“私有化马航可能已是最佳方案” 大马“国库”或提前至8月公布方案

　　江家岱

　　Khazanah在阿拉伯语中译为“财富”；作为马来西亚的主权基金，国库控股(Khazanah Nasional Berhad，下称“国库)有意加速马来西亚航空的私有化进程，以避免“厄运缠身”的马航破产。

　　据外电引述2名可靠消息人士称，马航MH17近期在乌克兰发生的事故导致公司股价大跌15%，国库控股有意提前全资私有化马航，并撤销上市地位，开始重组财务，计划分拆出售旗下飞机维修和机场管理业务；原本准备年底公布的私有化方案可能提前至8月初。马来西亚总理纳吉布是国库控股的现任董事会主席。

　　7月21日，国库新闻发言人Mohd Asuki Abas在回应21世纪经济报道记者查询时表示，不评论有关马航重组的揣测性消息，国库正在全面审视各种对马航发展有利的重组方案，在得到马来西亚财政部和特别股东同意后，会公布具体的方案。

　　过去3个财年，马航净亏损高达41.19亿令吉(77.5亿元)，连续3年录得负经营性现金流，仅今年首季，经营现金流为负4.39亿令吉，3个月累计亏损4.42亿令吉，亏损按年增加59%。

　　“按照现有疲弱的客运需求，不用1年，马航的股东权益就会变为0，预计到2014年末ROE介乎-20%至-50%。摆在马航面前只有2条路，一是申请破产，二是私有化重组。”巴克莱资本亚洲航空[微博]分析师徐楠(Patrick Xu)表示，鉴于国库控股是多家马来西亚银行的大股东，马航破产只会“搬起石头砸自己的脚”，最可行的方案是马航向国库定向增发退市，尽快启动财务重组。

　　私有化博弈

　　一旦马航申请破产，就意味着无法偿还来自CIMB和Maybank等大银行的贷款。国库控股同时身为CIMB等商业银行的大股东，若马航破产，由其引发的坏账风险会波及马来西亚的银行体系。从这个角度来说，私有化退市对身处泥潭的马航来说，可能是最佳的选择。

　　事实上，早在MH370航班失联后，马航董事会就在寻求各种财务重组的可能性，其中就包括私有化。消息人士透露，按照原计划，由纳吉布领衔的国库董事局准备在7月底讨论私有化方案，并最终在今年底宣布具体执行方案。

　　人算不如天算。短短4个月内，连续发生2起严重的空难，难怪纳吉布坦言：“现在要挽救财务状况不断恶化的马航或许已为时已晚。”过去10年内，国库控股已先后累计向马航注资超过50亿令吉，却换来三年巨亏41.19亿令吉。截至去年底，国库持有马航69.4%的股权，是单一最大股东。

　　“投资者不要奢望国库会按常理从公开市场逐一收购散落的股份；对马航来说，最简单的捷径就是向国库大规模定向增发新股，轻易就可以将小股东的持股量稀释到0。”徐楠对21世纪经济报道记者表示，私有化退市只是第一步，救活马航的关键在于减轻财务压力，出售盈利的子公司甚至直接卖飞机都是可行的方案。

　　据消息人士透露，国库会在私有化后寻求分拆出售马航旗下负责飞机发动机维护的MAS Engineering和廉价航空子品牌，因为这是马航“唯一赚钱的业务”。但相比马航巨额的流动净负债，出售规模有限的子公司只是杯水车薪。

　　一季报显示，截至今年3月31日，算上存货、各类应收账款和现金等价物，马航的流动资产为52.79亿令吉，而同期流动负债却高达72.52亿令吉，其中银行贷款14.68亿令吉，已明显“资不抵债”。

　　徐楠预计，除了分售盈利子公司外，国库在私有化完成后会直接向航空公司的核心资产飞机“动刀”。首先，马航可以将耗费资本严重的大飞机出售给租赁公司，再按照运能目标租回必要的飞机。至于去年签订的新飞机订单，则很可能延期或直接无法兑现。

　　到去年底，马航连同附属航空公司一共拥有147架飞机，其中波音747-400、777-200和空客A380等大飞机25架。去年6月，马航为了扩充机队，计划在2014至2015年购买25架新飞机。

　　尽管国库控股财力雄厚，但私有化并非一帆风顺。势力强大的马航工会的态度仍是未知数。马航工会代表了约2万名员工，数次阻挠了马航管理层企图削减成本的尝试。工会负责人日前在接受马来西亚当地媒体采访时表示，马航管理层必须“易主”，才会支持私有化。

　　“政府不会再纵容工会了，私有化后很可能就伴随着定向裁员；如果再妥协，马航就会彻底消亡。”徐楠说。

　　揭幕“国库”

　　根据2013年的年报，国库管理资产的净值受惠于炽热的马来西亚股市表现，按年大增19.1%达到创纪录的1035亿令吉，其中90%集中于马来西亚国内公司。旗下投资组合横跨银行、电讯、医院、航空基建和房地产等13大行业。在海外，该主权基金拥有北京、孟买、旧金山和伊斯坦布尔4个办公室。

　　仔细分类，金融和航空基建是该主权基金最大的投资组合。目前，国库控股持有马来西亚第二大银行CIMB 28.31%的股权，是第一大股东，按市值计算，价值164亿令吉。而据消息人士透露，CIMB正是马航私有化的独家财务顾问。

　　徐楠分析：“若马航申请破产，对国库来说，等于将损失由‘左手传到右手’。因此，越早私有化就能越早免除披露责任，大刀阔斧地重组财务。”除了马航外，国库还持有马来西亚机场集团40.22%的股权。