物价短升长降，金融优于实物——海通宏观债券每周交流与思考第190期（姜超、周霞、顾潇啸等）
股市涨跌互现，石油金属上涨。上周美欧日股市涨跌互现，韩印、香港股市下跌，石油和工业金属价格上涨，黄金价格小跌，国内股债均小幅上涨。
加息已快到来，德银危机未除。上周美联储发布9月议息会议纪要，有3名委员提出反对，认为应该在9月会议上加息，而市场预计12月加息的概率已升至70%。媒体报道德国政府排除救助德银的可能、不会认购德银发行的新股，意味着德银的危机并没有真正解除。
外贸再度恶化，物价短升长降。9月出口降幅再度扩大，反映全球经济依旧低迷，汇率贬值未能改善出口。而9月进口增速再度转负，反映内需依然偏弱。9月CPI明显回升，PPI转正对未来通胀亦有推动，叠加去年基数走低，4季度通胀有望短期反弹。但长期看，地产上涨大周期已经结束，而地产调控政策加剧经济下行压力，再加上今年年初通胀基数走高，明年通胀将趋于下行。
汇率贬至新低，PPP再度加码。上周央行加大货币回笼力度，一周回笼货币超5000亿，但在季末紧缩效应消除以后，上周货币利率比节前显著下降。而由于美元大幅走强，上周人民币在岸和离岸汇率均跌破6.7新低。媒体报道央行吹风17家商业银行配合地方政府地产调控。而上周财政部发布第三批PPP示范项目，总量约1.1万亿，以对冲经济下滑的风险。
回避实物资产，转向金融资产。9月房价涨幅扩大，PPI由负转正，煤价钢价飙升，价格的加速上涨。但在我们看来，本轮房价上涨缺乏人口需求支撑，是信贷加杠杆导致的资产泡沫，在政府信贷调控加码后存在随时破灭的风险，因而无论是房价还是PPI应均已离顶部不远，这意味着实物类资产的配置已接近尾声，而我们建议转向流动性更好的金融资产。其中债券和类债券的股票资产将受益于通胀和利率的长期下行，而服务和创新类资产则受益于经济转型和制造业升级。
一、经济：外贸再度恶化
1）出口跌幅扩大。9月以美元计价出口同比增速大降至-10%，连续6个月同比下滑，主因全球需求疲弱和去年基数走高。我国主要贸易伙伴美、欧、日经济持续低迷，我国对美国（-8.1%）、欧盟（-9.8%）、日本（-7.0%）、东盟（-10.8%）、印度（-3.0%）、韩国（-5.2%）的出口增速均大幅下滑。
2）进口重回负增。8、9月原油、铁矿石等价格整体回升，大宗进口量增加，原油进口连续两月同比增速20%左右，铁矿石进口量则创今年单月新高。但9月我国进口同比增速由上月的1.5%再度转负至-1.9%，一方面反映经济低迷，同时也反映内需依然偏弱。
3）经济稳中有忧。9月经济短期稳定，PMI持平为50.4，下游地产汽车销量及中游发电耗煤增速均较8月回升。10月上旬地产销量增速略降，发电耗煤增速续升，均表明10月工业经济起步平稳，但10月密集出台地产调控政策，10月中旬地产销量增速大幅下滑，意味着后续经济存在下滑风险。
二、物价：CPI短期回升
1）9月CPI大幅回升。9月CPI同比1.9%，继8月跳水后大幅反弹，环比上涨0.7%。虽然9月猪价继续回落，但鲜菜、鲜果、蛋类价格大幅上涨，食品价格环比回升；汽柴油、教育服务和衣着推升非食品走高。食品价格同比上升至3.2%，非食品同比上升至1.6%。
2）10月通胀或再升。10月以来猪价续降、菜价回落，食品价格整体走弱，但由于去年同期基数走低，预测10月CPI仍将继续反弹至2%。
3）9月PPI首次转正。9月PPI同比回升至0.1%，终结近5年负增首度转正，环比0.5%。9月价格上涨行业增加至25个，煤炭采选、化学原料制品等涨幅扩大，油气开采、石油加工由降转升。
