铜价何时会走熊 抛空时机可能将出现在2006年(3)

　　接下来我们考虑汇率的因素，也就是美元指数的走势。

　　看看近三十年的美元指数的走势，“80”的位置的确是长期以来美元贬值的主要支撑位，在此位置很可能止跌，并出现明显的反弹行情。也就是说，自从2001年7月以来历时将近4年的下跌行情将会告一段落。从波浪形态上看，可以说走得完美无缺，3浪出现了延伸，5浪也出现了延伸，使得行情走得绵延不绝，让持有美元或者做多美元的投资者望穿秋水。

　　

美元指数周线图

　　美元指数见底后何去何从？是否是“一骑绝尘，去而不复返”？看看三十年的美元走势图可以知道，美元指数在80的位置通常经过反复地测试，才确认底部的有效性。从波浪形态上看，美元指数自从1985年见顶下跌以来，形成了由“X型浪”联接的A-B-C-X-A-B-C的复合型态，而这些复合型态的内部均是由3浪结构组成，目前的下跌行情处于X联接浪之后的A浪之中，要完成整个的下跌过程还需要经历B浪的反弹和C浪的下跌。也就是说，美元指数即使在80的位置出现了较大的反弹行情，但仍然避免不了再一次回归底部的下跌。这与美国国内经济基本面的情况是相当吻合的。

　　美元作为世界的主导货币，其币值早已被高估，加上美国国内的过度消费(包括政府开支)，使得美国的财政赤字和贸易赤字创历史纪录，从而导致美元大幅下跌。美国只有通过不断的升息来吸引外国资本直接或间接投资，压制通货膨胀和房地产价格，并且借此提高国民的储蓄率。但是美国经济的复苏只能看作是9。11事件以来的反弹(或称回光返照)，并没有进入真正意义上的上升周期，经济的增长无力应对过高的利率，当美国经济反弹无力，再次走入低谷以解决过度消费所带来的泡沫时，美元将再次面临沉重的抛售。到那时，主要的问题已经不是外汇平衡的问题，而是美国国内经济结构引发的深层次问题。美国人欠下的债按道理是由美国人自己来还！

　　

美元指数近三十年走势图

　　从汇率的角度出发，我们分析得出：铜价在见顶以后虽然会出现可观的回落，但是这样的回落并不是单边的暴跌，不会出现像74年和80年那样直上直下的行情。而更多的可能是，在出现几百美元的下跌后，再次出现大幅的上升行情，还有可能再次回到前期的高点附近。

　　我们来回顾基金的持仓情况。

　　2003年底，铜价触及3000美元的高位时，基金出现了明显地减仓现象，净多头从30000手左右剧减到10000手。在经历了一段无序的震荡以后，基金开始逐渐加仓，当铜价在2850-3150美元区间形成平台型调整时，基金的持仓基本维持在20000-30000手之间。在铜价突破3170美元的平台后，基金又出现了明显的增仓现象，持仓手数维持在25000-35000手之间。但是许多市场人士对基金持仓量是否有足够扩大的潜力以支持铜价的上涨抱怀疑态度。

　　

基金净头寸与铜价关系图

　　是不是铜价的峰值一定与持仓量的峰值一一对应？是不是铜价的上涨一定要与持仓量的增加相呼应？看来并不是绝对的。

　　在铜价处于箱体震荡的周期内，铜价的高点与持仓量的高点是相对应的。主要因为在震荡的过程中，并没有明确的方向指示，多空双方的力量是均等的，时刻处于对峙当中，所谓“兵来将挡，水来土掩”。市场中资金的进出就像潮涨潮落一样，推动着铜价出现一波一波的起伏。当市场出现了明确的向上突破信号以后，在上涨的初期会出现持仓量增加的局面，因为此时空头仍然没有认输，仍然有与多头对峙的实力。当行情继续出现显著的上升，此时空头会相继斩仓出局，多头顺势获利减仓，持仓量就会出现减少的现象。2003年底的伦铜和目前的沪铜市场行情就出现了此类特征。当价格继续上升，又会出现新一轮增仓的现象。因而，很多市场人士对近期上涨行情持仓量减少的担心可以理解，但是没有依据。

