美国政府救市 谁来接下贝尔斯登(2)

　　复杂的利益棋局

　　身处财政困境的贝尔斯登几乎既无力也无时间再讨价还价，它的董事会只有两个选择：或者周一申请破产保护，或者接受摩根大通苛刻的收购条件。

　　在这个三方博弈中，摩根大通，作为“白马骑士”，在谈判中占据高位。经过一天的尽职调查，它表态说，风险尚难以评估，或者允许其只收购贝尔斯登的部分业务，或者需要得到政府更多的援助以完成交易。

　　对于政府来说，为了恢复市场信心，分拆贝尔斯登根本不是选项，只能做一揽子的买卖。但是亚洲市场即将开市，政府难以承受摩根大通从谈判桌离开的结局。于是政府同意将原来提供给贝尔斯登的300亿美元的融资转提供给摩根大通，以此承担贝尔斯登名下的300亿美元的各类抵押贷款证券的风险敞口。实质上，这意味着，这个最大的包袱转由联邦政府承担，或者说，300亿美元的风险被转嫁给了美国的纳税人。

　　面对政府设立的苛刻谈判期限，身处财政困境的贝尔斯登几乎既无力也无时间再讨价还价，它的董事会只有两个选择：或者周一申请破产保护，或者接受摩根大通苛刻的收购条件。

　　最终，在亚洲市场开市之前，双方(或者说包括政府在内的三方)达成并购协议：摩根大通以换股的方式，每股2美元的价格收购贝尔斯登，总收购金额2.36亿美元。协议其他的主要条款包括：

　　第一，摩根大通为贝尔斯登的债务和各种金融产品的交易合同分别向贝尔斯登的债权人和交易对家提供担保；同时，摩根大通全面接管贝尔斯登业务的日常运营。此条可以说旨在满足联邦政府的要求，安抚市场交易对家的信心——贝尔斯登塌下来，还有摩根大通顶着呢！

　　第二，在一年以内，如果贝尔斯登的股东不批准该并购协议，双方须尽“合理最大努力谈判以重组交易结构，并且将交易重交贝尔斯登的股东批准”。此条旨在应对贝尔斯登的股东否决该交易的情况——贝尔斯登的董事会将有义务在一年内反复向股东大会提请批准，从而使得摩根大通获得实质上和贝尔斯登独家谈判权。

　　第三，为了阻遏一年内可能出现的潜在交易竞争者，根据协议，摩根大通获得了两项“期权”。如果贝尔斯登股东大会一年内未能批准此项收购，摩根大通可以以每股2美元的价格收购贝尔斯登19.9%的股份；并且以11亿美元收购贝尔斯登坐落于麦迪逊大道上黄金地段的总部大厦(请注意，摩根大通给贝尔斯登总部大厦的出价要比给贝尔斯登整个公司的出价还高上了很多倍)。投行Lazard作为贝尔斯登为此交易聘任的财务顾问，向董事会出具了“公平意见书”，认为价值2美元的交易对价对于贝尔斯登的持股人从财务角度来说是公平价格。

　　最后，促成这场速配婚姻的父母官，美联储和财政部，承诺将给予交易生效所需要的一切批文和许可。

　　3月16日晚间8点，摩根大通向投资者发布此项并购消息。收购金额之低让分析师们难以置信。根据贝尔斯登的管理层在今年第一季度向外界一再的确认，公司每股账面价值维持在80美元上下，公司账面总价值应约为94亿美元。摩根大通宣称为支付此收购交易相关费用，例如公司业务整合费用和诉讼费用，需要提取高达60亿美元的准备金。即便如此，应该还有34亿美元的账面价值，是收购价格的14倍之多。那么这之间的差价都蒸发到何处去了？第二天的股市现出了端倪：摩根大通的股票总市值一天涨了120亿美元。显然市场上投资者们的普遍看法是，原属于贝尔斯登股东的财富转入了摩根大通股东的腰包。这大概是杰米·达蒙最漂亮的一单买卖。

