万喆：货币政策宏观审慎监管会继续加强

国家发展改革委国际合作中心首席经济学家万喆

　　新浪财经讯 中国经济与国际合作年会暨新“巴山轮”会议·2017于10月28-29日在中国人民大学举行，主题为：十九大后的中国与世界。国家发展改革委国际合作中心首席经济学家万喆出席并演讲。

　　其表示未来货币政策宏观审慎监管将会继续加强，金融反腐会继续深入，对金融框架会再塑造。短期来看金融要全面化，常规化，对长期来看对财政提出更明确的要求，因此它将来可能是蕴含了一个非常有弹性的空间，来全面管理货币政策和整个经济政策。

　　以下为演讲实录：

　　万喆：谢谢！我今天就是跟大家分享是“十九大”后国家金融战略的定位，也是暨金融危机十年。我们中国人经常说以史为鉴，可以知兴替，所以要看一看这个危机到底带给我们什么启发性的意义。今天我讲四个部分：

　　第一部分次贷危机怎么造成的？美国这个次贷危机当然我们都知道主要还是因为信贷扩张造成的，但是信贷扩张也有很多原因，很有可能对技术的预期太过热烈造成的，这是不可避免的。事实上如果我们看到一些研究就会发现美国次贷危机是因为信贷供给扩张造成的，也就是它的信贷过多，跟你金融所谓创新跟不断延长是有极大的关心的。另一方面原因我们就可以看到实际上在这个次贷危机之前，因为两千年之后美国它的互联网泡沫破灭了，因为9·11事件以后美国一直是减息的过程，十几次降息之后十几次加息，实际上美联储加息也是刺破泡沫的主要原因。

　　从美国的整个货币政策来看，它的货币政策的调整会造成两个问题，一个是美元会周期性的波动，一个国际资本也会有一个方向性流动的改变。美国的危机都是因为美国的货币政策进行的调整，有些国家有一个大的资产泡沫或者债务风险，这个风险非常敏感，因此一触即发，就造成了危机。如果看别的危机怎么造成的？我们特别关心的就是全球新兴国家的危机，如果我们总结一下过去三十年美联储货币政策就可以发现，在80年代的时候，美联储的货币政策基本上是两头紧中间松的，在前期我们就会发现它产生的拉美债务危机，后面就是台湾泡沫破灭，90年代它基本上是前松后紧，90年代产生的包括亚洲金融危机，包括巴西危机啊，拉美又一次产生危机，这个就像多米诺骨牌一样，连接不断。

　　这个是1971年美国基金目标利率和新兴经济体的危机，实际比较明显，每一次在它加息的过程当中差不多有一到两年，之后新兴国家就会发生危机，我们不能说它是一个完全的因果关系，但是在这么多次当中都有这样一个规律，我们至少说它是一个非常重要的必须警惕的因素。如果我们看的话，就会发现1980年代的拉美债务危机，它主要还是这么几个原因，一个是它自己本身，就是储蓄率就低，杠杆率高，短期债务在危机前快速的上升。第二个它进口替代的政策失效了，所以说它的出口收入和经常项目就是大宗商品的价格如果波动对它的影响会特别大，就导致了它的危机。

　　接下来我们也可以看一下在亚洲部分，台湾和韩国的资产泡沫的破灭，从这个方面看我们也可以很明显的看到，他们一方面对于利差的变化，利率把握的不是太恰当。第二对泡沫的威胁还不够深入，所以当美联储货币持续收紧的时候，也出现了系统性的混乱。包括1997年亚洲金融风暴也可以看得到。

　　因此，如果从整个新兴国家在这20、30年来的经济危机我们都会发现有一个，可以算是一个小小的规律，在危机发生前美联储的政策都是又宽松转向收紧，我们也说以人为鉴可以正衣冠，他们有这样的问题，我们自己是什么样的？我们自己实际上也面临这样的。它的GDP的比现在是24%多一点，差不多要接近25%，这是它的历史最高，它此前的历史最高是什么时候？是在二战下大萧条之后的那一段时期是达到22%，在金融危机前这个数字，正常是6%左右，所以现在虽然不知道它最后缩表目标是多少，但是现在美联储这个，好像旧金山在10%几左右。

　　另一方面我们可以看到，危机之前它基本上是短期中期长期40%几这样一个比例，但是危机之后，它大概基本上以长债为主，短债大大减少了。如果你看它总体成交量，它的日成交量在它市场上大概是五千亿的规模。所以事实上我们可以看到一方面我们不可以忽略它对我们的影响，另一方面也不要过于夸大它对我们的短期影响。另外一个我们可以看到美联储整个的经济状况来说，它有一个结构性的通缩，无论是CPI还是PCI现在都不尽如意。但是你发现它一半以上劳动力的提供，都是生产力比较低的行业提供的，也就是它的创新水平并没有达到危机前的水平。从中国的影响有几方面？从外债来看，对中国影响并不是太大，但是如果看国内的股债和房市变化，你发现这联动性特别强，尤其是过去经常项目，就是导致它的联动强是一个主要原因，现在金融市场导致它的联动强成为了更主要的一个原因。

　　但是中国目前GDP和国债收益率在2012年后出现了一个分离，出现了一个相悖的情况，实际上说明的中国目前的这个经济脱实向虚这个现象还是比较严重的，杠杆率也可以看得到。我们知道在今年还举行了第五次全国金融工作会议，它的大背景实际上就是说宏观经济增速持续下降，货币政策发力，财政政策也进行了一些刺激，但是金融监管整体是放松的，所以金融风险不断的积聚。

　　因此，最后我们当然就要看一下尽管有这样多的问题，或者说外因或者内因，或者机遇也好，挑战也好，“十九大”之后我们的方向到底在什么地方？十八大我们解决的是从哪里来的问题，也就是正认知，“十九大”我们主要解决到哪去？对于金融来说，改革有哪几个方面呢？

　　第一个当然是防范系统性风险，无论是防黑天鹅也好，灰天鹅也好，防老虎也好，防老鼠也好，都是要防范系统性风险。

　　第二个在金融工作会议里面实际我们可以看到，这个会议核心的具体内容，大家可能耳熟能详了。

　　另外一个，改革与稳定并行，这从我们汇率政策上实际上可以看的非常的清楚，汇率弹性下降，维稳意图增强。

　　再一个，就是这次也提到了一个双支柱，过去我们是以货币政策为主，现在是货币政策宏观审慎监管将会继续加强，银监会、证监会都不断有政策出来。金融反腐当然会继续深入，对金融框架下一步应该会再塑造。现在只是加强金融监管协调，但是短期来看金融要全面化，常规化，从周期看对货币政策提出新要求，对长期来看对财政提出更明确的要求，因此它将来可能是蕴含了一个非常有弹性的空间，来全面管理货币政策和整个经济政策。

　　实际上我们要认清一个金融的本质，金融的本质就是说我们需要参照军事来建立一个金融体系。这是我写了一本书，叫《金融国策论》，我提出来中国金融的思维图，我认为金融是经济也是政治，金融是国际也是国策。所以我觉得“十九大”以后我们要进一步再树立总体的国家安全观，在金融方面也是一样，谢谢大家！

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