谢国忠：滞胀将至 (2)

　　美国不必救市

　　现在，全球金融市场已经如此庞大，其变化足以影响到真实经济。因此，各国政府和央行必须对市场风暴做出回应。某种意义上，它们已经成了市场的人质。为了应对亚洲股市崩溃，美联储1月22日将基准利率削减了75个基点。美国政府也提出1450亿美元的一揽子财政方案，其中主要是对家庭和企业的退税。

　　这些动作不可谓不大，但不足以阻止经济衰退或熊市的到来。相反，美国的这些政策将导致其经济进入两到三年的滞胀(经济增长停滞与通货膨胀并存)——比方说，2%的GDP增长，伴随着4%的通货膨胀。通过货币市场，滞胀还将扩散到欧洲。新兴经济体的增长可能更高一些，大概是6%-6.5%的增长率(过去三年是7.5%)，但一样会有高通货膨胀。总而言之，未来两年最大的投资决策就是如何应对通货膨胀上升和经济增长放缓。

　　米尔顿弗里德曼曾论证，通货膨胀总是货币现象，价格最终总是等于货币供给除以商品服务销售额和货币流通速度的乘积。经济学家通常假设，货币流通速度不会改变，因为人们的行为模式在一两年内是稳定的。对发达经济而言，这个假设正确，但在发展中经济就不一定是那么回事。例如在中国，货币流通速度可能发生显著改变，即使政策没有变化，单单心理变化就能引起通货膨胀或通货紧缩。

　　让事情更复杂的是资产市场和真实经济对货币的争夺。因为政府不把资产价格计算进CPI中，货币增加首先会抬升资产价格，由此带来的结果是高资产价格、低通货膨胀。但“天下没有免费午餐”，最终高资产价格将引发高需求，从而导致通货膨胀。当通胀预期增加，人们不再愿意持有货币，使得货币流通速度增加，进而更推动通货膨胀。

　　在纳斯达克兴起和“911”之后，美联储将利率降到1%并保持了很长时间，这是全球资产泡沫及目前信贷危机的根源。华尔街发明了越来越多的产品，努力把资产膨胀变成消费者可用的钞票，这增加了通货膨胀的压力，迫使美联储提高利率。而高利率让资产泡沫破灭，然后就是所有这些滑稽的信贷产品的崩盘。

　　对于这个过程，降低利率也无力回天，美联储的低政策利率再不能像以前那样增加需求。全球银行的资本在流失，它们必须保留相当于资产规模8%的资本金，每失去1美元的资本金，就得缩减12美元的资产。次贷危机中，所有银行累计损失了1000亿美元，照此计算其资产规模减少了1.2万亿美元。未来，次贷、信用卡、车贷可能还会带来1000亿美元损失。

　　全球银行系统资产负债表的缩水是无法避免的，也不应该避免。银行在不真实的利润中扩张得太大，我们看到的这一切只是回归正常。当银行系统的资产负债表变得正常，世界各地的资产价格也将回归。美联储正在进行的是一场伪战争，因为根本没有必要去战斗，这是市场力量在起作用。尽管很多人在谈论恐慌性抛售，但资产价格仅仅是在接近其真实水平而已。

　　当然，经验证明，只要给美国人钱，他们就会花掉，这次也不能指望相反的情况。政府刺激经济的资金将在2008年春季释放，到三季度经济将稳定下来。财政刺激能在短期内支撑经济，但从长期看，它只会让问题更复杂。美国不是花得太少，而是花得太多。对美国经济而言，衰退正是在解决问题而不是问题本身，与之作战从长期来看只会适得其反。

　　美国总是期待经济增长。一般来说这是好事，因为对增长的信心能刺激人们成为企业家，而企业家的生产行为促进经济增长。但这种增长文化的负面效果是容易导致刺激过度。现在的衰退说白了是在为过去“借来的增长”还债，在这个意义上，市场是公正无私的。但是，决策者们却将衰退视为不能接受，一定要采取刺激措施去抗拒它。市场总是会对不现实的行为进行惩罚，美国货币和财政刺激的结果就是高通货膨胀和疲软的美元。

　　更多的刺激措施还会出台。美国政府会在2008年末启动一个更大的一揽子刺激计划。这些刺激措施可能通过拉长调整过程而减少短期的痛苦，但其成本是高通货膨胀。有些人说经济疲软将压低通货膨胀，我对此表示怀疑。现在，通货膨胀已经是全球性现象了。由于食品和能源价格上涨以及美元的疲软，美国正在进口通货膨胀。进一步说，需求疲软对通货膨胀的负面影响将被生产率下降部分抵消。而美联储和联邦政府的刺激措施将令局面更加恶化。上世纪80年代初，美国就曾经采取紧缩的货币政策和宽松的财政政策，其后果即是贸易赤字缩小、美元贬值，二者都会推动通货膨胀。