“中国财富管理50人论坛第二届年会”于2014年1月10日在北京举行。上图为论坛：地方债务制度变革与金融市场。(图片来源：新浪财经 梁斌 摄)

　　新浪财经讯 “中国财富管理50人论坛第二届年会”于2014年1月10日在北京举行。上图为论坛：地方债务制度变革与金融市场。

　　以下为论坛实录：

　　郭田勇[微博]：我们第二场论坛开始。我一会儿有个会，我们争取我们言简意赅围绕这个主题，引导大家做一个讨论，我们第二场论坛是地方债务制度变革与金融市场，各界很关注的问题，地方债务问题，所以为了更好的讨论我们的今天的话题，请到了三位重要的嘉宾，我给大家介绍一下。第一位是中欧基金[微博]管理有限公司董事长窦玉明先生，第二位是新华资产总裁李全先生。第三位申银万国[微博]证券研究所所长陈晓升。这段时间比较关注的，去年开始国家为了摸清地方政府的负债，派多路人员到各个省市做了很多具体工作，我看前几天公布的数，好像地方政府的债务，我看有一个，本级债务，加上他承担的债务大概有17.89万亿，也是很大的量。那么地方政府债务的形成，我想既有前期，我们比如说我们银行通过给地方政府融资平台，所提供的贷款，也有地方政府他自己发行的地方债，包括可能我想政府所有的一些全资公司发的债，各类的债，当然也有，后来在银行，现在又找其他渠道，通过影子银行渠道，通过信托，通过一些银行这些理财产品等一些渠道，募集资金投给地方政府，那么总之我们可以说，地方政府债务总量巨大，然后成因复杂，各类产品可以说也都是组合在里面，形成了这么大的量，同时我想地方债问题，对我们金融市场来讲，的确它也是一个隐患，如果说地方政府债务对中国经济是一个堰塞湖，我想对中国金融市场，特别是对中国固定收益市场，他可能形成一个堰塞湖效应，我们知道现在很多券商，很多基金公司做这个收益，大家认为跟地方政府相关的债券，信用债都是无风险的债券，大家把他定为零风险，不亦乐乎在里面投，但事实上可能我们想象大家如果认为地方债务这个是有问题，或者是有风险的话，那么当然这种风险，也自然有可能传导到我们金融市场中来，传导我们投资中来，所以说这样的话，我们联系起来讲，我们讨论地方债务跟我们金融市场，我们把这两个作为一个主题来讨论，我想意义还是比较大的。所以我们下面就围绕这个主题开始，我们请几位嘉宾阐释一下观点，我想请嘉宾分享一下，关于中国地方政府债务的，比如说他的成因还有危害，包括我们金融业可能产生的一些影响。我想请咱们几位嘉宾，谈谈各自的基本观点。我们从窦玉明开始。

　　窦玉明：谢谢主持人，我简单说一下，我们认为目前现在这种地方政府债的模式对中国实体经济对整个中国经济不利的影响，成因的话，大家都基本清楚的，背景的一些原因，他的危害，我认为曾经两个方面，第一个危害在于由于地方政府融资平台，包括地方政府债规模特别大，不断的在滚动，这么大规模，把整个中国的特别多资金吸到政府里面去，留给实体的比较少，使得实体企业负债成本上升，借贷成本比较高，压力比较大，这是第一个方面，第二个方面，地方政府债使贫富分化，为什么这么说，地方政府债，借用了国家的信誉，然后又很高的利息，吸收富人来抛利，中国的富裕的人群，更富裕的人均不管同信托通过其他方式都是富裕人群，他投资这部分，风险确实比较少，但是他收益率很高，很多信托平台给平台发那些债都是10以上，那么富裕中国富裕的人群，用自己的资金，获取了无风险的收益率，那么谁给他做补贴，实际上补贴这些富裕人群的是，全中国其他的料百姓，没有做投资的做的补贴，这些债都是国家还的，相当于政府用很高的利益，通过加水的方式，需要老百姓承担，对于我们中国料百姓，相当于中国老百姓，中国的穷人，从富人10%的，1恩%2%的存到银行，穷人越来越穷，他自己投资汇率比很低，使中国的贫富差距进一步恶化，富人套利的游戏，造成实体企业负债成本比较高，第二个富人资产的回报比较高，对中国经济打击比较大的方面。

