张晓晶：用好国家资产负债表|张晓晶_新浪财经

转自：中国金融四十人论坛

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国家资产负债表具有统计核算与宏观管理的双重功能。改革开放四十多年，中国积累了大量社会财富，家底变得非常厚实；同时，经济发展进入新常态，经济增速逐步放缓。这意味着，当前我们正处在这样一个需要重视存量管理的阶段。

—— 张晓晶中国金融四十人论坛（CF40）成员、中国社会科学院金融研究所所长、国家金融与发展实验室主任

* 本文来源于界面新闻(www.jiemian.com)，原标题为《【专访】中国社科院张晓晶：中国并未发生资产负债表衰退，房地产“顶峰论”站不住脚》，记者杨志锦，编辑江怡曼，转载已获得授权。

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“国家资产负债表具有统计核算与宏观管理的双重功能。”近日，中国社会科学院金融研究所所长、国家金融与发展实验室主任张晓晶表示。

张晓晶长期领衔负责中国国家资产负债表的编制与研究工作，近期出版《中国国家资产负债表1978-2022》一书。

张晓晶介绍了该书的四大发现：一是财富积累展现出中国存量赶超的非凡成就，二是宏观财富分配展现出“藏富于民”的总体态势，三是中国资产积累与负债积累呈现同步特征，但在未来也可能出现分离，四是从资产负债表视角看房地产财富的长期演进规律，有力驳斥了中国房地产“顶峰论”。

今年7月召开的二十届三中全会审议通过《关于进一步全面深化改革、推进中国式现代化的决定》提出“探索实行国家宏观资产负债表管理”。

就国家资产负债表的相关问题，界面新闻专访了张晓晶。他认为，中国各部门资产负债表均未出现真正意义上的收缩（即债务负增长），加上资产缩水尚处正常范围以及经济保持韧性且实现恢复性增长，中国并未发生资产负债表衰退。

张晓晶还指出，改革开放四十多年来，我国积累了巨大规模的社会财富，其中政府净财富占比超过了三分之一。这使得我们完全有能力、有资源、有底气通过政府资产负债表的扩张，来应对企业与居民部门可能面临的资产负债收缩风险。

国家资产负债表具有双重功能

Q1：党的十八届三中全会提出“加快建立国家统一的经济核算制度，编制全国和地方资产负债表”；党的二十届三中全会提出“探索实行国家宏观资产负债表管理”。如何理解这两个提法，如何理解国家资产负债表的编制和两个提法的关系？

张晓晶：国家资产负债表是一国的“国家大账本”，是重要的数据基础设施。这两次具有历史意义的三中全会都高度强调国家资产负债表作为数据基础设施的意义。

据我的理解，二者的不同之处在于，十八届三中全会更侧重于尽快“摸清家底”，从而精准识别债务风险、科学评估综合国力，做到“心中有数”；二十届三中全会则更加强调国家资产负债表在宏观经济治理与国家治理现代化中的作用，不仅要编好账本，更要用好账本。国家资产负债表具有统计核算与宏观管理的双重功能。

Q2：国际上国家资产负债表的编制现状如何，中国的情况又是如何？

张晓晶：国家资产负债表的初步编制始于20世纪60年代的美国，之后风行于主要发达经济体。当前，全部G20国家都开展了国家资产负债表的编制工作。发达经济体的统计制度较为完善，都对外公布国民账户体系下的资产负债表和资金流量表，且大部分按季度公布；发展中经济体相对较为滞后，只有少数国家的统计当局公布部分年度数据。

我国非常重视国民经济核算体系建设，从20世纪90年代初就开始统计核算年度资金流量表，对构建资产负债表核算体系进行了不懈探索，曾试编过1998年和1999年的国家资产负债表。

2013年，党的十八届三中全会提出了“加快建立国家统一的经济核算制度，编制全国和地方资产负债表”的战略任务，其目的就是摸清“家底”，进而对国民经济运行状况作出更全面的判断和分析。

