海通证券：流动性现短期拐点 短期货币政策难宽松

　　社融信贷均放缓，流动性短期拐点——10月金融数据点评（海通宏观姜超、顾潇啸、梁中华等）

　　11月11日央行公布2016年10月金融统计数据：10月新增社融8963亿，环比减少8246亿，同比多增3370亿；M2由上月11.5%回升至11.6%；当月金融机构贷款增加6513亿，环比少增5643亿，同比多增1377亿。我们的观点是：社融信贷均放缓，流动性短期拐点。

　　1．社融环比回落

　　10月新增社融总量8963亿，环比减少近一半，但同比多增3370亿。从结构上来看，表内新增对实体贷款季节性回落至6010亿，相比上月下降一半，但同比依然多增437亿；受人民币汇率贬值影响，外币贷款减少335亿，但同比少减982亿。表外融资中，10月新增委托、信托贷款环比少增1253亿，但同比多增了66亿；票据监管令未贴现汇票再降1803亿，而降幅较上月收窄；企业债净发行降至2439亿，环比少增504亿，同比少增892亿，或受到房企发债收紧政策影响。

　　综合来看，信贷回落、表外融资减少、企业债发行量收缩是10月新增社融环比下降的主因，且季节性占据主导。但与历年同期水平相比，今年10月增幅依然不低。

　　2．信贷增长放缓，房贷后继乏力

　　10月新增金融机构贷款6513亿，环比季节性下降46%，但同比多增1377亿。总体来说，今年10月总信贷增幅高于历年同期水平。但从结构上来看，前期地产销售火热的滞后影响推动居民中长贷继续高增，非居民中长贷受季节性因素和地方债务置换拖累而增速大幅回落，所以信贷增长依然主要靠房贷。

　　具体来看，信贷增长主要靠房贷，但后继乏力。10月居民部门贷款增加4331亿，其中短期贷款减少561亿，中长期贷款增加4891亿。居民中长贷占10月信贷增幅的75%，说明前期地产销售火热带来房贷滞后的高增长，仍是信贷主要支撑。

　　但国庆假期前后各地最严地产调控政策出台后，地产销售增速大幅下滑，10月份30大中城市日均销售面积相比9月下降21%，一般地产销售向贷款传导有1-2个月的时滞，所以未来房贷或大幅走弱。

　　季节因素和地方债置换冲击企业贷款，信贷未来有继续萎缩风险。10月非金融企业及机关团体贷款增加1684亿，其中，短期贷款减少438亿，中长期贷款增加728亿，票据融资增加1097亿。非居民中长贷环比下降84%，一方面是因为9月季末冲量透支银行储备项目，另一方面10月地方债发行近5000亿，债务置换对信贷亦有较大冲击。10月非居民中长贷处于历年同期低位，反映企业融资需求仍疲弱，再考虑到房贷增幅或继续缩窄，未来信贷有继续萎缩的风险。

　　3.M2增速趋降，M1继续高增

　　10月M2同比由上月11.5%微升至11.6%，尽管信贷回落、财政存款回升，但非银存款大增。10月人民币存款增加1.21万亿，同比多增6355亿，其中，住户存款减少4680亿，非金融企业存款增加2083亿；新增财政性存款季节性回升至6821亿，对M2增速构成较大拖累；但非银金融机构存款增加5231亿。但考虑到MPA监管下非银存款增长趋缓，未来M2仍趋下行。

　　10月M1增速从上月的24.7%回落至23.9%，但仍在高位，反映地产销售火热、企业资金充沛，而实体投资意愿偏弱。从历史经验来看，M1对于通胀和资产价格都具有滞后的推动作用，当前活期存款高企，部分资金甚至流入金融市场，成为资产价格轮动的重要力量。

　　4．流动性短期拐点

　　近期大宗商品价格持续暴涨，将推动4季度通胀上行，而央行在三季度货政报告中提及当前物价上行的压力，且强调要抑制资产泡沫和防范经济金融风险。此外央行还提到准备金工具可能形成资产负债表效应且信号意义较强，所以降准受到的制约较多。

　　再加上美国年末加息窗口渐近，人民币持续承压，预计短期内货币政策难以宽松，流动性出现短期拐点：体现为货币和债券利率上升，广义货币M2增速趋降，难以完成13%的年度增速目标。