楼市拐点焦虑

　　个别地产项目滞销后降价，房价单边上涨预期发生逆转。资本市场开闸杯水车薪，流动性依然趋紧，地产商融资成本仍偏高。更大的隐忧是地产业黄金十年已过，新的增长点杳无踪迹

　　春节过后，关于中国楼市降价与政策放松的种种消息，接踵而至。

　　2月底开始，杭州的德信楼盘每平方米降3000元，常州雅居乐星河湾楼盘每平方米降5000元。紧接着3月，广州保利的三个项目推出“一成首付”优惠，青岛李沧区的奥克斯广场每平方米降2000元，南京多个楼盘降价10%-25%，秦皇岛珠江道12号楼盘甚至跌幅40%……此起彼伏的降价传闻，令整个楼市风声鹤唳。

　　“从大形势来看，确实出现了价格调整，买卖双方博弈比2013年加剧了很多。”中原地产研究部总监张大伟告诉《财经》记者，其原因是多方面的，但“最主要是因为2014年初的信贷比较紧张”。

　　CRIC克尔瑞咨询今年2月对全国22个城市的69家银行分支机构调研结果显示，全国各城市银行住房按揭贷款总体依然偏紧，利率普遍上调。相比2013年末，仅两家银行还有优惠利率，近四成银行的首套房贷利率上浮5%－15%不等，个别上浮20%。二套房方面，广州、惠州较基准利率上浮20%。

　　在信贷暂时不会放开的预期下，“楼市崩盘论”甚嚣尘上，全国房地产市场成交规模明显低于2013年同期水平，一二线城市成交平淡，三线城市分化加剧，不少项目采取“以价换量”的销售方式来加速周转和回笼资金。

　　看得见的利好来自资本市场。3月，中茵股份(600745.SH)和天保基建(000965.SZ)的再融资方案获批，绿地借道金丰投资(600606.SH)实现A股上市获批，万科的B转H股也在一年后终于被放行，符合条件的开发商有望在未来加入优先股试点行列。时隔三年后，资本市场的各项融资通道，终于一一对地产企业打开。

　　上述信号，稍稍平缓了楼市紧绷的神经。然而，二级市场再融资的金额，根本无法与贷款总额的庞大量级相比，对修复开发商的资金链恐是杯水车薪。而施行多年的限购和限贷政策，是否会在市场下行风险加剧的此刻退出历史？房地产蛋糕已难再做大，未来要靠什么概念拉动？是保障性住房、新型城镇化，还是炙手可热的京津冀一体化？抑或只能重走老路，坐等再一次货币放水？

　　“现在几乎没有人乐观。”这差不多是所有地产圈内人士的共识。

　　房价预期转向

　　在住建部2014年房地产调控的有关工作任务中，已不再要求地方政府上报并向社会公布当年度房价控制目标。在过去的数年中，这个目标最后往往落空。

　　但是，市场现在更多的担心已不是房价快速上涨，而是下跌。“以前是政府想管都管不住(价格上涨)，现在情况变了。”高策地产董事长李国平告诉《财经》记者，不仅是二三线城市，甚至某些一线城市局部地区的房价也“涨不动”。

　　在这种情况下，部分开发商为了走量，价格必然发生松动。李国平判断，房价单边上涨的历史，已经从此改变。

　　今年以来，降价主要出现在2013年土地供应量较大的二线城市，如杭州、苏州、长沙等等。相比之下，一线城市价格松动主要体现在二手房，一手房因供应不足及新盘限价，销售依然不错。

　　张大伟认为，造成房价下跌的原因有多方面，其中最重要的是2014年信贷比较紧张，使得购房者的压力较大、延缓入市。此外，也与局部城市出现供应量大于库存去化速度，导致积压有关。

　　开发商降价抛售，本意是加速周转、回笼资金，其中亦有信贷收紧导致资金链拉紧的影响。但是，此举却使得市场对房价不断上涨的预期发生逆转，更多的需求开始选择观望。

　　“如果信贷再不宽松，降价或者抛售的现象可能就会蔓延。”张大伟坦称。

　　2012年初，其实就出现过杭州金星房地产公司破产的消息，并不排除后续还有类似公司出现。

　　阳光股份(000608.SZ)的助理总裁张和平告诉《财经》记者，此轮降价是因先出现在杭州，受关注程度较高。实际上从2013年开始，部分二三线城市“降价已经比较厉害”。张和平认为，降价对开发商来说，只是单个项目上的取舍。因为个别项目在个别区域出现库存积压后，特别是供应量比较大的区域，降价也许是唯一的选择，“这以后会成为地产项目的常态”。