2017年，国务院办公厅印发《全国和地方资产负债表编制工作方案》。2018年起，国家统计局连续编制年度全国资产负债表，但目前并未对外发布。

此外，2011年以来，中国社会科学院国家资产负债表研究中心（CNBS）开始编制国家资产负债表并定期发布，目前已编制完成1978—2022年的中国国家资产负债表，成为分析研判中国国家能力、财富构成与债务风险的权威依据。

房地产“顶峰论”站不住脚

Q3：《中国国家资产负债表1978-2022》有哪些新的发现？

张晓晶：主要有四点：

第一，财富积累展现出中国存量赶超的非凡成就。改革开放以来，中国国民财富呈现历史性跃升，社会净财富由1978年的2.1万亿元上升到2022年的773.9万亿元，复合年均增长率14.4%，老百姓由此真正获得了“经济的幸福”。中美财富比较显示，2008年以来，中国的存量（财富）赶超明显快于流量（GDP）赶超。

第二，宏观财富分配展现出“藏富于民”的总体态势。一方面，居民财富呈现前所未有的增长，居民财富占社会财富的比重不断上升，从1978年的13.0%上升到2022年的62.4%，呈现出“藏富于民”的基本格局。

另一方面，中国政府净资产由1978年的1.4万亿元上升到2022年的290万亿元，其中国有股权占比由1978年的20%左右上升到2022年的50%左右。当前中国政府净财富占社会净财富比重达到37.6%，远超主要发达经济体，这既反映了我国制度性优势——更好地应对风险和集中力量办大事，也意味着未来的宏观财富分配存在着优化提升空间。

第三，中国资产积累与负债积累呈现同步特征，但在未来也可能出现分离。一方面，1978—2022年中国总资产和总负债的年均复合增长率分别为15.5%和15.9%，体现出资产-负债扩张的同步性。另一方面，随着中国经济进入新常态以及人口老龄化加速阶段，中国资产-负债扩张也可能出现分离，即大量负债不能形成相应的资产。为此，需要谋划建立起可持续的债务积累模式。

第四，从资产负债表视角看房地产财富的长期演进规律，有力驳斥了中国房地产“顶峰论”。当前主要发达经济体房地产价值占社会净资产比重基本在50％左右，有的更高，而中国还不到40％。考虑到未来中国新型城镇化的持续推进、中国人对于“有家得有房”的执念，以及数字技术革命和人工智能发展或将推高土地要素相对价格，中国房地产高质量发展还有相当大空间，房地产“顶峰论”站不住脚。

Q4：根据《中国国家资产负债表1978-2022》，中国政府、企业、居民三部门以及整体的资产、负债呈现怎样的变化和特点？和主要经济体相比有何异同？

张晓晶：我在前面提到了，改革开放以来，中国的资产－负债扩张存在同步性，这一点与主要经济体存在较大差别。中国在“家底”很薄的时候，长期奉行“既无外债，也无内债”的审慎原则。事实上，强调财政平衡在很长一段时间也是国际“潮流”。这个时期资产-负债扩张是同步缓慢。随着工业化、城镇化的加速推进，各部门的资产-负债开始有了较快的增长。

其中，企业部门在工业化推动下，一方面，企业固定资本形成在提速，另一方面，企业债务也在快速攀升；加入WTO和外向型经济发展加快了这一进程。

政府部门在城镇化推动下，一方面，基础设施建设加快，基础设施资产在不断增加，另一方面，地方政府的债务也在不断积累。外部冲击（如1998年的亚洲金融危机，2008年国际金融危机等）加快了这一进程。

居民部门在城镇化推动下，住房资产不断积累，但同时，住房抵押贷款增长快，居民部门杠杆率不断上升。

考察一下发达经济体当前的债务结构，可以发现，截至2023年第三季度，企业部门债务占实体经济总债务比重为1/3左右，而政府与居民债务占到2/3左右。一般来说，企业债务更多地是用于投资，而政府与居民债务更多是用于消费。发达经济体的政府负债主要用于社保、转移支付、补贴低收入群体以及政府运转等非生产性支出，并未形成相应的资产。

