何帆称时机成熟 人民币升值可能迅雷不及掩耳

　　部分游资已开始撤出。当大家不再关心人民币升值的时候，反而会是升值的有利时机

　　近期国际油价高涨，人民币升值对减低原油进口成本有利

　　中国财政部部长金人庆、人民银行行长周小川上周应邀参加了七大工业国会议。人民币汇率问题再度成为全球焦点。

　　与此同时，中国国内的宏观调控正处于关键时期，有关加息的悬念在节后将更受关注。而国际油价恰在昨天冲破52美元高位，高油价的压力使宏观调控面临新的变数。同时为了安抚在调控中受到冲击的民营工商界，国务院关于鼓励非公经济发展的“36条”也将于近期出台。

　　纷繁复杂的时势将如何演变？中国社会科学院世界经济与政治研究所所长助理、国际金融研究中心副主任何帆近日在接受《民营经济报》专访时对近期的这一系列时事热点作了深入的分析。

　　本报记者　何晓晴

　　1　最近的投资回热说明什么？

　　一个庞大的住房市场的启动，引发的投资内需是非常强劲的。宏观调控稍微松一下，它就会很快反弹

　　民营经济报：我们留意到，国家统计局不久前公布的宏观数据显示，全国固定资产投资增速在5月份探底之后，又连续3个月走高。8月份固定资产投资同比增幅为26.3%，虽然低于7月份的31.4%，但同5月份的18.3%、6月份的22.7%相比，回升的态势很明显。对于宏观调控之后出现的这一反弹，您是怎么看的？这些又说明了什么？

　　何帆：这次宏观调控之后出现反弹，有它内在的原因。中国在上个世纪90年代末的时候，经济增长低于其潜在水平，2003年之后开始出现一个周期性的回升，再加上美国经济复苏等外部因素的影响，中国经济的增长势头发展得很快。从2003年来看，房地产业对于投资的增长贡献最大。首先是1996年之后的房改使得居民必须从市场上购买住房，其次，银行开始对住房提供按揭，这样就一下子启动了一个前所未有的庞大的住房市场。另外，随着户口制度等等限制人口流动的政策逐渐放开，越来越多的人开始迁移到城市，还有很多小城市的居民也迁移到大城市里去。人口向大城市迁移也带来住宅投资的增长，住宅投资增长拉动了钢材、水泥以及电力等行业的增长。而钢铁业前几年一直都是限产压库，同样过去对电力的投资也是不足。在这种情况下，投资的内在需求就非常强劲。只要宏观调控政策稍微放松一下，它就很快会反弹。

　　2　宏观调控为何民企最受伤？

　　现在外资都开始进入钢铁业，国有资本也在扩张，只有民营企业进不去

　　当前宏观调控比较多使用的是行政手段，回避风险机制的存在，使得官员在选择项目的时候对民营企业不利

　　民营经济报：这次宏观调控，民营企业受到的冲击最大。钢铁、电解铝、水泥等投资过热的典型行业，民营资本进入这三大行业频频受阻，而一些大中型国有企业则借调控之机加快收购、大举扩张，形成“国进民退”的形势。对此，您怎么看？

　　何帆：这次宏观调控，民营企业受到的打击是比较大的。之所以出现这种情况，主要是因为当前在宏观调控过程当中较多地运用了行政手段。由于官员所面对的内在的激励机制，他们在甄别不同的投资项目的时候，会出现一种所有制歧视。比如说当考虑要下一个项目的时候，那么他肯定会首先下民营企业的项目，如果说要下宝钢的项目，这些项目本身就是在政府的体制之内，是国有企业，如果宝钢的人失业了，担子还是得由政府来承担；另外一个就是，国有企业对于政策决策的影响力较强，如果决策失误的话，官员还可能会遇到一定的政治风险。但民营企业就不同了，项目下了就下了，官员不用为此承担责任。由于存在这种回避风险的激励机制，官员在进行选择的时候就会对民营企业不利。

