管同伟：美国次级房贷危机警示中国楼市

　　欧洲众多金融机构成为“牺牲品”——美国次贷危机可能比预测更严重

　　广东金融学院副教授、经济学博士 管同伟

　　一场愈益严重的美国次级房贷危机正向全球金融市场深度蔓延，不仅包括法国、德国在内的一些欧洲国家受到传染；亚太国家和地区包括中国大陆的一些银行也未能幸免。这场危机给中国带来的警示远非直接投资损失所能涵盖。

　　危机深度蔓延

　　受危机拖累，在美国第二大次级抵押贷款机构新世纪金融公司、美国第五大投资银行贝尔斯登公司等业界巨头相继受困之际，日前又有若干机构“失足落水”。

　　7月31日，贝尔斯登公司停止第三只对冲基金的赎回。8月3日，美国房屋贷款公司宣布破产。Sowood资本管理也曝出危情。截至8月11日，高盛集团最大的对冲基金全球阿尔法对冲基金累计下跌26%，投资者撤资40%。全美最大抵押贷款银行全国金融公司(CFC)3个月内收入锐减33%。

　　7月，法国金融保险公司AXA两只基金资产缩水13%。AXA另一只债券基金月资产萎缩40%。8月9日，法国最大银行法国巴黎银行暂停旗下三只涉足美国房贷业务基金交易，基金市值劲缩23%。

　　7月底，德国一家中型银行IKB工业银行落水。Frankfurt-Trust也沦为美国次级债危机在德国的第二个牺牲品，暂时关闭旗下一家基金。荷兰投资银行NIBC在危机中损失1.37亿欧元。

　　8月1日，

　　受次级抵押贷款危机加剧影响，8月第一周全球股市市值蒸发2.1万亿美元。摩根斯坦利国际资本世界指数(MSCIWorld)跌至5年最低。8月9日，全球股市大幅下挫。美国道琼斯指数狂泻387.18点，跌幅2.83%，标准普尔500种股票指数跌2.96%，纳斯达克综合指数跌2.16%；在欧洲，伦敦金融时报指数跌1.92%，法兰克福DAX指数跌2%，巴黎股市CAC40指数跌2.17%。南美、亚太股市也放量下跌，指数跌幅最低2.6%，最高达3.28%。

　　危机的深化使欧美金融市场出现流动性中断迹象，为缓解局势，欧盟、美国和日本的中央银行紧急向金融系统注入巨资。欧洲中央银行8月9日采取紧急行动，向欧元区金融系统提供948亿欧元巨额低息贷款。美联储增加240亿美元临时准备金，并在事后声明中称美联储将提供流动性，促进金融市场运作秩序。8月10日，日本银行也采取类似行动，向金融系统注入1万亿日元，以缓解信用紧缩。加拿大、澳洲央行也相继向市场注资。

　　虽然如此，标志市场风险的美国互换利率还在急剧扩大；欧美政府债券收益仍在下滑。欧洲银行间隔夜借款利率升至2001年以来的最高值，达4.62%，高出欧洲央行4%目标值0.62个百分点。利率回复正常还需更多额外现金。

　　危机前景未卜

　　种种迹象表明，这一场来势凶猛的美国次贷危机远未结束。次贷危机是信用市场上最大泡沫之一。在很多方面，都与1998年美国发生的LTCM事件非常类似。7月美联储主席伯南克曾表示，次级债券可能损失介于500亿-1000亿美元，但实际情况可能比这还要糟糕。

　　据雷曼兄弟公司估计，今明两年约3000亿美元贷款将会违约。按30%损失率计算，投资者损失将达900亿美元。今年5月次级贷款违约率达10年来最高点12.4%，几乎为去年同期的两倍。2008年违约率可能升到14.6%。如果违约率上升，更多的金融机构将难以自救。事实上，由于抵押资产价格下降，银行迫使借款人出售资产，很多机构正陷入螺旋式下降的困境。

