金若想成名立万，都必须成为一艘打不沉的航空母舰。但在今天的对冲基金圈中，这个理念被颠覆。新一代“小狼”制胜的关键是不想成为“大鳄”，而是坚持走游击路线，以小而精准的狙击方式获利。

　　这些小基金的一个共同特点，就是对接受外来投资金额的规模做出明确限制。有时，一些小基金甚至还主动缩减规模。去年7月，摩尔投资(Moore Captial)做出决定，将基金规模主动缩小了四分之一。因为在它的创始人贝肯的眼中，今天的市场，受政治导向的影响非常厉害。政治风云非常难以预测， 完全依靠市场化的手段投资会导致重大亏损。

　　LCH“英雄榜”则以独特的计算方法，对这种“狙击模式”做出了评判。他们认为，“小狼”们为客户创造的利润最高。在LCH看来，根据投资行当 的传统，大鳄基金总喜欢用模糊的百分比来计算收益率。但是，这样做往往会起到误导的效果。统计表明，基金在创建之初，总是会获得较高的收益率，当基金不断 增长之时，收益率也随之下降，特别是美元不断走弱之时，往往会影响基金投资者的交易行为。在收益率下降的情况下，他们会选择提前撤走投资金额。因此，用全 年的百分比收益率来衡量基金表现，往往看不出基金经理的真实水平。

　　比如说，达利奥的桥水联合基金(Bridegwater Associates)，连续两年都登上了LCH英雄榜。这家基金现在是世界上规模最大的对冲基金，约有760亿美元的水平。如果仅从收益率来看，他们的 表现还不错。但是，如果按实际现金收益来看，桥水在2012年的表现并不佳，只为客户挣到了约10亿美元。与桥水有同样问题的还包括索罗斯的量子基金和约 翰·保尔森的保尔森基金。

　　有分析指出，由开曼的神秘“大鳄”到今天遍布全球的“小狼”，对冲基金所走过的半个世纪见证了金融投资界的风风雨雨。公开、透明、小型化、全球化，本身就已经说明了未来的发展方向。