　　近期基金的显著加仓是在铜价突破3170美元的平台后出现的。商品期货市场开始的时候只有投机性的CTA基金和对冲基金涉足其中，现在越来越多的基金包括向来谨慎的退休基金、保险基金以及捐赠基金等都加入了该行列。我们应该注意到的是，这些新入市的“冷钱”型基金向来是以“中长线看好”作为投资的基础，其投资的时间跨度远远超出CTA基金等“热钱”型基金持仓的时间。我相信，向来谨慎的“冷钱”型基金的行为决非是一时冲动的短线行为。

　　在COMEX市场的持仓中，5月合约接近7万手，7月合约超过2万手，9月合约超过1万手，12月合约也有1万手以上的持仓量。这证明了基金参与市场的深度超越了以前资金主要集中在三个月期(或者主力合约)里的惯例，基金中长期看好商品期货市场的投资策略昭然若揭，向价格较低的远月合约扩仓使得基金可以在未来的看涨行情中赚取更多的差价。

　　此时我们应该认真地思考一下，基础商品的长期走势以及循环周期是否与传统的照搬历史的思维出现了明显的分歧？基金的做法给我们的判断提供了一些提示，但是现象的背后一定有更深层次的原因等待我们去挖掘。

　　还有一个现象值得我们关注，一个是沪伦铜价倒挂；一个是远月合约价格对近月合约仍然保持着贴水状态。问题虽然并不起眼，但是我们仔细想一想，首先这一轮牛市是因为“中国因素”而引发的，中国的消费价格显然应该高于伦敦；其次，在牛市的氛围中，远月合约的价格应该高于近月合约，远月看涨才能导致消费买盘进场，否则多头无法全身而退。要扭转这一局面，特别是后者，短时期内是难以实现的。

　　因此，我们设想，是否现在离牛市的“收官”阶段还有相当长的时间？是否最后的消费热潮还没有来临？基金在远月合约的建仓是否预示着什么深刻的含义？

　　精铜市场基本面的情况永远是我们把握大的方向最有效的途径。

　　首先，国际铜业研究组织(ICSG)最新公布的研究结果显示，2004年全球精铜消费量超出产量70.6万吨，2003年产量缺口为38.6万吨。而早些时候公布的2005年的产销上半年仍有缺口，下半年则供大于求，全年产销大致平衡。但是3月公布的数据作出了调整，2005年全球精铜产量的缺口仍然达到25.9万吨，2006年则缩小至9.3万吨。

　　其次，中国经济活动并没有显示出停止的信号，工业生产增长在今年的头两个月里 (考虑到中国新年的因素) 年比增长16.9%，经济学家预期2005年中国的工业生产增长将达到12.5% ，在今后的2-3年才放慢至9–10% 的水平。含铜量敏感的产品产量稳定增长，虽然比去年的强劲增长有所放慢, 但是仍然保持两位数的增长。产品包括发电设备、电机、冷藏柜和空调，今年头两个月的年度增长幅度分别为51%、16.6%、14.3% 和16.4% 。中国精铜消费今年仍然预期将增长8% ，达到385万吨，占全球铜消费总量的22%。中国电力部门的需求对铜价起到强劲的支撑，由于中国国内电力供应情况依然非常严峻，今年将继续加强电网的建设，大约计划投资1070亿元用于各地区电网的建设和升级。

　　再有，虽然铜价的牛市持续了近三年时间，全球范围内产能开发却仍然明显滞后于1995-1997年的水平，将2003年开始建设的新的矿业开发项目计算在内，至少还需要两三年时间才能超赶1995-1997年的水平。因此，基本面决定了精铜供应短缺的问题至少在2006年以前依然存在。那么，在缺乏现货供应基础的情况下，战略性抛空便失去了意义，并且会面临巨大的投机风险。

　　

铜价的牛市持续了近三年时间

　　在我们分析了铜价的时间周期、与经济周期的关系、美元的汇率、基金的持仓状况以及供求基本面的情况后，发现铜价的参考系正在发生着重大的变化，市场正朝着难以预测的方向演变。综合以上多方面可能出现的情形，得出以下的结论：

　　(一)离开铜价暴跌的时间并非咫尺之遥，要有充分的耐心应对行情的复杂变化。

　　(二)铜价将会创出“天价”，而“天价”过后迎来的并非一泻千里的暴跌。

　　(三)商品价格的结构性上涨对未来铜价造成的影响是实质性的和不可逆的。

　　(四)在未来铜价见顶后，想通过抛空获利的投机模式将会面临巨大的挑战。

　　(五)真正的抛空时机可能会出现在2006年。

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