　　问题还不止于此。数据显示，美国楼市恶化程度较预期严重。8月6日，美国第十大抵押贷款机构——美国住房抵押贷款投资公司正式向法院申请破产保护，成为继新世纪金融公司之后美国又一家申请破产的大型抵押贷款机构。但值得注意的是，该公司并非次级抵押贷款商，表明房贷违约现象已扩散到优良信用客户。美国次级抵押贷款市场危机有向整个信贷市场蔓延之势。

　　目前，美国次级债市场的动荡已扩散到普通公司债市场，导致公司债券价格暴跌。此外，房地产数据疲弱推高国债价格，美国抵押支持债券信用价差进一步拉开。如果问题继续恶化市场信心丧失，将引发新一轮外国投资者抛售相关股票，并对美元资产组合进行调整。其连带效应的下一个就是货币市场，美元及相关证券资产将因此承受巨大抛盘压力。全球金融和资本市场可能因此而剧烈动荡。

　　整体上，美国次贷问题尚未引发全球性金融危机，形势的发展仍在掌控之中，但是将来的发展具有很大的不确定性。因为对于宏观经济而言，资本市场的传染效应更令人担忧。次级贷款危机施压信贷市场，企业融资相对困难，如果企业借不到钱，投资增长也会受到影响。次级抵押贷款对金融市场的影响更不会在短期内消失，它的余震将在未来几个月里继续考验投资者的判断力、耐力和底气。

　　中国的“学费”

　　美国次级贷款危机对中国经济影响有限。由于目前资本项目尚未放开，资金跨国流动受到限制，故对中国资本市场实际影响也不大。然而对美国次级债券曾有投资的中国商业银行却未能幸免，其投资组合因此而遭受的损失，已引起国际机构的种种推测。

　　不过，因为国内监管部门对金融机构从事境外信用衍生品交易管制仍然比较严格，且中资机构境外投资尚处起步阶段，相关银行的投资规模并不会太大。此外，这些银行购入的次按债券大部分都有本金保护，信用等级较高，因而国际机构所谓数十亿人民币亏损的推测可能过高，次债危机对中国商业银行带来的已发生亏损尚不足以对银行经营利润产生明显影响。公开信息显示，部分中国上市银行程度不同地持有美国次级抵押债券。中行份额最大，投资规模约数十亿美元，预计损失金额为数百万美元，对公司影响不大。

　　但就次贷风暴的警示而言，远非直接的投资损失所能涵盖，更值得关注的倒是我国机构对投资的敏锐度和判断力。问题的关键正在于，投资于美国次级债券的中国商业银行的投资嗅觉似乎不那么敏锐。

　　例如，3月22日，中国银行在其发布的2006年年报中称，该行积极利用上市筹集的资金，投资于流动性好且收益较高的资产类别，如按揭抵押债券、评级相对较高的公司债券，以及灵活度较高、利于增强投资总体回报的长期投资组合。年报对投资组合中包含的次级债券并无风险提示。而3月正是新世纪金融公司次级债问题曝光之时，中资机构对美国次级债市场潜藏的危机仍未察觉，更未意识到按揭抵押债券可能受到连带影响。由于次级债市场与按揭抵押债券等债券市场的关联度较高，中国银行的相关投资组合，因次级债市场的动荡，可能还将受到不同程度的影响。

　　固然，美国次级抵押债券作为一种相对成熟的债券投资品种，年收益率比相同信用等级债券高出30%左右。出于拓宽外汇盈利渠道的目的，从海外上市中募集了大量外汇的中资银行购买次级债券便显得十分正常。但是高收益必然伴随高风险，资本市场不存在变现快收益高而风险又低的投资品种。对于拥有巨额外汇的中国商业银行，资产组合中包含一定的风险品种无可厚非，但问题是要持有客观中性的态度，对待此类产品的风险更须始终保持高度的警惕和敏锐，认真学会高收益投资的风险管理，否则只能是得不偿失。

