股改中基金众生相：忧虑重重 前瞻不足防守有余

　　策划 本刊编辑部 统筹 江涛

　　编者按：又是例行常规的信息披露，但本次基金二季度报告则显然不同寻常。

　　身处“史无前例”的股权分置改革和减速趋势的宏观经济双重夹击的漩涡中，184只基金二季度的日子很不好过。在这个时候对他们的行为进行研究，显然也就有了特别的意义。

　　在看似不变的仓位中，基金虽然依据宏观经济形势的变化，在行业配置上做了调整，更在股权分置改革试点的迷乱行情中，对重仓股进行了取舍。

　　但是，90%以上的基金在一季度报告中，没有预见到股权分置问题解决的可能性，80%左右的基金在二季度报告中，没有提及汇率调整这一可能影响下半年投资的重要主题，这种缺乏前瞻性研究的专家理财水平，以及对下半年依然采取防御性的投资策略，他们会在下半年打一个胜仗吗？也许只有那些能够不被恐惧和贪婪打败的基金，才能最终成为市场上的赢家。

　　前瞻不足防守有余

　　本刊记者 江红霄

　　对股改和汇改问题的研究明显缺乏前瞻性，在千点附近的市场依然防御为主，基金的专家理财水平到底体现在何处？

　　在2、3天的时间里，将184只基金2005年二季度报告当中的基金经理工作报告阅读完毕，是一件耗时又耗神的事情，但也是一份相当有趣的工作。

　　都说见字如见人，在大多数内容相近的叙述中，时不时会见到闪烁着智慧的语言，产生阅读上的快感(详见本刊今后3期的“妙语笔录”)；在大多数一本正经脸谱化的报告背后，少数张扬着个性的文字，就使这些基金经理的形象跃然纸上，如同一位老友与你坐着促膝谈心，使人精神为之一振。

　　他们为何惜墨如金

　　就基金经理工作报告的具体内容而言，整体上看，开放式基金要比封闭式更具体，也许他们要更直接地面对那些持有人；业绩表现较好的基金要比业绩差的更坦诚，更愿意检讨操作中的不足之处；股票型基金要比债券型和指数型基金的内容更翔实，更愿意阐述对市场各投资品种的看法。但这当中也有让人越看越生气的报告，比如宝盈泛沿海区域增长的基金经理工作报告不足300个字，同门“兄弟”宝盈鸿利收益的工作报告更是区区131个字，如果说前者的二季度净值下跌1.05%业绩尚佳还有情可原的话，后者一个季度净值损失高达6.88%，难道不应该对其持有人认真交待一下事情的原委，以及后市的打算吗？

　　再比如二季度净值跌幅最大达11.85%的金鹰成份股优选和跌幅高达9.09%的金鹰中小盘精选，其基金经理报告也只有300字左右。像这种连大盘都没有跑赢、最应该致歉的基金，报告当中居然连一点歉意也没有，其持有人能否容忍这种行为？

　　还有7月12日首只转型的基金——景顺长城恒丰债券(参见本刊29期“基金看板”)，在二季度报告中也对转型为货币基金一事只字未提，反而提到下一步的策略是将3年期附近的债作为组合中重要的攻守兼备的配置品种。对于这种重大的变动事项，难道基金经理不需要对其持有人一个明确的交代吗？

　　对宏观经济忧虑重重

　　“宏观经济温和回落，股权分置试点迷乱双眼，券商风险渐次暴露。沪深A股市场在诸多的不确定性中逐级下落，屡创新低。”这段基金景福(资讯 行情 论坛)的工作报告开篇语，可谓是对上半年市场最为精要的总结了。

　　“高速扩张的工业产能的过剩、PPI的上涨与CPI的背离越来越明显、企业效益不容乐观、人民币或升值或爆发贸易摩擦，对中国出口的增长都会形成巨大的打击，以及出口增长短期见顶通胀的担心还未消除、通缩的忧虑就又出现”等，正是大多数基金对宏观经济方面强烈担忧之处。

　　广发聚富还注意到一季度的进出口在GDP增长的贡献率占到三分之二以上，在全球经济回落、贸易摩擦加剧、人民币升值预期加大情况下，我国进出口不可能维持目前高增长、高顺差的格局，经济增速下降不可避免。如何在经济下降周期进行投资，是基金面临的一个重大课题。巨田基础行业认为，下半年宏观经济进入减速阶段，将降低所有上市公司的盈利增长预期，在此背景下，投资上适当收缩战线并采取相对保守的投资策略，是下半年的主要思路。

