宏观调控的金融之道

　　文｜邬静娜

　　去年开始的宏观调控，“温和的货币政策”效果令人沮丧，今年头两个月的固定资产投资增速高达53%，第一季度的增幅为43%，仅次于“过热”的1993年，其中钢铁行业的投资增速达到172.6%，水泥行业在建项目总投资同比增长133%。2004年3月份，中央政府决定开始用强硬的行政手段“保证货币和金融政策的科学性”。行政手段在这种背景下强过了货币 手段，随着江苏铁本案的高调查处和国家发改委管制政策颁布，钢铁价格便恐慌性暴跌，一个月内线钢、螺纹钢价格已跌去了1/3。河北省唐山市的小钢铁企业90%被迫停产。统计数据显示：今年上半年GDP增长9.7%，大大低于普遍预期的10.4%；固定资产投资同比增长28.6%，出现明显回落态势。

　　但就在行政手段效果逐步显现时，包括经济学家张卓元、国家统计局总经济师姚景源在内的多位专家指出，其难以为继的特点会让宏观调控陷入两难境地。行政手段的副作用已经显现，如果不放松，将对民营经济和市场机制产生严重打击，导致中国经济大起大落；如果行政手段放松，则投资过热会反弹。

　　投资增速直线下降，其速度是这些年所没有的。国家统计局的数据，1~2月份固定资产投资同比增长53%，3月份为43%，4月份为34.7%，5月份为18.3%，6月份回升到22.7%。现在一批企业的资金状况已经堪忧。根据央行第二季度货币政策报告显示，截至2004年6月末，企业存货同比增长22%，其中原材料存货增长25%，产成品存货增长16%，原材料存货增长高出产成品存货增长9个百分点。存货占流动资产比重已接近30%，工业企业应收账款增长18.7%。企业流动资金紧张。

　　而据香港《大公报》报道，江浙沿海城市已经有资本开始外逃，这两个省的民营企业家说这次宏观调控让他们仿佛又回到了计划经济的年代，他们担心宏观政策随时会发生变化。央行副行长、国家外汇管理局局长郭树清在出席一次会议时指出，从2月以来内地存款量正在连续下降。有专家称，近几个月投资已大幅下降，流失的存款没有表现为投资，也没有出现在资本市场上，相信必有外逃的可能。

　　经济在6月下旬出现了反弹迹象。在工业生产方面，工业增加值的环比指数开始止跌回稳，6月份的数据比5月份略有上升。在投资方面，根据国家统计局最新公布的数据，6月份单月固定增速已经回升到22.7%，比5月份上升了4.4个百分点。而外贸数据也显示6月份的进出口增加速度超过5月。

　　行政手段的使用，严重伤害了微观经济。在国家限制钢铁企业之后，唐山附近的90%小钢铁厂倒闭。如果真的使一批重复建设的企业停建也许是好事，但是如果这个决定是建立在维护大型国有企业的利益上，那就太有失公平。

　　由各地方提供的清理投资项目的初步结果显示，在所有拟建或在建项目中，只有4%至5%比重的投资项目是不符合法律法规的。

　　行政手段效果显著，但是在不考虑调控引起的社会成本基础上的。算上那些破产企业闲置的固定资产，那些失业工人的损失，也许得不偿失。行政手段和货币、金融手段并用，“是没有办法的办法”。经济手段是总量调控，必定会对所有产业都有影响，而行政手段则只针对特定产业，不会波及其他产业。这也许也是中央政府的考虑之一。

　　国务院发展研究中心魏加宁副主任打了一个比方：行政手段好比“西药”，见效快，但可能治标不治本，且副作用大；而市场手段好比“中药”，表面上虽然见效慢，但通过对经济的调养，既不会伤害到市场机制的完善，还能保护微观主体的活力。

　　更重要的原因是“行政手段没有触及到经济深层的问题”。中国社会科学院金融研究所的易宪容认为，国内的固定资产投资过热、信贷过热，“根源就在于中国金融市场没有合理的资金定价机制，资金的价格过低”。中国目前的贷款利率是5%，而其业务品价格指数则达到9%左右，这表明“中国的实际利率是负数”。

　　既然借钱如此划算，也就很难抑制企业的借贷冲动了。如果仅以行政的指导来宏观调控，而不通过利率来调整信贷的供求关系，就会使金融市场有效的价格机制无法形成或者被扭曲，而且短期的调控效果也将为金融市场长期发展埋下更多的隐患。易宪容说，在发达的市场经济体制中，利率作为价格杠杆是宏观调控的最好工具。

　　但大多数经济学家也认为，货币、金融政策要真正取代行政手段，还需要一段时间。本月，中国人民银行行长周小川在金融调控工作调研时指出，在坚持宏观调控的同时，人民银行各分支机构不仅要关注货币政策的传导情况，还要重点关注、分析企业特别是中小企业流动资金状况和信贷情况，改善货币政策的实施效应。有经济学家认为央行可能在考虑升息。

　　其实在此次宏观调控中，货币政策已经开始起作用。央行作为宏观调控的主要执行者，最早感觉到经济的过热现象，从去年8月开始就推出了一连串措施，包括上调准备金率，公开市场操作回收流动性、再贷款浮息、差额准备金率等。但是现实状况决定货币政策不可能奏效。

　　在财政政策回归扩张型之前，以收缩为导向的货币政策手段有效性明显受到制约。自1998年亚洲金融危机始，中国一直采取积极的财政政策。这就决定了扩张性质的货币政策，银行配合国债发行最终反映在信贷的扩展上。

　　国有商业银行的现有制度影响了利率的传导机制。中国银行信贷在企业融资总额中占90%左右，银行信贷的75%左右又来自四大国有商业银行，这些国有商业银行的制度迄今尚未得到根本性变革。

　　国有企业作为利率调节的对象，至今产权不清、行为不规范，从而使其对利率变动缺乏弹性。但国有企业真正走向市场，恐怕还需要一段时间，因为化解其自身的矛盾，一个相对低息的环境有助于用发展的“增量”冲销“存量”中的成本补偿。

　　最后一点，就是汇率政策和外汇占款的干扰作用。中国现在处在开放的经济环境之下，必定会遭遇到“蒙代尔不可能三角”的尴尬，汇率固定、资本开放与货币政策独立这三样在封闭经济下政府统统割舍不下的法宝在开放环境下不可兼得，必须舍弃其中一项。中国实行盯住美元的固定外汇政策和资本开放，就必然会影响到货币政策的独立性。

　　从1994年以来，中国国际收支实现了双顺差，为了维护人民币对美元汇率的稳定，央行必须大量买进美元。外汇储备增加，导致外汇占款的迅速增加，目前外汇占款基本占到央行投放基本货币的一半左右，成为影响货币供应量的重要因素。

　　货币供应量的变化直接关系到宏观调控的成败。

　　如果汇率和利率不变，宏观调控的金融手段就没法出力。

　　这也是这大半年来，“宏观调控由参数调节迅速转向行政调控，由总量调控转向点调控的关键所在。”北京大学中国经济研究中心的赵晓博士说。

　　金融工具：

　　宏观调控的有效手段

　　已经使用：

　　准备金率方面的调整措施

　　利率方面的调整措施

　　窗口指导方面的调整措施

　　尚未使用：

　　启动市场化信贷管理体制改革

　　推动融资结构的调整，提高直接融资的比率

　　推动投融资体制的改革，对各种所有制的资本打开准入的大门

　　改革财税体制

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