　　郭田勇：窦总谈的很深刻，第一挤出效益，政府多了，企业这没钱，中国经济有三个油罐车，耗油比较少，小排量，占量的资本吸引走了，出现窦总，获益更多，造成贫富差距的问题更加严重，我们听李总给我们讲讲。

　　李全：刚才窦总讲的那些，我同意，关于地方债务，我觉得有几个问题，我们可以好好探讨一个，第一个公布多不多，因为我自己觉得很奇怪，经常在地方债务这个问题上，其实原来大家好像20万亿这是一个警戒线，现在还可以接受，20万亿以上怎么样怎么样的情况，但是实际上我们看，地方债务的积累是非常快的，我们因为数据有很多口径，我们不好比较，我们以审计署公布的为准，我记得审计署2010年公布了一个口径，大概10万亿左右，但是现在大概20万亿，如果在加上还有另外两个口径，还有2万亿，6万亿，大概30万亿的口径，我们不考虑那两个口径，就是说他认为政府完全要承担责任的口径，基本上不到三年，他用的2013年底为准的一个口径的话，不到三年翻了一倍，这是一个什么速度，大概是30%这样一个债务递增的一个速度，所以的话，这个速度，债务我们知道的话，就是特别是政府这块融资，他又是以一个利率比较高，主要是通过影子银行这些进行这样一个融资，所以的话，他的这个债务的积累是非常快的，可能各位的话，就是可能感触没有我们做资产管理的那么深，因为可能，我们天天都要跟这些财富打交道，就是每天借出进来，我们感觉非常强烈，债务积累的速度非常快，非常快有一个可持续不可持续的问题，而且的话，这样的我们可以想象在这个平均的债务利率，我看到大家都有8%，8%一个政府项目，有多少能达到8%收益率的水平，首先一个成本利益核算的问题，还有一个实际上这个债务能不能停下来，我自己的判断就是说，简单的说，还不容易停下来，因为很多投资都投出去了，很多还没有完全建成，他还需要不断的投入，如果你这个债务在某一阶段停下来，半拉子工程，效益损失是很大，所以我们认为就是说债务包括以后华灯的措施，还不是简单的方法，一刀切，把债务多了，全部停下来，可能停下来的损失会更大，所以你怎么去把握这个又不让债务快速更以更加快的速度积累，又希望把这些债务有效益，有一个自我良好的循环是处理债务的一个非常好的平衡，讲到这个债务的成因，其实跟国家很有关系，就是说一个就是很容易大跃进，就是大家GDP一考核，大家都容易很热，而且的话，包括银行金融机构都愿意借给政府，因为政府在我们国家还是，大家还是比较信，而且的话，政府的话，大家感觉自己的综合资源比较多，但是这样的情况的话，政府的话，往往就把这个利益的话，就发挥到淋漓尽致的时候，实际上也把子孙的钱都给花，我们讲到昆明造城，山西也造城，哪些都造城，表面上看，包括重庆，为当地的百姓造成了福利，而且的话，你如果简单的进行民意调查，可能还是得到当地很拥护的这样一个东西，但是这里面非常诡异的地方，是一个长期的问题，最后还钱由谁来还钱，这是关键的一环，一个是是不是能持续下去，最后这个成本分摊到哪里去，窦总结合的非常好，一个是穷人补贴了富人，造成了贫富差距更大，同时挤出效益，从生产上挤掉了能够流入到实体部门的资源，同时的话，也拥掉了本来政府可能能够用这些钱，来支持那个民生直接解决政府应该做的那部分事，他去搞了建设，这是我对存投债的。

　　郭田勇：问题很复杂有一点因为地方债，我虽然不是搞这块，我们搞金融也关注，有一次，我到中部一个省去，我一个同学在那儿当，以前是银行贷款，自己发债正规，这次审，把那些项目，政府的BT项目也算负债，甚至有的乡政府，县政府那个饭店老板听说来查地方债，政府吃喝没结的单子，审计署这个也要算，所以现在17.89万亿，不知道包没包括，像BT项目，欠人家民间资本的钱，吃饭不结帐，不知道统计在哪个科目。那么的确关于李总说的，确实我们有时候挺麻烦，你要是一下停下来，如果以后规定说，地方债务都不让借债，前期这些怎么办，风险你让他继续借债，风险暴露的还要快，所以很多存在这个问题，所以要怎么样好好治理一下，非常重要，所以我们再听听券商的，我们陈所长的观点。