　　从经济增长来说，民营投资的增长是非常重要的。前几年一直发国债为了什么呢？还不就是为了启动民间投资。如今民间投资被启动了，如果措施不得当，又把民间投资打压下去的话，那么将来你再想重新启动民间投资就非常难了。比如说钢铁行业以前不允许民营企业进入的，现在这样一来，民营企业又不敢进去了，但从长期来看，钢铁行业肯定是盈利的。现在是外资都开始进入钢铁行业，国有资本也在扩张，只有民营企业进不去。

　　3　保护民资积极性加息比审批好

　　调控更多的要用市场化的而不是行政化的手段

　　正是垄断带来了短缺，政策应当引导民营企业进入钢铁电力等瓶颈行业

　　民营经济报：您认为，在宏观调控中怎样才能保护民间投资的积极性呢？

　　何帆：从根本上来说，要保护民间资本的积极性，应该保持政策的一贯性和透明化。更多的要用市场化的而不是用行政化的手段。因为行政化的调控可能会带来利益的再分配。而市场化的手段，比如说加息、人民币升值等等，对所有企业影响都是一样的。因此，应更多地从宏观调控的工具上想办法。一般来说，要用到财政政策和货币政策来调整经济周期，而用产业政策来调整产业的发展。从目前情形来看，是政策工具和目标之间的配置不得当。

　　从产业政策来说，应该放松对民营企业的限制，然后通过引导鼓励民营企业进入那些关键行业和瓶颈行业。目前，钢铁和电力行业都是短缺的，如果政府认为因为短缺带来的价格上涨是不好的，于是通过干预使价格下降，这样看起来似乎可以抑制经济过热，但是不要忘记，钢材价格的下降会带来房地产利润的进一步提高，这一次虽然压下去，下一次房地产热又起来的时候，带来的投资增长会比这次更高。这样的话，调控不仅没有熨平投资的波动，反而会加剧投资的波动。

　　比较合适的办法是，鼓励竞争、增加供给，但是要给予正确的引导。现在出现投资过热，一个原因是因为从银行贷款利率很低，银行的风险控制又做得不好，为了降低不良贷款比例，银行不是下力气减少不良贷款的规模，反而有盲目扩大贷款规模的倾向，即通过扩大分母稀释不良贷款的比例。因此，企业在投资的时候，不太会考虑风险。这是今后需要解决的一个矛盾。在正确引导的前提下一定要放开。交通、能源、电力都是国家垄断的行业，正是垄断才带来了短缺和低效率，正因为短缺价格才上涨。而下游的行业却不管是国有还是民营的，都基本上变成了竞争性行业。在激烈的国内外市场竞争压力下，它们无法提高价格。这样下去的话，对下游行业是非常不利的。

　　4　加息也可能是“点刹”

　　比如房地产如果过热的话，政府可能会着重调整抵押贷款利率

　　民营经济报：现在国内关于加不加息的争论非常多。如果央行真的是按“经济学常识”来行事的话，毫无疑问去年就该加息了。但是，就是这一应该是最早作出的调控举措，在本轮宏观调控中却成了中央最艰难的抉择，以至于去年宁可选择提高存款准备金法定比率，也不愿意提高利率。对此，您是怎么看的？

　　何帆：目前，反对加息的理由主要是现在企业和居民对于利率的变动并不敏感，可能只会对房地产消费贷款利率比较敏感。对老百姓而言，即使是负利率还得存银行，因为他们缺少别的投资机会。企业对此也不敏感，而且贷款利率已经允许浮动，开始商业银行对此并没有积极的反应。同时，银行大量持有国债，而加息会影响到国债的价格，如果加息，银行的资产质量就会下降。加息也会打击股市。而之前央行不加息，是担心“热钱”会流入，现在美元开始加息了，这种顾虑会逐渐减少。而赞成加息的学者说，不加息的话，存款都是负利率了，这对老百姓来说是一种剥夺，同时对企业的投资行为也会带来扭曲的影响。另一方面，原来大家都批评用行政的手段比较多，现在越来越多的呼声是应该考虑到用宏观调控当中的市场化手段，利率政策就是一种备选。

　　坦率地说，加息对宏观经济的影响并不会太大，但加息的可能性在增加，可能会倾向于一种比较温和的加息。这实际上是政府在释放一个信号，表明政府还是在进行宏观调控。另外，也不排除这种可能性，即政府将采取提高某种利率的方式。比如说，房地产现在仍然过热的话，政府可能会着重调整抵押贷款利率这一块。从长期来看，加息是完全有必要的。因为当前资金的价格太低，不利于资金要素的有效配置。因此，资金必须表现出来它在市场上应有的成本。

