研究：供需缺口存在是推动铜价大涨的根本原因(2)

　　我们认为，2005 年供需缺口虽然仍然存在，但已呈缩小态势，缺口量与 2004 年相比大幅缩小。2006 年全球供应有望增加。经历了 2005 的不安定之年后，美洲和非洲产量有望在 2006 年恢复，其中，智利国 家铜业协会表示，2006 年该国精铜产量将由今年的 537 万吨上升到 551 万吨。而中国方面冶炼产能的扩 张也给全球产量的增加贡献不小的力量，目前可以确定的集中在 2005-2006 年投产的产能达到 40 万吨左 右。在这些供应的增加有望弥补供需缺口。

　　

中国铜冶炼厂产量扩张计划表（来源：北京中期）

　　

中国铜产量、进出口量和表观消费量数据表（来源：北京中期）

　　需求方面，2005 年全球消费同比 2004 年有所下降。中国仍然是拉动全球需求增长的亮点。中国工业产 值的稳步增长带动了铜需求的增长，从表五可以看出，2005 年以来，中国精铜产量稳步增长，而进口量 基本维持稳定，只是从 9 月份开始由于受国储国内抛售影响，伦沪比值偏低，进口亏损严重影响了短期 进口量。整体上看表观消费量(精炼铜产量与净进口量之和)呈稳步增长的态势，废铜的进口同样呈增 加态势。但美国和欧盟需求表现疲弱，中国和印度的强劲增长在很大程度上被北美洲和欧盟的下降抵消。

　　2006 年世界各国经济整体仍有望健康发展，从而带动铜的 需求。特别是中国随着工业化进程的发展，仍然将是世界铜 消费的重要拉动因素，预计 06 年中国铜的消费仍将保持 8% 的增速。表六是世界铜研究组织对 2006 年全球各地区消费 的预计。从表六可以看出，该组织对 2006 年需求展望很乐 观，各地区均为正增长。

　　

世界铜研究组织2006需求预测数据表（来源：北京中期）

　　但是同时，我们也应注意到，表六中，世界铜研究组 织对 2006 年需求的预测还是比较乐观的。单从中国的情况 看，需求是否能如预测增长还有很大变数，比如中国的宏 观调控，如果力度比预想的大，那么对铜的需求将有很大 影响。还有中国的电力需求方面，预计 2006 年电力供应供 需基本持平，2007 年可能会出现过剩现象。目前全国违规 建设的电站规模超过8000多万千瓦，国家对此进行调 控的决心也很大。一旦用铜大户——电力的需求萎缩，将非常严重影响到铜的需求。还比如铜如果长时间处于高价区，其替代品的涌现对铜的需求也会有影响， 据称，目前空调用铜管已有替代品出现，但还未大规模得到应用。而一旦世界铜需求增长大国中国的需 求在未来 1-3 年中不能继续高增长，维持高铜价的基石将不在，铜价也将踏入漫漫熊途。

　　总体来看，06 年消费呈温和增加，而产量在不出现较大的供应中断事故前提下有望超过需求的增加，供 需有望进入平衡。对于过剩的数量，我们认为上表中各机构的预测是建立在全球产能如期增加以及正常 消费的情况下的，消费情况基本能够维持稳定，而产量容易出现变动，如果再次出现大规模的罢工、铜 矿产能利用率维持低位等产量严重减少情况，此数量将有所减少，特别是若类似情况出现在供需未达平 衡之前，有望刺激铜价继续大幅创新高。

　　库存是供需关系的直接数字表现，05 年 LME 库存以及世界库存的极端低位是铜价一再创新高的直接因 素。(图示可见首页的图一)06 年库存的变化仍将对铜价的走势起重要作用。从 LME 库存的分布看，目前库存主要分布在亚洲 的韩国釜山和新加坡库存中，主要可能是由于中国进口铜严重亏损而转口所致，而欧洲库存极少。从本年度走势看，LME 对亚洲库存的增加非常不敏感，而主要受欧洲库存的影响，这样，06 年欧洲库存能否显 著增加是关键。上文中提到的由于近两年铜价处于高位，造成企业减库行为普遍，这在中国的企业中尤为 明显，目前企业能够利用的库存数量有限。后市如果铜价下跌，企业有望首先进行备库，这样产量的增加 可能不会全部反映在库存上。总体来看，库存的增加可能会晚于价格的反转，但在极端低库存造成高升水 的状况下，价格仍有望维持相对高位。

　　除此之外，我们还应关注国储的动作以及其他政策对沪铜的阶段性影响。05 年度，国储为平抑高涨的铜 价，共抛售 10 多万吨铜，预计为维持一定的库存水平，06 年将会出现一定的补库行为，这有望在一定 程度上限制沪铜的跌幅或对未完成的上涨形成刺激作用。另外，根据中国与智利签订的贸易协议，06 年 中智利铜将以零关税进入中国，这使得国内一直处于亏损的进口贸易有望改善，国内的供应紧张状况有 望得到缓解。而国内的这些情况对伦沪两市比值将产生重要的影响，可予以阶段性的关注。

　　以上是对铜 2006 年供求的分析，我们预计，随着铜市供求进入平衡，06 年铜价有望见顶。但由于期 货市场的预期性，铜价见顶的时间往往早于供求进入平衡的时间以及库存进入高位的时间。从铜消费的 时间特性考虑，每年 7、8 月份是铜的消费淡季，此时铜价多为下跌。从 LME 历年走势可以看出，即使在2002 年开始的牛市中，6-8 月走势表现也很疲弱，而且从 1990 年至今的时间里，相对高点的出现均在 6-8 月。因此我们预计，铜价有望在 2006 年年中见顶。

　　第三部分：全球宏观经济预期

　　2005 年全球大部分国家和地区的经济增长速度都有所下降，但仍属于高速增长。2006 年中国和美国 经济扩张步伐将保持稳定，日本将继续强劲复苏，从而全球经济增长速度将继续维持在高水平。

　　1、中国

　　中国经济的快速增长尤其是快速工业化是金属铜市场最重要的影响因素之一。2005 年预计中国经济增 速为 9.4%，各机构对 2006 年中国经济的高速增长仍保有相当的信心，世行预计 06 年增速为 8.7%，国 研中心预计增速为 8.6%，社科院预计增度达 8.9%。而随着工业化的深入，工业增加值也将保持在目前 的增长速度。更重要的是，目前中国的工业化正处于由轻工业向重化工业化的转变，根据 USGS 的分析， 这将是中国每人每年耗铜量由 2.5 公斤向 10 公斤转变的一个时期，这将是基金继续“做多中国” 的重要推动力。

　　

中国工业增加值走势图（来源：国家统计局）