　　陈晓升：我想从另外一个角度谈一下，因为我看到我们这次专题的题目是地方债务制度变革和金融市场的主题，那么说到金融市场，我觉得当下或者是从2013年6月底到现在整个金融市场发生最大的一个事件，就是我们收益率的持续的上行，包括昨天我们看到说，有一支企业债在尾盘突然暴跌，刚才上午的时候，刘木明谈到，他明年上到4%的水平，如果按照过去几年稳定的中国国债期收益率和美债利差，我们十年期是在，美国上到4，我们就得上到5.5到6，十年期国债，上两个点的收益率，我们前面审计署30万亿的负债，两个点，6000亿，我们一您的赤字8000亿，所以这就说收益率的上升对市场的影响，我们2014年面临的一个最大的一个风险，这个风险会在某个环节里面去爆发，比如说某一个信托，无法刚性兑付，比如说一个某一个债券没法兑付，我们今天讨论地方债和金融市场，我们过去风风火火的财务管理，发展最快就是信托的由于其收益率的产品，和银行有收益率的产品，券商在过去两年时间里面发展，有预期收益率的产品，这些产品为什么给市场这么高的收益率，根本的原因，很多人有一个很错误的观点，说金融市场自己在玩自己，是空转，其实现在中国的金融市场每什么空钻，因为你衍生品没有啊，但中国没有什么衍生品，哪里来的空转，为什么这么转的厉害，他有几块高收益的，目前看下来是无风险，似乎是无风险的高收益的资产，其中最重要的一块，大家认为无风险的就是地方政府的融资，那么现在因为我们在这个时候，中央做了一个非常大的决定，要在这个时间推动利率的市场化，这是一个非常艰难的决定，这时间推风险是非常大，中央为什么在这个时间推，不退不行，把地方摆到六项工作之一，我们传统9号文没有出来，对地方政府没有约束力。也就是说地方债的问题，刚才前面李总窦总讲了长期复杂的问题，如果简单的话，早就解决，2010年审计署审完了就解决了，没有解决，还翻一番，因为中国独特的体制造成了，这也是我们讲三中全会几条文件，几条改革的部分，在这个场合提这个问题，能不能让资产市场来决定地方之间的资源分配，什么概念，因为过往所有的这些地方政府的融资平台的这些债务，现在我们是没有人，除了审计署之外，没有人知道他每一笔收益的情况，也不知道他的定价，不知道他的基础资产，全部不知道，不透明，让资本市场能解决一个问题，让资本市场编制一个资产负债表，让市场分析你这个地方债，市政债的水平，有这个价格之后，我们先面一场讨论，财富管理，禁止类的产品，他净值，这是资本市场起到的作用，然后给所有负债有一个定价，这是资本市场能起到的作用，但是最重要的一个问题，怎么样让地方政府去编制资产负债表，因为地方政府官员是中央统一任命，后一任要不要管前一任的，你这个官员要负责任，要背一辈子，这一条最后能不能很好的落实，这牵扯到三中全会当中很重要的一个命题，他放在总，下一个层次，地方治理体系，和地方治理能力的问题，关于地方治理体系解决我们让资本市场来决定，资源在地方之间的资源配置的话，你必须是地方政府有一个非常好的治理体系，到底党委和政府之间是什么关系，党委和人大是什么关系，这是我们讲，说到治理公司治理有一个两个核心的问题，一个是委托治理问题，一个信息披露的问题，市场能解决信息，解决不赖委托代理问题，这个委托代理在上市公司非常复杂，在地方政府要解决地方政府的治理问题，是难上加难，这个问题解决不了，2014年这个风险很大。

