稳步推进利率市场化 完善货币政策传导机制(2)

　　主持人：利率互换之所以能够成为资本市场的核心工具，是因为它在货币市场、债券市场、贷款市场之间架起了沟通的桥梁，并通过外汇远期市场在国内和国际资本市场之间架起了沟通的桥梁，打通了相互之间的价格联系，使整个金融市场成为联系更加紧密的整体，使资源配置和资产定价更有效率。但是，有人担心开展利率互换交易可能会对外汇市场产生不利影响。

　　嘉宾：我认为，这种担心是不必要的。首先，目前银行开展即期和远期结售汇业务均不得突破外管局设定的结售汇周转头寸，而且周转头寸不能为负，严格限制了交易商卖空美元，因此利率互换交易不会给即期外汇市场造成压力。其次，利率互换是交叉货币互换的基础工具，利率互换的引入，有利于促进交叉货币互换市场的发展，对金融市场稳定和效率具有积极意义。

　　回顾历史，尤其是1997年亚洲金融危机的经验教训，新兴经济体发生金融危机的原因之一，就是在这些市场上缺乏交叉货币互换之类的

汇率避险工具，使得市场各方无法对冲中、长期的汇率风险。因此，一旦出现汇率波动，就会对经济造成较大冲击。引入利率互换为交叉货币互换市场的发展创造了条件，有利于金融市场稳定。

　　推出利率互换有助于提高债券市场的流动性和定价效率。利率互换交易造市商在与对手进行互换交易的同时要买卖债券进行对冲操作，所以将极大地提高债券市场的流动性和定价效率，促进债券市场的发展。

　　主持人：开发银行在开展利率互换方面做了哪些工作？

　　嘉宾：在人民银行的支持下，开发银行与有关单位合作，为推动建立人民币利率互换市场建设做了大量工作。这些工作包括：设计了人民币利率互换交易操作方案；向外汇交易中心提出了编制7天期回购午间定盘利率的建议，外汇交易中心目前已经完成了研究设计工作，为开展回购利率互换奠定了基础；根据我国法律、法规，并参照ISDA协议，与金融同业合作起草了《金融衍生产品交易主协议》和《信用支持协议》；起草了人民币利率互换标准报价合约。

　　除此之外，开发银行还为开展利率互换交易进行了大量内部准备工作，包括：定价模型和套期策略研究、风险管理、应用产品开发设计等。目前，我们已与部分银行签订了相关协议并就具体交易进行了深入探讨，我们还与我行的贷款客户就利用利率互换设计结构性融资方案进行了探讨，也已取得了积极进展。

　　主持人：利率互换合约设计的关键是确定浮动利率的参考利率。参考利率必须满足两个基本条件：第一，交易商能够按照这个利率在货币市场大量融入和融出资金；第二，参考利率的定盘利率由权威的中介机构确定，确定方法透明，不受交易双方操纵。您认为目前应以何种浮动利率为基准？

　　嘉宾：我们认为，银行间债券市场隔夜和7天期回购交易深度和流动性都比较高，其利率具备作为参考利率的基本条件。因此，我们近期将以隔夜和7天期回购利率互换作为利率互换的主打产品。同时，考虑到目前商业银行的负债与1年期定期存款利率有很高的相关性，以及银行间债券市场浮动利率债券以1年期定期存款利率为参考利率，市场对1年期定期存款利率互换有很大需求的实际情况，我们也将尝试与市场成员进行以1年期定存利率为参考利率的互换交易。

　　但是，由于对这种互换难以管理互换组合的风险，技术难度较大，市场流动性可能会受到很大限制。

　　主持人：和其它产品交易一样，开展利率互换交易也要承担风险。互换交易的主要风险是交易对手风险(即信用风险)和利率风险。此外，投资者还要特别注意与市场准入资格相关的合规性风险。

　　嘉宾：是的。开展利率互换交易，要求我们有更高的风险控制意识。无论进行利率互换交易的目的是套期、投机还是造市，交易双方都要承担交易对手违约的风险。由于互换交易存续期较长，因此，在交易前不仅要考察对手方当前的信用状况，还要研究其在未来的趋势，并采取相应的信用风险防范措施。开发银行根据交易对手的具体情况，可以与对手进行信用交易和债券质押。

　　所谓“信用交易”就是根据对手的信用水平和我行的授信政策，为对手设定交易额度和最长期限，在交易额度内进行交易。这种方式主要适用于信用较高的金融同业和我行贷款客户。

　　“债券质押”就是要求信用等级较低的交易对手提供高等级债券作为质押，并与我行签订“信用支持协议”。质押债券的数量以交易商与该交易对手所有未平仓合约的市值为基础，并考虑新达成交易的名义本金和期限来确定。交易商对与每个客户未平仓合约的盯市值逐日进行计算。当客户亏损超过一定额度时，要求客户追加质押债券额或立即中止所有未平盘合约。

　　由于目前债券市场投资者购买债券的主要目的是获得投资收益，而不是通过短期买卖获得价差收入，因此他们将少量用于长期投资的债券用于质押付出的机会成本仅是丧失了用这部分债券回购融资的机会，成本并不高，不会显著加大交易成本。

　　而利率风险的控制相对比较简单。利率风险控制的关键是在开展互换交易业务前，应当明确交易性质是套期、投机还是造市，并根据交易的性质制定利率风险控制政策和限额。在具体风险控制技术方面，它和债券交易利率风险控制方法基本相同。

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