　　近期楼市库存上升较快、而居民购房杠杆率偏高的城市，主要有福州、南昌、宁波、青岛、温州、泉州、赣州等等。

　　销售疲软、资金断裂的开发商，最后将面临破产，今年3月份，浙江奉化最大的开发商“兴润置业”陷入危机，其及关联企业总负债高达35亿多元，其中银行贷款24亿元左右。

　　该公司的轨迹极为典型：高点时高价拿地，而后房价上涨幅度有限，周边土地供应量较大，导致地价出现显著下跌。而其参与的旧改项目体量大、周转慢，导致沉淀资金较多，资不抵债。

　　申银万国[微博]2月的报告预测，今年开发商的资金状况总体与2013年相当，除非销售额下跌超过15%，否则整体资金链不会出现断裂风险。而对银行而言，今年的目标仍是维持开发贷在信贷余额中6.4%的比例不变，也即今年增速在13.2%左右。这一增速，低于今年房地产开发投资16%的预计增速，意味着开发贷仍是稀缺资源。

　　市场传闻，温州等城市可能放开限购以刺激市场，但部分业内人士并不看好。温州供应量非常之大，接近于一线城市，然而当地的购买力偏弱，现在市场对温州地产的预期很差。

　　就地方政府而言，对部分条款进行微调，或放松限购执行严格程度，比发文件明确取消限购可操作性更强。目前二线城市限购条件相对宽松，且执行不严，购房群体已是刚需为主，即使放松限购，最多在2至3个月内可因为改变预期而带来一部分需求释放，并不能在根本上促进销售增长。

　　鉴于市场维稳仍是政府的一大诉求，几乎无人认为一线城市的限购政策近期会有变动。

　　资本市场次第放开

　　地产股再融资在3月获批，一定程度上对冲了市场因兴润置业资金链断裂而产生的担忧。自2013年8月新湖中宝(600208.SH)发布定增募资预案以来，有近40家房地产企业公告再融资计划，融资规模近900亿元。

　　第一批获批的天保基建，募投项目为天津空港商业区住宅及金海岸住宅项目，该项目并非保障房项目，均价1.1万元/平方米；而中茵股份项目为徐州中茵广场，包括写字楼、公寓、酒店等。此次获批，显示出监管层态度并非只盯住保障房，将会更加市场化地对待房地产公司融资行为。

　　张和平告诉《财经》记者，目前获批的还都是再融资方案，IPO尚未看到放开的信号。但可以看出，监管层在做适度的尝试，整体肯定是趋好。

　　资本市场再融资的放开只是其一，同时放开的还有万科B转H股的审批以及优先股的试点。

　　B转H股，有利于提升股票流动性及估值。根据申银万国的测算，万科若转板成功，A-H股比较效应将带动公司股价有14%左右的提升空间。

　　证监会[微博]于3月21日出台了《优先股试点管理办法》。其中，地产公司由于盈利能力较强、估值低、负债高，是除银行以外最有可能试点优先股的行业。

　　从美国地产公司的实践来看，优先股融资主要是用于开发商的夹层融资和商业地产商的并购融资，其优势主要来自类永续债的性质，以及改善资本结构的功能。中期来看，这可能成为地产公司重要的融资渠道。

　　目前，地产上市公司符合发行优先股条件的只有保利地产[微博](600048.SH)、金地集团(600383.SH)和中国建筑(601668.SH)，但要闯过国土资源部审核，难度并不亚于再融资方案的批复。保利地产和金地集团对优先股的看法，均是“观察为主，有机会不会放弃”。

　　业内人士指出，再融资重启、B转H、绿地公布A股借壳方案及优先股试点等政策变化一脉相承，都是资本市场市场化改革的一部分，表明证监会的管理方式更趋市场化，对房地产企业在资本市场上的态度也逐渐趋于中性。后续对房地产企业在资本市场上的种种非市场化约束，如限制增发融资、发行债券、资产注入、重组等等，或也会进一步松动。

　　张和平认为，这届政府的调控思路清晰，更多使用市场化手段进行引导。以上种种举措，一方面能有效降低A股地产公司的融资成本，拓宽融资渠道，缓解流动性压力，利于行业分化。另一方面，是给市场释放积极的信号。

　　整体而言，市场的流动性还是趋紧。从资金成本上看，目前的隔夜拆借利率、实体经济的贷款利率均较高。从上市公司逐渐公布的年报来看，2013年的融资成本比2012年有明显的增加。“以前基本上是比银行同期贷款利率略高一点，但是2013年整体上都要高很多。”

　　此前几年，地产公司没有在股市融资的机会，只能做信托这样高成本的融资，本质上属于银行表外业务。累积了巨大的金额后，监管层对其风险难以把控，接下来肯定会做一些调整。举例说，受资本市场追捧的公司逐渐能融到更便宜的资金，有助于其资本结构优化，同时也会拉开与同行之间的差距。