值得关注的是，随着我国工业化、城镇化进程放缓（并未结束），相应的资产积累与资本形成开始趋缓；与此同时，由于老龄化加速到来，相应的支出增加，因此债务增速并未放缓。再加上前期积累风险的逐步暴露（原本应该在过去积累的资产中减记），实际债务支出会增加。这就导致：一方面是资产形成放缓，另一方面是债务仍有较多的增加，于是造成资产-负债的分离。

中国并未发生资产负债表衰退

Q5：传统上衡量政府部门、居民部门的风险指标中，分子一般为债务余额，分母一般为流量指标（GDP或者财力），如果拓展至资产负债表的角度，我国政府部门、居民部门的风险如何更有效地评估？

张晓晶：你提到的传统衡量债务风险的指标是宏观杠杆率，这也是中国社会科学院国家资产负债表团队一直跟踪发布的数据。目前，我们在这一领域的权威性日渐巩固，其中一个证据是今年国际清算银行（BIS）的数据经过大幅修正后已与我方趋同。

从资产负债表的视角，宏观杠杆率最大的问题在于“脱离资产，只谈负债”。事实上，如果有较大规模的财富存量，债务风险往往就只是流动性风险，而不是资不抵债风险。对于中国这样拥有很高政府财富占比的国家来说，可以通过存量资产管理来维持债务的可持续性。

Q6：当前一些观点提出，中国企业、居民部门已陷入资产负债表衰退，《中国国家资产负债表1978-2022》的研究是否支持这一观点？

张晓晶：这些观点我也注意到了。资产负债表衰退概念是日本学者辜朝明在20世纪90年代研究日本资产泡沫破灭引发经济衰退的时候提出的。尽管就学术界而言，这一概念并不十分严谨，但有三个特征非常明显，即资产缩水、债务收缩和经济衰退。其中，资产负债表是最为关键的传导渠道，而由利润最大化转向负债（或成本）最小化所形成的债务收缩是最为关键的作用机制。

鉴于中国各部门资产负债表均未出现真正意义上的收缩（即债务负增长），加上资产缩水尚处正常范围以及经济保持韧性且实现恢复性增长，我们认为中国并未发生资产负债表衰退。

此外，改革开放四十多年来，我国积累了巨大规模的社会财富，其中政府净财富占比超过了三分之一。这使得我们完全有能力、有资源、有底气通过政府资产负债表的扩张，来应对企业与居民部门可能面临的资产负债收缩风险。

Q7：中央经济工作会议提出要统筹五个关系，其中一个统筹为“统筹好做优增量和盘活存量的关系”。从《中国国家资产负债表1978-2022》看，盘活存量可以做哪些工作，以进一步推动中国经济实现量的合理增长和质的有效提高？中国未来的一个重大挑战是老龄化，从盘活存量的角度看有哪些应对方式？

张晓晶：一般来说，在家底薄（财富规模还不够大）、经济增速快的时候，增量增长是存量积累扩张的主要途径，增量管理尤为重要；但在家底渐厚、经济增速放缓的时候，存量分析的重要性凸显。这时，不仅要在增量上做文章（如仍然要保证较快的增长率），更要在存量上做文章，因为存量资源的优化调整，成为盘活家底、增厚家底的主要手段。

改革开放四十多年，中国积累了大量社会财富，家底变得非常厚实；同时，经济发展进入新常态，经济增速逐步放缓。这意味着，当前我们正处在这样一个需要重视存量管理的阶段。盘活存量主要是盘活政府部门资产，包含政府代表国家和全民所拥有的自然资源、经济资源和社会事业资源。

当前政府配置资源中存在的问题包括市场价格扭曲、配置效率低下、公共服务供给不足等。因此，需要推进存量改革，减少政府对资源的直接配置，更多引入市场机制和市场化手段，提高资源配置的效率和效益。尤其是要盘活存量土地、基础设施存量资产等。

至于应对人口老龄化的挑战，我认为关键一招是实施宏观经济再平衡战略，将较多的政府存量财富以一定方式向居民部门“转移”，加大对社保、养老等方面的支持。