《投资者报》记者 邓妍

　　一边是债券现货市场不断完善，另一边则是国债期货重启后，债券期货市场的再度形成。新的变革，正在让机构投资者的“玩法”日新月异。

　　《投资者报》了解到，随着国债期货9月6日正式上市，不仅意味着时隔18年之后国债期货重返中国资本市场，同时，也意味着中国债券现货市场和期货市场间的通道被正式打通。而参与其中的各路机构投资者，正在加紧接受专业培训，以尽快透析国债期货、国债现货及国债ETF的各种攻略。

　　为套利套保等提供便利工具

　　一直以来，国内股市和债市的发展步调严重失衡，股市有现货市场和期货市场，债市却只有现货市场，期货市场自1995年“3?27国债事件”后便被长期叫停。而即便是债券现货市场，也是分割的、发展不平衡。长期以来，银行间债券市场一直是债市交易的主体，无论是债券存量还是交易量，均占到全市场的90%，交易所债市仅占10%不到。

　　今年3月，先于国债期货推出的国泰国债ETF，由于标的指数大多数成份券是跨市场券种，且这些国债具有成熟的转托管机制，因此，国泰国债ETF实际上打通了银行间债市和交易所债市。

　　在此基础上，国债期货于9月5日的重启，不仅将为债券现货市场带来与之匹配的期货市场，更将打通债券期、现市场间的通道。

　　“债券期、现市场间通道打通的基础，是因为国债ETF和国债期货有一个共同的标的，即平均剩余期限为5年的中期国债。”

　　上海一位ETF基金研究员向记者指出，国债期货选择的合约标的是具有市场代表性、抗操纵性以及能满足广泛避险需求的5年期国债，而国泰国债ETF的跟踪标的则是上证5年期国债指数，这就使得国债期货的可交割券与国债ETF标的指数的成份券相对应了起来，“它们联通了债券期货和现货市场，更为日后的套利、套保等各种交易提供了便利工具。”

　　“债券现货市场和期货市场之间的打通，对这两个市场而言都是好事，有利于促进这两个市场的发展。”国泰基金[微博]固定收益部总监裴晓辉9月初向《投资者报》记者表示，有了正式的期货市场后，诸如套利、套保等各种旺盛的交易需求会盘活现货市场的存量债券，提升债市流动性，驱动更多资金配置债市。

　　“另外，有了现货市场充足的可交割券，期货市场不仅可以有效避免18年前“3?27国债事件”中逼空现象重演，更可以吸引原先无法参与银行间债市交易的中小投资者进行投机套利，由此期货市场可以实现稳定、快速的发展。

　　国债ETF套利两种玩法

　　裴晓辉向记者指出，与国债期货相结合之后，国债ETF的套利方式将可分为两种：一是期现套利，即通过比较最便宜可交割券(或其他可交割券)与经转换因子调整后国债期货价格间的差异(基差)，利用到期日两者价格趋于收敛的趋势，进行相应的买入基差/卖出基差操作，以获取无风险收益。

　　二是基差交易。“基差交易的基本原理与期限套利一致，也是通过观测最便宜可交割券(或其他可交割券)与经转换因子调整后国债期货价格间的差异(基差)，对其变化趋势进行判断。”

　　裴晓辉解释说，这种方式下，投资者可针对国债ETF的一篮子可交割券组合，根据市场行情数据，实时计算国债ETF相对各国债期货合约的基差。通过对基差的历史均值分析，预期组合的基差会扩大时，买入国债ETF现货，同时卖空相应数量国债期货合约；预期基差会缩窄时，融券卖空国债ETF现货，同时买入相应数量国债期货合约，根据基差波动方向及市场情形及时平仓 。

　　在他看来，相对于持有到期的期现套利来说，国债ETF流动性和实时报价更适用于基差交易，通过基差波动获得利润。

　　裴晓辉强调，国债ETF相比国债现货在套利交易中具有优势。原因之一在于国债ETF的流动性更好。“国债ETF在交易所竞价系统中交易，并引入做市商机制提升流动性，使买卖差价较小，可成交量也有一定保障。”

　　国债ETF在交易所系统中还可即时撮合成交，支持程序化交易，为高频交易打下了基础，能帮助投资者抓住转瞬即逝的期货现货套利机会。

　　“此外，国债ETF采用中央对手方结算方式，不需要担心交易成交后对手方再违约，保障了交易的真实达成。同时，国债ETF的融券功能使做空机制成为可能，而银行间国债不具备做空功能，这一机制有利于实现现货和期货的正向、反向套利。”■