4）10月PPI继续回升。10月以来煤价继续大涨、钢价回升，国内油价有望再度上调，预测10月PPI环涨0.2%，叠加低基数因素后，同比涨幅有望回升至0.7%。
三、流动性：汇率贬至新低
1）货币利率回落。上周货币利率R007下降22bp至2.39%，R001下降17bp至2.17%。
2）资金巨额回笼。节后一周，央行逆回购投放1500亿，逆回购到期7250亿，央票到期55亿，MLF净投放415亿，整周净回笼资金多达5280亿。但由于季末效应的消退，流动性仍有改善。
3）汇率贬至新低。上周美元指数大幅走强，人民币在岸和离岸汇率均贬至新低，目前人民兑美元即期汇率已经跌破6.7，1年远期人民币汇率已经接近7。
4）货币短紧长松。考虑到通胀短期回升、控制地产泡沫、应对联储加息等因素，央行行长周小川也提到要对信贷增长有所控制，降准或继续延后，而逆回购期限的拉长意味着短期资金成本的上升。但地产调控加码加剧经济下行风险，也意味着资金需求长期趋降，流动性长期趋松。
四、政策：PPP再度加码
1）促进服务业发展。国务院总理李克强10月14日主持召开国务院常务会议，确定进一步扩大国内消费的政策措施，促进服务业发展和经济转型升级；部署持续深化商事制度改革，更大降低创业创新制度性成本。
2）央行吹风17家银行配合地产调控。据媒体，央行10月12日召集5家国有大行和12家股份制商业银行相关负责人开会，讨论当前房地产信贷形势。央行人士提出，房地产市场过热可能会对中国经济稳定造成影响，希望银行能统一思想认识，管理好各地分行的信贷节奏，配合各地政府做好房地产调控。
3）第三批PPP示范项目发布。财政部确定第三批PPP示范项目共516个，计划总投资金额11708亿元；原则上应于2017年9月底前完成采购，中央财政将对符合条件并完成采购的示范项目及时安排以奖代补资金。
4）债转股指导意见出台。国务院正式发布债转股指导意见，标志着新一轮债转股正式重启。债转股与兼并重组、盘活存量、股权融资、破产清算等手段并列，主要目的在于助力企业降杠杆。发改委称债转股新政可以使企业资产负债率普遍下降10到20个百分点。
五、海外：加息已快到来
1）9月FOMC纪要显示加息已快到来。美联储公布9月FOMC会议纪要，几位委员认为加息会较快到来，鹰派委员担心推迟加息可能导致经济衰退，或是影响美联储公信力。9月会议上，有三名委员投了反对票，三人都认为美联储应该在9月会议上加息。目前市场预计12月加息概率高达70%，而在美国总统大选之前的11月会议不会加息。
2）耶伦表示暂时维持“高压经济”。上周五表示，耶伦在波士顿联储组织的会议上发表讲话称，经济不寻常地出现供应过剩、需求疲软的状态，因此可以考虑暂时维持“高压经济”，（high-pressure economy：即忍受通胀短期略超过目标，让经济过热一段短时间），但耶伦也表示维持宽松立场太久会造成代价。
3）原油产量再次增加。IEA9月报指出，OPEC产量在9月份再度创下新高，位于3360万桶的纪录水平。沙特在9月份的产量下降至1949万桶/日，降幅达到88000桶。但其他成员国的产量迅速占据了沙特的市场份额，并将9月份的石油产量推至新的纪录高位。
4）德银危机并未完全解除。上周媒体报道德国政府排除救助德银可能。在对小部分议员的闭门简报期间，德国总理默克尔的助理和财政部高官表示，若德银以发行新股的方式增强资本缓冲，政府将不会投资德银的新股。
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