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市场多空双方因素交织 铜牛期价暂缓前进步伐http://www.sina.com.cn 2006年07月20日 01:38 良茂期货
供给、库存等基本面因素以及投机资金的推波助澜促使期铜屡创新高，但由于市场流动性下降，五月中旬以后商品市场出现整体回落，而外强内弱、大幅波动是上半年行情的主要特征 下半年国际铜市受到来自基本面和资金面多空双方因素相互交织，基本面仍然偏紧，将支撑铜价的高位运行，出现大幅下挫的机会不大。但随着全球大部分国家宽松的货币政策将进入尾期，铜市泡沫将继续被挤压。 中国铜消费持续下滑，而政府的相关政策也开始逐步向资源保护方面倾斜，国内市场的疲软，也决定了下半年沪铜价格仍将弱于国际铜价，跟随伦铜被动波动的趋势不会发生显著改变。 一、铜价创新高后回落，外强内弱、大幅波动是上半年行情的主要特征 继去年轰轰烈烈的上涨行情后，今年上半年，国内外期铜再度谱写了前所未有大牛市。年初的短暂回调并未阻止铜牛的步伐，从价格走势图中可以看到，伦铜从去年年底的4000 多美元上涨到2 月初的5000 美元的过程中，保持了与去年相当的节奏。尽管铜价在5000 美元的关口曾面临较大压力，从2 月中旬到3 月中旬伦铜始终在该整数关口进行整理，但一个月多月的调整最终被市场证明为投机资金积聚力量的又一个良机。此后，伦铜便以近乎疯狂之势展开一轮加速上涨的行情，并在短短两个月里轻易突破5000、6000、7000 和8000 美元几个重要的整数关口。至5 月11 日，LME 场内三月铜达到至今以来的最高纪录8675 美元，与去年年底相比，涨幅将近200%。 相比之下，在肮⑹录币跤爸碌幕ν衲瓯硐制Ｈ恚」芄谙只跏谐⌒枨笄宓久娴氖菀膊⒉恢С制谕绦吲＃谕馀痰那苛拢ν匀槐欢蠓险牵⑶衣糯葱赂撸? 月中旬主力8 月合约最高升至85550元/吨的历史高位，较去年年底铜价已翻了一番。 然而，就在市场对伦铜已经看高到10000 美元的时候，期铜悄然地开始了牛市启动三年多以来最大幅度的一次调整。由于全球升息预期日益强烈，投机资金的抛售带动了包括贵金属、原油和基础金属等在过去两个月创造辉煌的商品整体大幅下挫。从五月中旬至六月底，伦铜已经回吐了最近一轮上涨行情中超过一半的涨幅；而沪铜也始终受到外盘走势的制约，伦铜的小幅回落引发沪铜超跌，而伦铜企稳后沪铜则开始强劲的反弹行情，铜价在大幅波动中延续调整行情。 (一) 供给、库存等基本面因素成为铜价高位运行的基础，投机资金推波助澜促使期铜屡创新高 从今年年初到5 月中旬，铜价大涨近200%，期铜再一次向市场证明商品市场的巨大魅力。来自供需和库存等基本面的因素一直是构成铜价近几年牛市的基础，这两个因素在今年上半年的上涨行情中表现得十分突出。一方面，接连不断的罢工事件引发市场对供给的忧虑，构成萦绕铜市的重要利多题材。从下表可以看到，从年初至今，智利、墨西哥等地区先后发生多起铜矿工人罢工和供应中断事件。因此，尽管包括ICSG 在内的一些国际研究机构曾预测今年全球精铜产量会出现过剩，但正由于这一系列事故，令今年精铜产量预期已大为降低，最新数据显示供给中断事件造成的产量下降大概在80 万吨以上。 表1：2006 年上半年期间国际铜矿中断事故
