国开行万亿注资之谜

　　“微刺激”棚改发力 提振债券招标

　　本报记者 刘飞 北京报道

　　与伏天的高温热浪相似，国开行的棚户区改造热潮也势不可挡。

　　7月14日，国开行将二季度工作会议的内容对外公布，称上半年新增承诺棚改贷款6760亿元，是去年同期的18倍；已发放2195亿元，其中，自4月2日国务院常务会议以来，发放了1949亿元，同比增长433%。而引发市场关注的是，6月份总资产比3月末增长近1.6万亿，达到9.9万亿。

　　据《新世纪》周刊报道，国务院今年二季度已经批复央行[微博]三年期1万亿元再贷款，用来支持国开行的住宅金融事业部。随后各类消息跟进称，央行对国开行进行的注资，并非以再贷款的形式，而是采用一种全新的货币投放方式——PSL(Pledged Supplementary Lending)，即抵押补充贷款。

　　而国开行则对《华夏时报》记者回应称：“目前国开行没有任何消息对外披露。”央行也回应称，已就该消息转至相关业务部门核实，请耐心等待。截至记者发稿时没有得到任何进一步消息。

　　双方无应答，旋即令万亿资金投放愈加影影绰绰，各类猜想、担忧纷至沓来。

　　再贷款还是PSL？

　　财经金融评论家余丰慧的担忧是，如何用好用准这1万亿元，把其精准落实到棚户区改造等保障性住房项目上，防止出现“大水漫灌”，特别是漫灌到棚户区改造以外的商品房项目上，要严格监管和监督1万亿元资金的使用和落实。

　　对此中国社科院研究员刘煜辉[微博]建议，资金应少用于基础建设，多用于帮助其他部门调整杠杆，如国开行可以收购商业银行按揭贷款，或者直接收购销售不动库存转化为保障房。“短期看再贷款支持保障房，有利于平抑房价，稳定楼市；但棚改房和保障房缺乏回款的现金流支撑，在建设期对产业链有拉动作用。”但让刘煜辉难言乐观的是，建成之后，资产沉淀之后怎么办？

　　从金融角度看，这种政策性再贷款很容易被理解为财政赤字的货币化镜像，给市场以较强的政府信用再膨胀信号。

　　基于此，国信证券宏观分析师钟正生分析说，再贷款的问题一直较为明显，比如信用风险和道德风险问题。之前周小川行长也强调新的货币政策工具是有抵押品的，这时开始推进有抵押品的PSL是较为合适的时机。

　　事实上，PSL与再贷款十分相似，都会直接增加基础货币，其主要区别在于PSL需要抵押物，而再贷款主要是信用贷款。

　　但从4、5月份央行资产负债表来看，央行并没有万亿量级的再贷款或者PSL投放。据此，钟正生推测1万亿贷款额度，分3年发放；由于规模较小、参与对象单一、不透明操作，即便是PSL，也距离打造中期政策利率的目标尚远。

　　正因此，到底是以信用再贷款方式还是用抵押物的PSL的方式注入，显然对商业银行而言，并不重要，因为这是政策性银行的特殊案例，借鉴意义并不大。

　　提振债券招标

　　但对于国开行而言，万亿的流动性注入解决了资金来源匮乏这一首要难题。

　　作为政策性银行，一直以来国开行发放的基础设施贷款、棚户区等保障性住房贷款，都是期限长、利率低、回报慢的项目。资金流动性非常差，信贷资金几乎都压在这些长期项目上。

　　如何得到低成本、长期的资金来源，一直是个亟待解决的问题。资产证券化是盘活存量资金的出路之一，7月16日，国开行发行了2014年第四期开元信贷资产证券化产品，规模109.3317亿元，这是该行第三次推出超百亿元的证券化大单。

　　截至目前，国开行已累计发行9期信贷资产证券化产品，规模共计657亿元，尽管市场占有率高达33%，但仅占其近10万亿元资产总额的0.657%，可谓杯水车薪。

　　由于国开行不具有吸储功能，其主要的资金来源在于国开行发行的金融债。作为我国中长期投融资主力银行，国开行已累计发行金融债券超过10万亿元，存量超过6万亿元，占我国债券市场规模的五分之一。