　　“胡萝卜加大棒”的新协议

　　股东们要为自己的利益放手一博，联邦政府、摩根大通和贝尔斯登重开谈判。新的收购协议达成，收购价提到了每股10美元。

　　这个价钱让贝尔斯登的股东们如遭雷击，瞠目结舌。贝尔斯登的股份有近三分之一由公司雇员持有，很多员工的养老金都投资在了公司的各种员工持股方案中，如今多年的积蓄几天内就损失殆尽。仅公司前CEO杰米·凯恩(James Cayne)在几周之内就损失了近5亿美元。他在次债危机发生后，因为无为而治的管理方式遭人诟病而退居二线。作为公司董事会主席，在贝尔斯登陷入流动性困境几乎破产时，才从底特律的桥牌比赛中匆匆赶回。而公司第一大股东，英国亿万富豪乔·刘易斯拥有的8.35%的股份，几天之内，贬值近10亿美元。在给美国证监会的报表中，刘易斯的痛心疾首跃然纸上：他要“采取任何必要和适当的行动”保护投资价值，包括鼓励贝尔斯登和第三方“考虑其他战略方案和抉择”。而此时的杰米·凯恩，这个著名的桥牌玩家，也终于暂别了桥牌桌，放出风声要积极联络市场上其他的潜在买家。

　　杰米·凯恩，虽然已在股市上输掉了大半身家，但是毕竟在华尔街驰骋多年，经验老到。他深谙此时自己手上的筹码。贝尔斯登公司雇员持有的股份，加上刘易斯的股份和其他几个同样受到重创的基金持有的贝尔斯登的股份，联合起来可以超过公司股东投票权的半数，有能力否决购并协议。而且购并协议订立后，形势对于双方而言，已经发生微妙的变化。

　　此前，贝尔斯登深陷危局，又受政府压力，董事会只能“打碎门牙和血吞”，接受兵临城下的摩根大通2美元一股的收购价格。而现在，协议已定，贝尔斯登已经迎来了喘息之机。而且根据协议，这口气似乎还可以喘上一年。股东大会能否批准协议尚属未定之数。毕竟股东们要为自己的利益放手一博，而且联邦政府无从向股东们直接施压。

　　此外，合并协议签署后，债权人和有意对贝尔斯登提起集体诉讼的股东为了各自的目的，纷纷开始收购贝尔斯登的股票，使得贝尔斯登股价交易价格维持在6美元上下。这也反映了市场普遍认为此前的收购价过低，价格上来后会吸引新的买家出现，和摩根大通竞买贝尔斯登。这意味着，这桩买卖还未板上钉钉，如果有愿出更高价的买家出现，并得到贝尔斯登董事会的推荐，那么根据协议，摩根大通对于贝尔斯登现有交易头寸的担保责任行即终止。如此这般，不仅联邦政府恢复市场信心的愿望未能完全实现，摩根大通的杰米·达蒙也开始担心自己的这桩好买卖会有变数。

　　于是，3月21日开始的复活节周末也使得几天前刚结束的谈判重新复活。联邦政府、摩根大通和贝尔斯登重开谈判。

　　3月24日，周一，新的并购协议宣布达成。摩根大通的杰米·达蒙使出了“胡萝卜加大棒”的杀手锏：一方面，他将收购价提高到每股10元。另一方面，贝尔斯登董事会承诺将向摩根大通立即定向增发39.5%的普通股。这样一来，摩根大通定于在4月上旬举行的贝尔斯登股东大会上以简单多数表决通过收购方案的胜算大大增加。为了进一步逼迫股东就范，新协议还规定，如果股东大会否决并购协议，摩根大通对贝尔斯登的债务担保责任可以在此后120天时终止，大大缩短了按原来协议字面规定至少可以长达一年的担保期间。这实际意味着，贝尔斯登股东或者选择配合，或者面临短期内将贝尔斯登重新推向破产的危险。杰米·达蒙将套在猎物颈项上的绳索收紧了。

　　此外，为了获得联邦政府对修改了的并购方案的背书，摩根大通同意为政府“分忧”，承担已被单列的贝尔斯登300亿与按揭有关的金融资产中前10亿美元的亏损，而联邦政府仍将承担剩余290亿美元的亏损风险。当然，照例必不可少的还有财务顾问的“公平意见书”，仅仅相隔一周，Lazard向董事会出具了第二份财务意见书，认为每股10美元的价格对于贝尔斯登股东也属公平价格。

　　一天之后，3月25日，根据美国证监会网站上的报表显示，杰米·凯恩以每股10.84美元的价格将持有的股票抛售一空，获利约630万美元。此后，贝尔斯登股票的公开交易价格一直在此上下浮动。反映市场不再预期会出现与摩根大通争夺贝尔斯登的竞争者。