另一方面，全球铜库存维持在超低水平的局面没有明显改善。虽然今年年初LME 和COMEX 铜库存出现回升，最大库存分别超过13 万吨和4 万吨，三大交易所总库存在二、三月份间曾一度突破20 万吨大关。但自三月中旬以后，LME 库存再次下滑，截至6 月底，LME 铜库存已降至10 万吨以下水平，全球显性库存也维持在16-17 万吨之间徘徊。从总量上看，目前的总库存仍然不足全球四天的消费。接连不断的供应中断危机，以及铜库存总量始终处于历史低位，增加了市场对铜供需紧张格局的担忧，从基本面上保证了国内外铜价高位运行具备坚实的基础。 图1：2006 年上半年全球三大交易所铜库存总量变化 不过，自从去年下半年在“国储抛铜”事件以来，铜市便笼罩在一层挥不去的投机氛围之中，国际指数基金、养老基金投资于商品市场的比例大幅增加，铜价脱离基本面，基金成为商品市场的主导力量，而资金走向也渐成市场关注的焦点。今年上半年，虽然“中国因素”的效应略有减退，不过投机资金依旧利用供给危机以及超低库存这些题材一再拉升早已处于历史高位的铜价。从图2 可以看到，今年以来LME 铜持仓一直呈稳步增长的趋势，特别是在3 月至6 月初期间，总持仓一直在24-25 万手的高水平，最大持仓量将近26 万手，创下了历史的高持仓，入市资金较2001 年增加了3 倍以上。投机资金的不断涌入以及基金的坚决做多，推动铜价进入加速上涨的阶段。 (二) 升息预期下商品市场出现整体回落，流动性不足造成铜价波动加大 进入第二季度，特别是在铜牛进入快速上涨阶段以后，由于交易所大幅调升保证金比率以及美联储升息，造成投机资金成本的压力加大，铜市成交量和持仓量出现大幅萎缩。上半年LME 铜日成交量最低不及6 万手，而去年年底成交量曾高达13 万多手，持仓量也从近26 万手下滑至23 万手；CFTC 公布的COMEX 总持仓在年初超过10 万手，但至6 月底已下降至25000 多手；与此同时，沪铜的成交量和持仓量也创出新低。市场流动性的显著下降导致国内外铜价缺乏连续性，国内外铜价均出现暴涨暴跌的大行情：空头回补推动LME 场内三月铜创造了历史高点8675 美元；与此同时，资金的抽离阻止了铜牛的前进步伐，铜价自高位大幅回调，大幅波动是铜市的主要特征 图2：2006 上半年LME 铜持仓与LME 三月铜价格走势 据统计，自从4 月18 日出现首个310 美元涨幅的纪录起至6 月底，一共出现11 个单日波幅超过300 美元的交易日，其中波幅在400-500 美元的有5 个交易日，而5 个500 美元以上波幅的交易日均发生在5 月份，其中5 月23 日伦铜 图3：CFTC 公布的COMEX 铜总持仓规模及精铜价格走势 11.46%的单日涨幅更是创造了历史神话。与此同时，已经完全丧失主动权的沪铜市场，在外盘大幅波动的情况下，由于受到跌停板的限制，主力合约在近两个月间，先后二十多次触及涨停或跌停，市场风险加大。 (三) 现货压力导致沪铜超跌后强劲反弹，套利比值偏低引领补涨行情 相对于国外市场，国内铜市基本面偏空，在外盘大幅上涨的同时，国内铜市始终受到来自现货疲软的制约：一方面，随着国内外铜价大幅上涨，国内铜消费受到明显抑制，上半年间现货市场成交清淡，消费商大多持观望态度，即使在传统的消费旺季，现货市场的需求也未见改善；另一方面，据国外研究机构麦格理预计，继去年抛铜后，今年上半年至今中国国家物资储备局(下称国储局)分别在1 月、3 月和5 月底6 月初三次向市场投放库存铜，总量达86,000 吨，给国内现货市场带来较大压力。 图4：2006 年上半年SHFE/LME 两市套利比值 由于现货市场持续疲软，今年上半年以来，国内铜市始终跟随着外盘被动涨跌。特别是在进入加速上涨阶段以后，在被动波动的同时，由于市场的恐慌情绪，沪铜常常相对伦铜超涨超跌，两市比值常常偏离正常水平。可以看到，自五月中旬回调行情启动以来，沪铜相对伦铜超跌，两市比值最低降至8.3 以下，因此尽管6 月份国家调升存款准备金率对市场产生一定的利空影响，但在外盘反弹的带动下，沪铜在大幅回调的过程中几度展开较为强劲的补涨行情。至6 月底，经过连日补涨后套利比值(沪铜主力9 月合约收盘价/LME 场内三月铜收盘价)回升至8.4-8.5 左右，这显然相对于正常的9.3-9.4 的比值水平仍有上升的空间。
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