经济研究：年初中国经济总体运行较为平稳适度(3)

　　图九、出口增长状况

　　

出口累计同比增长率与出口同比增长率走势对比图（来源：西南期货）

　　去年年初的时候，很多人因为中国进口增速大幅度降低而断定经济趋冷。但事实上从去年三月份以后，中国进口增长速度就逐步提高，今年头两个月，进口增长速度上升幅度更大，说明去年进口增速降低并不足虑。

　　我们以为，去年进口增长速度降低的主要原因并非中国经济在走下坡路。一，2004年进口增长过快，导致该年基数较高，所以2005 年增长幅度下降是正常的。二，2003年和2004 年中国进口同比增长速度经常保持在40%以上，大量进口肯定会导致库存增加，所以2005 年进口降低在一定程度上是在消耗库存，经过一年消耗，到2006年，厂商必须补充库存了。三，2004 年以来，由于投入品价格和终端产品销售价格增幅差距较大，厂商很难适应原燃材料高价，但是经过这次长时间的调整，适应能力总会有提高，去年第四季度的消费物价和工业品出厂价格增速差已经在缩小了，而且上文说过，消耗的库存必须补充，所以今年进口反弹并不意外。原油是一个很好的例子，由于2004 年进口过大、国内定价机制僵化等原因，2005 年原油进口增速下降很快，但是今年头两个月原油进口增长速度大幅度提高，二月份累计增速达到34.3%，远远高于去年。

　　虽然进口增加，贸易顺差缩小，但是今年的贸易争端不会少。欧美国家之所以用各种名目限制中国出口，原因不在于中国总体贸易顺差多少。全球化和国际分工导致发达国家国内各集团之间利益格局变化，受损方一定会全力反扑，必然导致贸易保护主义气氛加剧。西方国家的政客以民主选举为主要政治斗争方式，必须迎合民间呼声，尤其是团结紧密的利益集团的呼声，会采取各种方法限制进口，扩大出口途径。中国是欧美的主要贸易逆差来源国之一，在

知识产权、市场管制、进出口价格管理等方面也确实有不少辫子可以抓，加之政治制度、文化传统的不同，必然会成为贸易保护主义的主要靶子。

　　货币、信贷和利率

　　今年头两个月的货币(M2)增长速度延续了去年第一季度以后的升势，同比增长率分别达到19.2%和18.8%(见图十)。人民银行预测今年M2 的增速是17%，去年的预测是15%，他们的预测不一定正确，但是反映了央行看好今年经济走势的态度，也表明今年的货币政策不会比去年紧。

　　图十、货币增长率

　　

货币增长率走势图（来源：西南期货）

　　图十一、信贷增长

　　

信贷增长走势图（来源：西南期货）

　　虽然我们认为今年央行可能谨慎地放宽货币政策，去年年底以来信贷增速也确实在提高(见图十一)，但接下去几个月信贷增长率不一定会提高很快。央行在第四季度货币政策执行报告中明确表示对固定资产投资过热的警惕性，固定资产投资说到底要依靠银行信贷支持，央行要是还怀疑经济有过热的危险，就不会放松对信贷的窗口指导，这一点在货币政策报告中也专门提到过。

　　除了央行的警惕性限制信贷增长外，正在进行的银行业改革也促使银行上收信贷权限、谨慎放贷，限制了信贷扩张速度。

　　现在中国的利率已经很低了，何况央行对经济过热依然保持警惕，不大会降低存贷款利率。除非经济确实过热，否则央行也不会轻易升息，一则经济增长前景不是非常确定，二则保持一定的国内外利差有利于控制外汇储备和人民币汇率。

　　今年央行在利率方面的主要任务是加大利率市场化改革。一是要形成新的基准利率，替代存贷款利率作为央行货币政策的操作目标。上周央行授权银行间同业拆借市场发布回购定盘利率当是向这个目标迈出的重要一步。二是加大市场力量在利率形成过程中的决定作用。不过，放开存贷款利率管制还要一段时间，不确定性较大。