　　5　人民币升值时机正在成熟

　　当大家不再关心人民币升值的时候，反而会是升值的有利时机

　　民营经济报：有报道说，现在国内已经有高达几百亿美元的游资在赌人民币升值。如果加息，会不会给人民币升值带来更大压力？

　　何帆：应该说，现在对于人民币升值的预期正在减弱，因为美联储已经开始升息，而且预计它还会进一步升息。这对于减轻人民币升值的压力有好处。事实上部分游资已经开始撤出。当大家不再关心人民币升值的时候，反而会是人民币升值的有利时机。如果在升值压力大的时候升值，那就等于是让别人来投机。而且，今年上半年还一度出现了贸易逆差，如果要等到积累了大量贸易顺差的时候来加息的话，那就很被动了。因此，我觉得，当前人民币升值的时机正在成熟。

　　民营经济报：那么，您认为人民币合理的汇率应该在一个怎样的水平？

　　何帆：不同的经济模型作出的结论不同，目前很难判断一个合理的汇率水平。大致来说，可能会升值10%左右，这种水平也是大家都能接受的。如果按照国外的购买力平价模型来计算，应该升值40%-50%。但这是不科学的。汇率的适当变化对中国出口、经济增长、FDI流入甚至物价水平等方面不会带来太大影响。对于贸易来说，一方面会影响到出口的竞争力，另外一方面也会增加进口的购买力。中国的出口55%以上是加工贸易，也许出口价格提高了，但相对而言，进口价格也会下降。特别是对石油而言，更是如此。中国在进口石油的时候，因为美元在贬值，而人民币又是盯着美元的，所以我们不得不付出巨大的代价。如果人民币相对于美元升值的话，买石油就会便宜了。

　　为了实现人民币升值，有一点是非常重要的，那就是要打掉所有对人民币投机的预期，不给投机者以可乘之机。因此，我想，中国政府一定会选择一个合适的时机，一种适当的方式，在能够有效地防止投机资本的情况下，以迅雷不及掩耳之势来解决。

　　6　放宽汇率波幅增进企业避险意识

　　企业学会套期保值回避风险，外汇市场才能真正走向市场化

　　民营经济报：近日有外电说，中国拟放宽人民币汇率波动范围，对此，您怎么看？

　　何帆：放宽人民币汇率波动范围并不为了让汇率调整到位。只是说给大家一个信号，说明汇率是有风险的。同时，这也为外汇市场的发育提供了一种动力。以前汇率盯住美元，大家不会考虑到汇率的风险，通过扩大汇率波动范围，企业可能会考虑通过套期保值等手段回避外汇风险，这样外汇市场才能够真正走向市场化。

　　事实上，中国从没有承认人民币是盯住美元的，只是1997年亚洲金融危机爆发后，在当时为了稳定国际形势，我们承诺人民币汇率不变，但并不是说我们的汇率制度就是固定汇率制度。我们实行的是有管理的浮动汇率制度。我们现在所做的种种努力，比如说人民币适当地升值，盯住更多的国际货币，扩大人民币汇率波动的范围等等，都是在有管理的浮动汇率制度范围之内。

　　当前汇率制度的弊端，最大一点就是损害了中国货币政策的自主性。因为盯住美元，你就必须在市场上买进美元，在买进美元的同时，等于是向市场投放了人民币，那么，货币供应量就得不到控制。由于投放了很多人民币，还必须做对冲，目前主要是通过发行央行票据。但发行央行票据是有成本的。现在央行票据发行越来越困难，流标的不少。为了保持汇率稳定，央行会担心热钱流入，所以就不敢轻易动利率。这样的话，中国的各种货币政策工具就很难有自主性，就很被动。

　　因此，应把国内的货币政策目标放在首位，把汇率的稳定放在第二位。首先应该让汇率波动起来，其次就是要推进外汇市场的改革。目前的外汇市场基本上是一个双边垄断的市场，应引进做市商制度，让一些有资格的企业和银行都来参加。