长盛基金2006投资策略：市场有望真正走向繁荣

　　长盛基金研究发展部

宏观经济：风险来自产能的过度释放

　　一、高增长背后的结构性变化

年份	04-1Q	04-2Q	04-3Q	04-4Q	05-1Q	05-2Q	05-3Q	05-4QE	06E
季度(万亿)	2.71	3.17	3.44	4.34	3.13	3.61	3.89	4.59	17.8
增长速度%	9.8	9.7	9.5	9.5	9.4	9.5	9.4	9.4	9.0左右

　　◎ 今年国内GDP增长速度预计将达到9.4%左右。表面上看，今年的经济增长速度相对去年基本相当，但推动经济高增长的主要因素在发生新的变化；

　　◎ 04年以及04年之前，国内投资拉动对GDP增长贡献至少48%左右以上。05年以来，贸易对经济的实质性影响不断增强，净出口对拉动GDP增长贡献约接近40%。

　　◎ 06年决定国内经济总量能否保持持续高增长，主要取决于需求方面的因素。影响06年经济增长结构的风险因素：房地产与净出口。

　　二、全球对中国出口商品需求增长不减，但由于贸易摩擦和升值使得出口存在放缓压力

图片来源：长盛基金

　　◎ 从04年11月份开始，国内出口就保持持续的高速增长，从04年5月开始，中国贸易顺差持续扩大。明年的贸易结构性变化将是：大宗原材料进口继续下降，加工制成品出口增长将继续上升。

　　◎ 欧洲、美国、日本贸易三角开始出现物价上升趋势，欧洲将开始加息，美国联邦基金利率将有可能增加到5%以上。中国将面临发达市场对中国出口商品高增长的需求，中国与“贸易三角”地区贸易摩擦明年将加剧。

　　◎ 持续的贸易顺差高增长、美元加息见顶、欧元预期升值，全球资金的进入，我们预期国内外汇储备明年将超过1万亿美元，下半年中国将面临更大的汇率升值压力。

　　◎ 由于人民币存在升值压力，另外贸易摩擦加剧可能使得出口存在放缓压力。

　　三、国内投资增长由中游转向上下游两端

新开工项目投资、施工项目投资和房地产开发投资(图片来源：长盛基金)

工业企业利润增长情况(图片来源：长盛基金)

　　从经济整体来看，整个工业利润增长回落十分明显，经济中的供给过剩的状况逐渐加剧。由于盈利前景发生了分化，这将导致行业的投资增长发生结构性的改变：

　　◎ 1～10月份固定资产投资同期增长27.6%，当月增长出现下降，但总体仍维持高位。主要原因是去年国内实行宏观调控，上半年投资增长速度很高，下半年投资增长减速。

　　◎ 由于大宗原材料价格在过去一年中持续走高，采掘行业总体投资保持持续加速增长态势。但是，由于原材料价格预期走势出现分化，煤炭、石油、有色金属价格今年总体持续走高，行业利润持续保持高增长，因此这些行业上游投资增长持续加速；钢铁过剩趋势比较明显，铁矿石采掘投资增长明显放缓。

　　◎ 受上游原材料价格高企的影响，石油加工、钢铁冶炼与制造、非金属矿物制造等行业企业利润受到挤压，这些行业投资增长速度明显放缓；

　　◎ 随着电力的紧缺不断得到缓解，以及宏观调控的影响，电力、房地产、水利与公共设施建设投资增长速度持续放缓。

　　◎ 对于最近两年宏观调控没有涉及的服务类行业，投资增长放缓的趋势总体不明显，环保节能、铁路服务、交通运输等行业的投资增长略有回升。

　　四、国内关键的价格指数走势

　　◎ 前10月份，国内CPI指数上涨1.9%，预计全年物价指数上涨2.0%以内。根据物价指数的环比走势，今年全年物价走势低于过去8年的历史均线。

　　◎ 从2004年10月开始，国内CPI指数呈现双双回落的趋势，CPI指数回落主要与粮食价格的回落有关。今年中期以来，夏粮与秋粮丰收导致粮价受到很大的抑制。

　　◎ 从CPI的结构性变化来看，纺织、汽车、通讯产品物价今年以来出现持续上升的态势，这些产品的价格持续下跌的状况从今年年初以来就已经发生改变。

　　◎ 从原材料价格的出厂价格指数来看，煤炭、冶金、建筑材料、机械已经随着产能的释放而导致价格指数逐渐下降。

　　五、经济系统的结构性风险来自产能的过度释放

　　◎ 06年来自消费、投资需求、以及出口增长的需求经济增长的拉动相对05年不会发生根本性的改变，最大的风险可能是明年下半年由于汇率与贸易摩擦的持续影响会导致出口的减速。

　　◎ 国内经济的主要风险来自产能的快速释放，目前钢铁产能已经过剩，过剩产生能将达到4000-6000万吨，电力、煤炭供求缺口也在不断缩小。短期内这样的变化对下游有利，产能继续释放的状况在下游很快出现。

　　◎ 06年总的经济状况很有可能是：总量继续高速增长，企业效益将明显下滑。

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