谢国忠：滞胀将至 (3)

　　全球通胀路径

　　美国的滞胀将会影响到其他经济体，欧元区尤其危险。由于商品价格上升和高速货币增长带来了日益严峻的通货膨胀压力，欧洲央行保持着紧缩的货币政策。欧元成了美元之外备选的储备货币。当全球央行都把部分储备转换为欧元，它们就引入了美联储向欧元区释放的流动性。

　　面对当前的金融乱局，欧洲央行仍然坚持不变，因为其经济基本面仍然是坚实的。但到2008年中，人们就会清楚地看到，欧元区也面临一场衰退。作为欧洲增长发动机的那些国家——比如德国——都是出口导向的，欧元的强势正对它们造成伤害。2008年上半年，欧元还将继续走高，最终将导致欧元区增长动力丧失。2008年欧洲央行会被迫降低利率，然后欧元就会变弱。这会打开欧元区阻止通货膨胀的最后一道闸门，该地区也将经历两年左右通货膨胀高于增长率的情形。但相对美国，欧元区滞胀不会那么严重。

　　日本早已进入衰退，不过其通货膨胀不大可能再上升。日本就像全球化进程中的超导体，每当别的地方发生情况，立刻就传到日本。其重要之处在于，它是利差交易的资金来源。如果投机者对全球经济看好，他们就以0.5%的利率借入日元，然后买进像欧元、澳元这样利率更高的货币，在看空的时候则进行相反的交易。日元价值和人们对世界经济的感觉同步波动，这种风险偏好的最佳指标就是欧元-日元比率。这个比率从四年前的大概100升到了2007年将近170的峰值，现在则是155——这显示，全球金融市场上的风险偏好仍相当高。

　　新兴经济体早已经历了颇高且上升的通货膨胀。中国和印度的通货膨胀率已经胶着于5%到10%之间。新兴经济体的增长仍然是强劲的，与之前惊人的速度相比是慢了一点，但放在历史上看还是相当高的。造成新兴经济体和发达经济这种“脱钩”的主要原因，是前者的高额外汇储备。虽然它们的出口增长在2008年将放缓，但还是有足够的货币来支撑投资。要预测它们的通货膨胀率是否会超过GDP增长率，现在为时尚早。但是，等美元在2009年探底之后，这些经济体也会进入温和的滞胀期。经济脱钩并不会延伸到金融领域，因为这些经济体的股票市场中有大量的国际资金，它们也将面临萎缩的全球流动性。

　　上面的分析让全球通货膨胀问题生动起来。其大致是说，各国央行在低通货膨胀时期放出了太多货币，这些货币进入资产市场并导致通货膨胀，但央行不接受它们的政策带来的通货膨胀后果，继续宽松的货币政策；强劲的资产市场引起强劲的需求增长和超长的通货膨胀，当央行为了对付通胀而紧缩货币，资产价格就会下跌；而由于资产紧缩引发需求疲软，央行不愿减少货币供给以控制通胀，从而它们过去放出的货币将变成通货膨胀；最终，昨日的资产膨胀变成了今天的CPI通胀。

　　虽然通货膨胀率很高，世界各地的债券收益率还是相当低，因为投资者相信需求疲软会拉低通货膨胀。他们很可能是错的。等滞胀景象变得明显，债券收益率会急剧上升，那时债券就值得买了。为应对低且还在下降的短期利率，人们应该持有现金。而那些愿意承担风险购买债券的人，将会赚到大钱。-

　　作者为《财经》特约经济学家，玫瑰石顾问公司董事