2025年01月08日 08:24:16
“这是价值事务所的第1757篇原创文章”
双汇发展在2024年中报的投资者交流中是如此描绘大环境的，“终端大环境似乎比我们原先预料的还要糟糕，并且中短期看起来不会有较大好转，因此必须依靠自身努力提高市场份额和增量，同时加强非猪肉原料成本管理以提升效益”。
是的，看双汇的业绩表现，如果算上2024，其实已经连续低迷四年了，上一个业绩新高还是在2020年。当然，这不是双汇的问题，我们去看其他终端消费企业，绝大多数业绩巅峰都在2020、2021这两年间。
资料来源：Wind不过，正如双汇在投资者交流中所讲，大环境不佳更需要靠自身的努力。双汇还讲了这段时间的种种举措，大体就是深入对消费者行为的研究、创新产品开发、新渠道拓展、优化产能布局与产业链、提升数字化应用水平、增强产业协同效应、提高运营效率诸如此类。
2024Q3，如果就大环境而言，其实是比前些年更糟糕了，绝大多数上市消费企业都是H1本就不佳，然后Q3再来个暴击。比如中国中免，Q1单季营收-9.6%，Q2-17.2%，Q3则直接-21.3%；李宁2024H1还算稳住了，但Q3就直接说流水是全渠道下滑；汤臣倍健H1本来下滑就挺厉害，Q3直接开始亏钱了……
可双汇发展交出来的成绩单却不同于一众同行，不仅没下滑，竟还有所好转。尤其利润端，同比环比均有所增长，2024Q3营收为164.06亿元，同比增长4.06%；归母净利润15.08亿元，同比增长1.18%，环比增长47.18%。值得一提的是，所长在这份财报中看到了双汇隐藏着的光明未来。
为什么这么讲呢？
01
价值事务所内在实力在增强
因为双汇的内在实力在增强。
是的，整个终端消费大环境其实疫情以来就一直有些萎靡，双汇在近期的投资者交流中表示观察到终端低端产品销量增加，而非必需品购买减少，这其实就是大家所谓的消费降级。
但就在这样的背景下，双汇的包装肉制品业务却实现了单位盈利和板块盈利总额历史新高。
2024年前三季度，双汇的包装肉制品业务销售收入为192.01亿元，同比-7.71%。但是在营收下滑的背景下却实现了营业利润52.13亿元，同比+6.65%。经营利润率为27.15%，同比提升3.65个百分点。前三季度吨利约4900元/吨，同比+13%，达历史高位。
其中，2024单Q3包装肉制品板块收入68.28亿元，同比-4.01%，环比+22%；营业利润18.90亿元，同比+7.92%，环比+31.5%；经营利润率27.68%，同比+3.06pcts。
我们看下图，其实双汇发展这些年的肉制品吨利一直在提升，2024Q3的4900元相比疫情前的2019提升了近70%。
资料来源：Wind而这个提升并非靠硬性提价，除了2020年因猪肉价格上涨得厉害提了一次价增长比较多外（大约提价22%，但那年猪价涨了168%），近些年终端售价基本保持平稳，这就说明公司的吨利更多是向内求抠出来的，换句话说就是内部效率有大幅提升。
资料来源：Wind这几年主要是大环境不好，所以公司苦练内功的效果还不太能在财报上体现出来，一旦大环境变好，利润大概率分分钟开启暴涨模式。
02
价值事务所穿越周期能力强
相对其他同行，其实双汇做加工肉食打一开始就有非常强大的优势，毕竟它是全产业链一体化布局。很多人对双汇有个误解，因为它的品牌太响，便以为它是一个完全To C的品牌，其实不是的。
我们看下图，到2024H1，双汇有近一半的营收其实来自于屠宰业，而且比肉制品业务营收还多，只是这个行当毛利较低，几乎不赚钱。我们看到的To C的成品，毛利率是屠宰业的7倍，虽然营收赶屠宰还差点，但双汇的利润几乎全靠它。
双汇其他同行的成本利润会受猪周期很大的影响，但对于双汇而言整体还好，几乎没啥大影响，甚至还能通过猪周期来赚钱。因为当猪价不好时，它会将大量低价肉冻起来，当猪肉价格上涨时，它又可以把这些冻肉高价卖出去，从中赚取差价，即便卖不掉也无所谓，可以内部消化嘛，反正双汇是全产业链企业。
