市场化或行政化救援？

　　从原理和经验上来看，针对两房危机，美国政府可能采用如下解决方案：

　　第一，由两家公司面向市场发行新股，以补充资本金的不足。但在当前情况下，发行新股将导致股价的进一步下跌，损害原有股东利益。而且，可能没有多少人愿意购买新发股票；

　　第二，由美国财政部和美联储向两家公司提供贷款。但贷款只能暂时缓解两家公司的短期流动性问题，并不能解决资本金短缺问题和恢复市场信心；

　　第三，由政府直接向两家公司注入资本金。这种方法可能是最为有效的，但对两家公司重新国有化，一方面可能引发意识形态方面的反对，另一方面用财政资金购买不良资产，可能恶化美国政府的资产负债表以及财政余额。

　　美国政府对两房危机反应相当迅速。

　　7月15日，美国财政部部长保尔森就在向参议院银行委员会作证时提出了三部分的救援方案：第一，由美国财政部向两家公司提供期限为18个月的临时贷款，贷款金额没有上限；第二，美国财政部保留在18个月内购买两家公司股权的临时权利；第三，由国会授权美联储加强对两家公司的监管。

　　同一天，美联储主席伯南克在向美国国会做半年期货币政策报告时指出，美联储将向两家公司开放贴现窗口(该窗口之前只对商业银行和投资银行开放)，贴现贷款以两家公司发行的债券为抵押，这也意味着美联储提供的贴现贷款同样没有上限。

　　上述方案甫一提出就遭到了来自美国国内的严厉批评。一些国会议员指出，财政部和美联储的救援方案，本质上是用美国纳税人的资金去补贴两房的股东与债权人，这不但是不公平的，而且容易滋生道德风险。

　　我们认为，美国政府一定会力排众议，施救两房。首先，鉴于两房所扮演的重要角色，一旦它们破产倒闭，美国的整个抵押贷款市场以及房地产金融业都可能停止运转，由此对美国金融体系和实体经济所造成的冲击是美国政府不能承受的。

　　其次，两房在帮助美国金融体系度过次贷危机中发挥了重要作用。次贷危机爆发后，随着其他抵押贷款供应商的倒闭或者收缩贷款，两房为抵押贷款市场提供融资的重要性更加凸现。在2006年第二季度，两家公司购买的抵押贷款支持债权仅为市场总规模的38%；而到2008年第一季度，这一比率上升到70%。如果坐视两家公司倒闭，美国在次贷危机的深渊中只会滑得更远。

　　最后，让两家公司被迫与债权人达成一致进行债务重组的建议，固然有利于降低美国政府的救助成本，然而这将对美国机构债的国际信誉，包括美国政府的国际信誉造成致命打击。如果本轮放任机构债违约，那么，未来国际投资者购买美国机构债的动力将会显著削弱。这甚至可能危及美国金融市场和美元的国际地位。

　　从目前来看，在援救两房的问题上，美国政府主要有两种选择：

　　一是，市场化的解决方案，即通过财政部与美联储的信用贷款帮助两房解决短期融资问题，等市场信心恢复后，再由它们向市场增发股票以补充资本金(也不排除由美联储牵头，让两家公司向华尔街金融机构定向发行股票，或者允许主权财富基金向两房注资)。

　　二是，行政化的解决方案，即由财政部直接购买两房的新发股票，实现两家公司的部分国有化。考虑到创建于1938年的房利美一度是国有垄断企业，在1968年才被私有化，这种选择意味着美国政府走上了回头路。

　　从目前保尔森的表态来看，美国政府倾向于首先实施方案一。一方面，对两房重新实施国有化，背离了美国政府一直致力于推行的自由市场精神；另一方面，国有化意味着要将目前两家公司的资产组合部分或全部纳入美国政府的资产负债表，这可能严重恶化美国政府当前的债务状况。然而，方案一的最大问题在于，它能够在多大程度上帮助投资者重新建立对两房的信心，依然是一个未知数。一旦方案一不能奏效，也不排除美国政府选择方案二的可能。毕竟，在美国政府面临重大危机时刻，意识形态考虑可能让位于实用主义哲学。