　　按照这个调整趋势，今年下半年整体资金层面不太可能进一步趋紧。再融资逐步放开，大量公司得到机会，IPO也可能进一步重启，优秀的地产商负债成本一定会下降。

　　未来要看货币政策

　　从历史上看，一线城市的房价，每两三年都会有一次下调，这次也不排除此可能性。张大伟称，“现在就看政策会不会救市了，如果再大量释放信贷，可能房价很快又会涨起来。”

　　虽然资本市场在陆续打开，但总加起来，获批的金额也才数十亿元。这个额度跟全国范围的收紧信贷相比，体量可谓芝麻与西瓜，故对市场的信号意义大于实际影响。而且，面临资金链压力的企业，大多是中小型开发商，并不具备在A股融资的资质。

　　当前房地产市场销售的疲软，本质上是对2013年四季度以来信贷紧张导致按揭贷款利率上行的滞后反应，未来房地产销售的走向，仍要取决于货币政策的取向及银行按揭利率的变化方向。

　　工商银行总行信贷部一位人士告诉《财经》记者，目前房地产市场在信贷方面的最大症结，是因银行额度紧张，导致首套房在内的按揭贷款利率出现普遍上浮，目前上浮程度在5%－15%，造成了刚需购房成本的显著提高。

　　换言之，目前按揭贷款利率偏高的原因，并不在限贷和行业政策，而在于银行自身。实际上，按现行政策规定，首套房的按揭贷款利率最低可到7折。

　　目前房地产行业政策放松的意义较小，限购、限贷即使放松，对销售的帮助也非常有限。货币政策，才是决定当前房地产销售走势的唯一关键。

　　回顾这十年，行业范围内的大范围降价，大概有三次。第一次在2005年，以上海、杭州被定点调控拉开帷幕；第二次，是2008年开年，万科喊出打折降价信号；第三次在2011年5月，北京通州区开始降价。

　　上述三次大降价的时点，都是通胀上行、流动性收紧的末期，开发商面临资金流压力而进行价格调整。

　　此次国内信贷紧缩的原因是，自2013年新一届政府执政以来，意识到过量的货币投放对经济发展的反作用力后，提出了“用好增量，盘活存量”的货币政策。2014年，央行[微博]又坚持稳健货币政策基调不变，“两会”上的《政府工作报告》更是明确提出，2014年的广义货币供应量(M2)同比增长维持在13%左右。

　　随着美国经济持续复苏、就业改善和QE削减逐步展开，对国际流动性的吸引力持续增强，这势必导致外资流入中国的速度放缓，甚至会出现外资大规模流出——人民币开始贬值就是明证，国内流动性进一步承压。

　　目前，新兴的互联网金融导致银行体系内存款流失，可贷款资金量减少，资金成本上升。据央行数据显示，2014年1月人民币存款减少了9402亿元。存款总额持续下降，使得银行不得不提高存款利率来吸引资金，继而导致信贷新增规模日益紧张，贷款成本持续走高——房地产是最典型的资金密集型行业，必会受到巨大影响。

　　更大的问题是，地产业黄金十年已过，行业蛋糕无法再做大，未来需要寻找新的增长点来驱动。

　　李克强总理在2014年的政府工作报告中指出，今年将加大保障性安居工程建设力度，新开工700万套以上，其中各类棚户区470万套以上，加强配套设施建设，对拉动经济或有较大意义。

　　目前热炒的京津冀一体化，暂时看不到落地的细则。早在2004年，国家发改委就正式启动了编制京津冀都市圈区域规划，但历时十年仍未出台；2011年，“京津冀一体化”、“首都经济圈”概念写入国家“十二五”规划，成为国家战略，但三年来仍未有进一步细则。

　　张大伟告诉《财经》记者，这其中更多的是炒作。未来即使真的在高层领导的强力推动下成型，影响也只是区域性的，会对北京周边、天津和河北部分的土地价格和房价形成拉动，但可能利好远远低于大家的预期。因为，“北京不想要的，河北也不一定想要”。

　　张和平则表示，阳光股份在天津多个项目驻扎多年，十多年来天津的房价和商场租金上涨幅度都比较稳定，现在京津冀一体化是一个机会。

　　其他地产公司也在寻觅新的利润点，主要有两个方向，一是做金融，万科、恒大都在收购银行；其次是做产业地产，例如养老、商业、旅游地产，即和自身地产业务实现联动和共赢。

　　“圈内来看，大家都不太乐观。”张和平坦言。

　　【作者：《财经》记者 胡雯 】