　　整体上看，对宏观经济持谨慎的态度在基金当中占主流，但也有如博时价值这样的乐观者。他们认为，虽然中国经济存在减速预期，但是并非衰退，未来几年仍将保持7%以上较高的增长速度，对宏观经济不必过于悲观。

　　反思股权分置试点

　　如果说对宏观发生的经济调整有所准备的话，对于二季度最大的事件——股权分置试点改革，很多基金经理虽然都用到了“前所未有、史无前例、里程碑意义”这类词语的表述，但也有不少人表示，这种“突然出现、突如其来”的事件，打乱了其投资计划。从基金一季度报告看，90%以上的基金都没有提及这一事件发生的可能性。

　　不过在乱了手脚之后，一些基金还是很快回避了由于股改带来的一些不确定因素。如基金兴科(资讯 行情 论坛)认为，含B股、H股的公司目前含权并不明确，而且股权分置改革操作比较困难，将对此回避。嘉实服务增长则重点投资了法人股比例较高、对价方案易于实行的公司。基金久富更是强调了股权结构清晰简单这一选股原则，致使其组合中，有27.5%的股票成为第二批试点股票，可谓是命中试点股票最高的“股改基金”。

　　对于股权分置试点的未来影响，基金已经能够冷静下来考量。诺安平衡表示，对股改对市场的影响寄予过多期望也是不可取的和不现实的，市场仍将按原有的趋势运行。申万巴黎精选更是直言不讳，他们认为，尽管流通股股东手握分类表决权，但由于种种非市场因素的干扰，包括基金在内的流通股股东透过投票捍卫自身权益的能力非常有限。因此，除非政策直接干预进行纠错，否则预期的向下修正，仍然可能导致股市的持续下滑。

　　融通蓝筹成长则将股权分置改革提升为一个事关国有银行上市国有企业深化改革和投融资体制改革的问题，成为依靠资本市场解决一切问题的首要前提。他们认为，改革全面推开并实行新老划断的时机，极有可能是市场走势的分水岭。

　　对汇率变动估计不足

　　与股权分置的突如其来相比，本周四汇率的变动估计也让大多数基金感到“出其不意”，因为在二季度报告中，80%左右的基金并没有提及这一可能影响下半年投资的重要主题。但还是有少数基金关注到这一因素，并落实到了具体的策略上。

　　中信经典就提到二季度净值表现不佳的一个重要原因，是对周期性较强或者预期受人民币升值影响较大且股价已经处于高位的重仓个股，获利了结不够坚决。基金兴科和基金兴业(资讯 行情 论坛)则在二季度卖出了受人民币升值影响较大如小家电、纺织、通讯的行业。

　　基金裕阳(资讯 行情 论坛)特别提到将非常关注汇率变动，并认为可能是股市转折的契机。基金同盛(资讯 行情 论坛)则表示在深入研究的基础上，积极介入商业零售、电力等与汇率调整无副相关关系的行业企业。天治品质优选虽然重仓持有的航空股在二季度给基金造成了不小的损失，但他们仍然认为未来3-5年是我国航空业超常发展的黄金时期，而人民币升值也很可能在三季度末或四季度初会有结果，因此选择了坚守。

　　操作策略防御为主

　　由于对下半年宏观经济形势的不乐观估计，防御就成了基金共同采取的投资策略。其中，前一阶段盛行的“买入并持有的策略”，如今被很多基金放弃，“波段操作，相机抉择”成为一些基金的新的策略，同时也提出注意仓位控制。

　　仓位相对较重的基金相对较看多。嘉实成长收益认为，质地优良的公司在对价后将给流通股东带来更高的收益空间，这是中国股市不可错过的历史性机遇。

　　上投摩根优势认为下半年的不确定性其实并不如某些投资者想象的那样大，积极防御应成为下半年策略的主基调。作为投资者，恐惧而不是贪婪正在挑战我们，因而成为需要与之时刻对抗的东西。博时价值增长更是看好中国长期的经济增长，他们认为，中国证券市场已经充满了投资机会。

　　悲观者如申万巴黎精选认为市场方方面面的问题可能要到股改尘埃落定，基本面见底之后才能见到曙光。因此最好的策略仍然是等待，维持中性偏低的仓位以规避风险。德盛小盘也提出在第三季度依然会采取防守策略，在保持较轻仓位(51.2%)的前提下，进行灵活的操作。融通行业景气更是表示在经济不明朗状况加大的形势下，将更加小心翼翼规避基本面变化带来的风险。

　　在下一场的较量中，小心翼翼的基金和勇于博击的基金，谁最终将成为胜者，投资者可拭目以待。

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