　　但发行金融债面临的现实困境是，自去年下半年以来，国开行债券发行成本居高不下，成本和收益倒挂显著。

　　7月初国开行发行的四期增发金融债中10年期固息金融债中标收益率为5.5016%，落在招标区间上限，同时高出二级市场收益率约55个基点。

　　目前国开行债券平均收益率在5.3%左右，而且伴随存贷比可能放开，商业银行调整资产负债结构过程中对债券类资产的配置需求降低，国开行债券融资成本面临进一步上行的空间，发行难度不断加大。

　　这解释了国开行为什么今年5月以来，两次通过农业银行发行中标利率在4%以上的柜台金融债，扩大发行范围。

　　这一次性获得的1万亿元贷款，根据钟正生“猜想”，合理的利率不应高于一年期国开债利率，今年以来，一年期国开债发行利率基本都在5%以下，6月以来更是回落到4.3%以下。

　　余丰慧称，“额度大、利率低、效率高，盘活的万亿元存量信贷资产，占其总资产的10%左右。”

　　同时，此次万亿的资金注入成为了提振债券招标的一剂“强心针”。7月22日上午，国开行在银行间债市对该行今年第十四期和十六期金融债进行了最新一次增发，同时新发行了第十九期金融债。

　　一改近期萎靡之势，国开行金融债券招标受到火爆追捧。最终发行结果显示，3年期、5年期、7年期的债券认购倍数依次为6.01倍、5.81倍和8.78倍，远高于一周投标1.5-2的认购倍数。

　　招标利率显示，上述三期的中标收益为4.8141%、4.92%和5.1144%。此前多家机构为各期国开债给出的预测均值分别在4.88%、4.99%和5.22%左右，实际中标利率(收益率)普遍低于市场预期6个基点以上。

　　“微刺激”棚改发力

　　“今年我国要更大规模加快棚户区改造，不能一边是高楼林立，一边是棚户连片。”李克强总理在年初代表国务院作《政府工作报告》时，特别将棚改作为重点内容提出，确定2014年全国改造的各类棚户区470万户，这需要1万亿资金“补缺”，而未来5年将再改造各类棚户区1000万户。

　　一场棚改热潮势不可挡。作为政策性银行，国开行一直是棚改贷款的主力军。目前，国开行的保障房及棚户区改造贷款规模已占同业的半壁江山。2013年全年国开行发放城镇化贷款9968亿元，接近全行当年人民币贷款的三分之二；2013年发放棚户区改造专项贷款1060亿元，同比增长36%。

　　作为万亿“微刺激”的重要组成部分，国开行棚改又有了突破性进展。

　　据国开行行长郑之杰在作经营管理工作报告时透露，今年以来，国开行在支持棚改方面，力度持续加大。上半年国开行新增承诺棚改贷款6760亿元，是去年同期的18倍。上半年已发放贷款达到2195亿元，其中4月2日国务院常务会议以来发放 1949亿元，同比增长433%。支持新增建筑面积约2.5亿平方米，惠及棚户区居民213万户。

　　国开行董事长胡怀邦在上述会上表示，下半年国开行要加快住宅金融事业部开业运转，同时打好支持棚改攻坚战，争取全年发放贷款4000亿元以上。

　　6月底，银监会已批复同意国家开发银行筹建住宅金融事业部，实行单独核算，采取市场化方式发行住宅金融专项债券募集棚改资金，向邮储等金融机构和其他投资者筹资，鼓励商业银行、社保基金、保险(放心保)机构等积极参与。这被称之为中国版的“住房银行”。

　　据悉，作为国开行的二级机构，住宅金融事业部下设三个局，不是独立法人，但定价、成本核算、资金来源均独立，针对棚户区改造及保障房的贷款利率在基准利率基础上下浮10%。