　　在当今风云诡谲变化万千的国际金融市场上，投资赚钱并不容易，中国企业近年海外投资更是输多赢少。其中既显出特定投资决策机制冗长的弊端，同时更直接暴露出境内机构对国际金融市场运行节律变化和方向把握的生涩。特别是置于目前外汇储备激增、国家鼓励符合条件的企业对外投资的背景下，境内金融机构的投资风险管理能力就显得尤为重要。

　　(配文)

　　楼市的一路单边上扬，不得不令贷款投资者警惕，尤其我国现已进入加息周期。市场信心一旦丧失，泡沫顷刻间破裂，房价迅速下跌，进而影响整个金融资本市场。

　　美国次贷危机警示中国楼市

　　《中国经济周刊》记者 林深

　　在本轮来势汹汹的美国次级房贷债券危机中，中国金融市场似乎并未受到太大的影响。股市仅在8月10日回调4.68点，同时，国内银行、基金也大多未涉及美国次级债券买卖，因而逃过一劫。不过，业内专家提醒，尽管美国次级房贷风波未殃及我国，但对日益开放的中国金融业以及资产投机气氛渐浓的股市楼市来说，亦具有借镜作用。

　　美国次级房贷债券危机爆发后，包括中行、建行、工行、交行、招行及中信在内的六家中国上市银行均在此次危机中遭受亏损的消息不胫而走。随后，这些银行或否认持有相关债券，或澄清并未造成巨亏。

　　“我行已在此危机出现前，将所有有关美国次级房贷债券的投资进行了了结。目前招行关于美国次级房贷证券产品的持有余额为零，不存在所谓亏损事实。”招商银行行长马蔚华高调对外表示。交行也在其官方网站上澄清，交行未持有美国次级按揭债券。

　　此后，中行、建行、中信、工行的新闻发言人也反驳了所谓巨亏传言，称美国次级债风波造成的亏损现在还无法估计，即使有也不会对业绩形成明显影响。

　　谈及此次美国次级债券危机对中国金融与资本市场可能造成的影响，北京大学经济学院教授曹和平认为，就眼下的情况来看，对实际变量的影响基本没有。“因为我国资本市场是在2004年10月以后才成长起来的，现在的金融产品、股市中的基金产品与美国股市上的金融产品并不相通。不管美国投资怎么变化，目前中国连产品都没有，更谈不上影响。”

　　法国巴黎证券(亚洲)公司首席经济师陈兴动则认为，长远来看，如果美国次级抵押贷款市场问题不能得到解决，会影响美国经济增长下降，并进而影响全球经济，对中国出口造成影响。

　　尽管此次风波未波及中国金融市场，但足以对日益对外开放的中国金融业敲响警钟。中国社会科学院国际投资研究中心研究员曹建海认为，中国资产市场即便是在传统的融资渠道下，也已显示了较之美国有过之而无不及的投机狂潮。在政府高价拍卖土地、开发商操纵房价、银行放贷审查松弛、税收调控不力的多种因素合力的作用下，中国城市房地产出现了全球绝无仅有的连续上涨局面。

　　而股市的情况更加戏剧化，许多公司治理机制不佳的上市公司，普遍参与了包括自身股票在内的股票交易，在新一轮股指狂升的行情中大发横财。这种投机活动又极大地改善了企业财务状况，不断推进股价攀升。

　　事实上，楼市的一路单边上扬，不得不令贷款投资者警惕，尤其我国现已进入加息周期。美国次级债危机爆发前也丝毫没有先兆，房地产销售去年还是欣欣向荣，突然之间危机就扩散开。市场信心一旦丧失，泡沫顷刻间破裂，房价迅速下跌，进而影响整个金融资本市场。

　　“中国的住房信贷和股市监管，可能是全世界管理技术最简单和最粗陋的。其对金融风险的承受和化解能力，要远远低于建立在分层控制体系基础之上的美国金融市场。如果联想到银行部门正在力主推行的按揭资产证券化等金融衍生产品和工具，实际上是把银行的部门风险向整个金融市场进行扩散，这是十分不负责任的危险举动。”曹建海不无担忧地表示。

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