　　郭田勇：讲的非常精彩，大家都鼓掌，我们这边感同身受。

　　窦玉明：对于下一步的一些地方政府债融资平台怎么做，我个人这么一个考虑一个看法，首先地方政府在，是地方发行还是国家核准发行，在中国政治体制下，我们参考类似中国的中央集团国家，基本上国债，我们很难像美国这样，加州破产，联邦政府不会伸手，到美国发生这种的事情，没有钱了，警察局解散了，他用比较便宜的警察局代管一下，这是他们体制，在中国有点像日本，日本地方债，没有太多评级不评级，所有的地方债评级跟国家一样，所以我觉得简单照美国是不可能，第一个看法，中国的地方债跟美国不一样，为什么日本政府的话，还要发地方债，更多是做这个事，像陈所长谈到，他增加他的透明度，要求他发债额度的他们的额度，他们的还本付息的总量不能超过财政收入16%，但是设一个上限，你的地方债到什么程度，你的还本付息，国家记债的方式，最后出问题还是国家去还，利差很难出来，这个是比较难，前一段时间，发地方政府债比国债还低，大家搞明白了这是一回事，这是一个看法，可以发地方债，有明确的约束，不太能指望各块形成特别大的一个偏差，最后还是中央政府去背，另外一个建议，就是说需要把项目融资和地方融资这块切开，现在地方融资又像政府又像企业，借用了政府的名誉，胡乱去搞，不应存在地方融资平台，要不一个公司，要不一个项目，这个财产界限很清楚，真的要倒闭说的清，现在倒闭，地方融资平台没法倒闭，都是国家担保，一类是地方，如果地方类，与地方企业，或者项目，包括地铁、收费权这些去发，真正收不上钱，需要投资人，基本上国债记在你头上，目前是知道你现在有多少债券，有个约束而已。

　　郭田勇：提高透明度很重要，我听说我们做债很多地方政府发那种债，以这个企业名义发，市长定下来，发一个债，发10个亿回来，这个企业给你两个亿另外8个亿调控，困难企业都给一点，偿还的主体不明确，地方政府在里面调，都负有承担义务，形成刚才前面几个嘉宾讲的，既混乱，同时又形成整体这种风险在增大，所以确实，我觉得刚才窦总建议也是非常好的。李总。

　　李全：，怎么改变地方债的话，我觉得两种情况，一种我刚才讲的债务这些东西，都是开弓没有回头箭，已经形成的地方债怎么处理，其实最好的办法，不让他们融，不要进一步扩大，进一步缩小，这是最好的全实世界的惯例去做，非常透明做你该做的事情，很多你不需要管的事情，你不用管，其实我刚才郭老师讲的这块，我非常赞同区域政府化，现在的情况，往往就把它弄成一个公司，所以才会纠结的这么厉害，一方面平衡已经有的，有什么办法，能够把损失尽量降低，把那些项目的话，至少不要烂尾，因为烂尾造成的损失更大，就是没有的，就是新的开端的话，十八届三中全会已经讲的非常清楚，就是说要以资本，让市场起决定性作用，实际上我觉得就是刚才晓升讲的，让资本市场，因为债形成全国统一的市场，让资本市场来定价，来决定哪些钱应该流到哪里，以什么利率条件来进行这样的一个资金的分配，因为这个顶层设计，我觉得是一个标志性的，我相信具体在实施中会体现出来，所以的话，一个是顶层设计，就是说让资本市场，就是市场起决定性作用，在地方债这一块实际上我觉得资本市场要起到定价和资金流向的主导作用，另外的话，对于公司地方发债这一块的话，区域公司化，地方你就照世界惯例地方的政府这样一个做法，就是要把看得见的手要管住，不要动不动的就是去干涉，本来应该由企业来做的事，就是干预，而且这样的话，我相信也能挽救干部，腐败也会减少很多，实际上在地方插手的项目的里面，腐败是一个高发区域，就说管住的手市场会更好。

　　郭田勇：我前一段老给大家解读十八届三中全会，我说政府职能的改革，决定全面深化改革的成败，我加这么一个句话，所谓全面深化改革可能经济改革是核心，你能不能把经济搞清楚，彻底转换政府职能是非常关键。