　　汇率

　　现在国外对中国汇率制度的压力又逐渐增大。尽管如此，鉴于中国面临的现实问题，政府既不大可能一次性提高币值，也不会让货币升值过快。

　　一，中国还会继续保持人民币汇率逐步、缓慢升值的步骤。温家宝总理说，关于汇率变动，今后不会再出其不意了。他说的不会再出其不意，当指不会如去年七月份那样一次性升值，但鉴于外部压力和市场趋势，人民币对美元的汇率还是要升值。

　　年后，尤其是三月份以来，人民币对美国的升值速度骤然加大，去年七月二十日到年底，人民币对美元汇率升值0.49%，年后的两个半月升值幅度已经达到0.52%。我们不认为今年汇率升值速度会有持续性的大幅提高，因为中国在出口、金融市场发展、企业风险管理方面都有很现实的困难。三月份后人民币汇率波动幅度扩大，恰好遇到美元在国际市场上大幅贬值，政府也想在可容忍的范围内加大市场力量的比重，观察一下市场反应，所以三月份升值加速。当然，胡主席四月访问美国也可能是近期汇率加速升值的因素。

　　所以，尽管存在各种压力，但汇率升值幅度不会过大，预计全年升值幅度不会超过5%，很可能在4%左右。

　　二，逐步扩大汇率波动区间。现在人民币对美元的日内波动幅度被限制在千分之

　　三，有可能调整到与其他币种一致，也就是1.5%。日间波动幅度也会加大。今年一月四日开始，人民币汇率日内基准价采取当天询价定盘，这既使人民币汇率变化与国际外汇市场同步性更强，也在理论上扩大了人民币汇率的日间波动区间。如果波动幅度确实如我们预期般扩大，这意味着政府希望市场力量在决定人民币汇率的过程中起越来越大的作用。

　　二、上周经济指标明细

公布日期	国家	指标	含概	实际	预期	前次/初值
03 月13 日	日本	国内生产总值修正值（环比折年率，%）	第四季度	5.4	4.3	5.5
03 月14 日	美国	经常帐户赤字（十亿美元）	第四季度	224.9	217.9	185
	美国	零售额（环比，%）	2 月	-1.3	-0.7	2.9
	美国	不包括汽车的零售额（环比，%）	2 月	-0.4	-0.3	2.6
	美国	商业库存（环比，%）	1 月	0.4	0.3	0.8
03 月15 日	－	－	－	－	－	－
03 月16 日	美国	一周首次申请失业救济人数（万）	月11 日	30.9	29	30.4
	美国	新屋开工（万）	2 月	212	203	230.3
	美国	建筑许可（万）	2 月	214.5	212.8	221.6
	美国	消费物价指数（环比，%）	2 月	0.1	0.1	0.7
	美国	核心消费物价指数（环比，%）	2 月	0.1	0.2	0.2
	欧元区	调和消费物价指数（环比，%）	2 月	0.3	0.3	-0.4
	欧元区	调和消费物价指数（同比，%）	2 月	2.3	2.3	2.4
	英国	零售额（环比，%）	2 月	0.5	0.4	-1.6
	英国	零售额（同比，%）	2 月	2.0	2.1	1.3
03 月17 日	美国	工业生产（环比，%）	2 月	0.7	0.7	-0.2
	美国	产能利用率（%）	2 月	81.2	81.4	80.8
	美国	密歇根大学消费者信心指数	3 月	86.7	88	86.7
	欧元区	工业生产（环比，%）	1 月	0	0.4	0.1
	欧元区	工业生产（同比，%）	1 月	2.4	2.5	2.5

　　美国：二月份零售额

　　

二月份零售走势图（来源：西南期货）

　　二月份美国零售额环比降低1.3%，扣除汽车后的零售额环比降低0.4%，降幅大于市场预期。不过，二月份环比降低是在一月份大幅度上升的基础上出现的，而且一月份的升幅本次公布数据时又向上作了调整，因此二月份的降低不能作为消费疲软的证据。从发展趋势看，虽然零售额同比增长率比一月份有所降低，但是从三个月变化率和绝对同比增长率都处于较强的水平。总之，二月份的零售报告虽然不如一月份强劲，但也过得去，美国消费还是处于良好的增长趋势之中。

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