虽然双汇的屠宰业务会受到猪周期较大程度的直接影响，但这块业务的利润占比并不高，毕竟毛利太低。尽管猪周期始终存在，但双汇的业绩整体而言非常稳定，虽然偶有反复，但拉长周期看始终是上行的，利润端整体增速也一直跑赢营收。
1995-2023年，双汇的营收规模从15.4亿元提升至 601.0亿元，CAGR为14.0%；归母净利润从0.4亿元提升至50.5亿元，CAGR为19.1%。
这几年虽然业绩又不太好看了，但是2024Q3利润端已经看到好转的迹象。另外，公司也在积极推出预制菜和高端肉制品以对抗疲软的大环境。有一说一，对于预制菜业务，所长非常看好。一方面，双汇的渠道、品牌都是现成的，另一方面，其实火腿肠、培根之类的产品本身也算预制菜的一种，就好比做冷冻包点、鱼丸的安井在预制菜上表现亮眼一样，双汇大概率也会有不俗的表现。
预制菜的毛利不出意外应当比双汇传统的火腿肠等业务更高，因为加工更复杂，一般而言，越复杂越赚钱，当然，这需要一定的时间去培养规模效应。
退一万步讲，哪怕终端大环境一直就这样，双汇的业绩也一直这样不温不火，其实当下也非常有吸引力。为啥这么讲呢？
因为双汇的品牌力着实很强，而且甩后面很长一截。根据欧睿数据，2021 年双汇在肉类加工市场的市占率为16.40%，第二金锣仅为5%，第三安井更低，仅为1.8%（此前即便经历瘦肉精事件都没能真的让双汇失去消费者的信任）。终端猪肉消费需求虽偶有波动，但整体是较为稳定的。
双汇的赚钱能力一直都很稳定，所以它的分红率一直很高。自 1998 年上市来，公司累计分红 596.4 亿元，平均分红率达 89.7%。近年来股息率排名始终处于食品饮料板块前五，截至2024年底股息率达到5.3%左右，吊打一众理财产品。
资料来源：Wind而且当下双汇估值确实够低，按现在业绩低谷期看，其TTM都不足20倍，如果大环境好转业绩好转，TTM立马就会断崖式下跌。霍华德·马克斯有讲，“任何资产，无论其多么丑陋，只要价格足够低廉，它就值得购买。”因此，当下的双汇其实非常值得关注。更何况，虽然终端消费偶有降级，但消费升级始终是大势所趋，长期来看，甭管双汇新业务预制菜等成不成，最差的情况也还有望受益于消费升级大潮，通过产品不断升级从而提升吨价。
03
价值事务所写在最后
之所以想着来看看双汇发展，最大的因素其实还是所长自己的投资策略有一定的改变，看《价值事务所》文章的朋友都清楚，所长向来对指数是有偏爱的，甚至觉得绝大多数散户参与资本市场的最佳方式就是投指数，尤其是经历了这轮超级大熊市后。
在大熊市期间，拿票倒也能拿得住，可逆势加仓还是太考验人性了，而事实上，绝大多数超额收益其实来自于逆势加仓。可指数就没有这样的顾虑了，大家会担心企业暴雷，可没听说谁担心行业或者大盘暴雷的，更重要的是，指数的高低估区间比单独企业容易判断多了……
之前所长定投指数喜欢沪深300这样的宽基，后面一次偶然的机会忽然发现，晕，红利低波100ETF（159307）这样的指数简直比沪深300好无数倍，要是自己此前投的是红利低波100ETF（159307）这样的红利指数，现如今得多快乐？
很多人都想有“睡后收入”，如果自己失业或者不想工作也可以有一笔稳定现金流，但是投个股的不确定性又很大，咋办呢？诺，下面这个ETF就可以帮你实现。比起传统宽基，可以有稳定的分红；另外，我们看下图，红利指数的走势比沪深300好太多了，即便近几年的史诗级大熊市它也很稳得住。
换句话说，红利低波100ETF（159307）=一个稳妥的睡后收入+稳健却比传统大盘指数收益好得多，你们说，所长怎么能不拍断大腿？我们今天讲的双汇发展，其实就是一个典型的高分红企业，也是这个ETF的前十大企业，投资单独企业容易踩雷，投一揽子的指数就可以规避这个风险。在当下越发动荡的全球大环境下，所长真心觉得我们可以多关注一下红利低波100ETF（159307）这样的产品。
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