　　李全：也是最重要，不自觉自觉伸出去，是利益导向，这个是我们实际上决定改革成败，怎么管住政府这支手实际上是非常重要。

　　郭田勇：所以说要要尽量的管，我们围绕这个方向去改革，当然我们今天这个关于金融市场，我想给咱们陈所长专门提一个问题，基本市场配置是一种资源，其实我一开始提到中国这个资本市场，就大家好像本能性，大家信用债没有风险，大量的资金在里面进行套利，把信用债作为一个无风险套利，银行配了理财，成本很低，往里面投，好像好多券商，前年赚钱就是绕这个赚钱，我们主要作为投资者，机构的投资者来讲，怎么来正确面对这个地方债这种风险，未来投资策略是不是有一些调整。

　　陈晓升：，我觉得如果从目前国内固定收益的市场来看的话，其实主体是银行，肯定不是券商，券商只是占了一个很小的部分，真正挣钱其实是银行在挣的大钱，表现信托公司的高额利率非标的这种市场，我觉得郭教授谈到政府职能的转变是成败的关键，但是这个观念或者说他怎么能落实，真正成为现实，实际上三中全会他的文件里面已经讲明白的一个事情，只有靠市场的力量，让政府的角色发生转变，只有培育市场，不能把这个市场培育起来，我们所有的改革都是空的，那么在金融市场这一块，我觉得可能要做的一件事，怎么样去化解这个地方融资平台的风险，化解这些高额的这些另类资产的风险，最重要是发挥市场的作用，市场的作用，比如说应该要尽快的去培育，扶持放开非标资产的交易，包括我们北交所，北京  金融资产的交易所，包括各个交易平台，因为市场有一个作用，最重要的作用有一个价格，就像我们前面说的，某一支企业突然暴跌，大家所有人都会去关心为什么，经过20年的发展，中国金融市场有一个非常好的基础，包括说有保险管理资产公司，有基金公司，有现在银行要成立资产管理部，有大量的机构投资人，机构投资，他的起的作用，做一些理性的分析，不像我们个体的投资人，无能为力，有一个价格信号，整个市场取分析，存在的问题，也能促地方政府信息披露的完整性透明性第二个是流动性的问题，没有一个好的市场，我们银行10万亿的预期收益率的理财资产是一个风险资产，一旦出现什么问题，只要坏一单这他这个产品达到预期收益率，所有的储库对这个理财产品产生转变，出现一单违约他的定价就不一样，这个时候牵扯到怎么样市场提供流动性使得这些帮助他客户回避这个风险，最重要第三个职能是市场提供风险管理的职能，放开各种衍生品，帮助投资人规避各种风险，通过期权也好，地方债的风险，包括我们现在目前中国金融市场上面临最大出现违约，暴露的这种风险，才有可能得到一个化解。

　　郭田勇：我们说的确这些地方债这个问题，是中国经济宏观性的一个很重要的问题，同时也是我们金融业，包括金融市场中制约我们的发展非常大的一个问题，包括其实市场中经常会由于这些问题出现很多争议，比如说前段时间又闹钱荒，中央银行也很矛盾，钱用到低效率的政府，又拼命要钱，给还是不给呢，很麻烦，所以我想可能就像地方包括，地方债问题，真正要消除他隐患要解决它，依靠的是要深入政府职能的改革，进行经济结构调整，当然从央行从我们金融业，保持一个合理的流动性水平，不要让风险突然在某个链条出现断裂，对社会带来的冲击比较大，所以好在中国地方，中国经济增长速度，虽然在减速，但是整体还是比较高，比如说我们2014年大家在担忧，在担忧我想百分之七点几在，长期就存在以时间换空间我拉长它，我未来细水长流，我未来有收入，化解前期形成的债务对可能性，所以有了这种前提的话，当然我们也可能可以同意一些观点，有些观点，流动性是地方债的主要风险，不是信用风险，很多人具有这种观点，在我们看来，你这个项目不赚钱，但是他持这个观点，你这个项目不赚钱，我政府是有财富收入，当然他也能说得过去，所以我想各个方面，我想大家还是应当协同一致，就是消除政府债务隐患，既防止这种信息风险，也防止这种流动性风险的这种蔓延，这个确实对我们国家的金融业的长期健康发展，也是非常重要的。所以今天大家还有想说的，可以再补充两句，我们不安排体温，大家都很忙，有什么问题私下交流。