罗克韦尔自动化：转型之路道阻且长|自动化_新浪财经

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作者 | Welbeck Ash Research

编译 | 华尔街大事件

罗克韦尔自动化（NYSE：ROK）是全球领先的工业自动化和数字化转型解决方案提供商。该公司总部位于威斯康星州密尔沃基，服务于多个行业，包括汽车、食品和饮料、制药以及石油和天然气等。

罗克韦尔自动化的历史可追溯至1903年，现已成为工业自动化领域的重要参与者，利用先进技术为全球客户优化制造流程并提高运营效率。

从商业角度来看，罗克韦尔自动化是一家出色的企业。它是一家纯粹的企业，拥有相当丰富的专业知识和市场声誉，可以说是行业领导者。创新和并购为这一基础提供了逐步支持，尽管存在相当大的技术干扰，但这限制了对其竞争地位的担忧。

我们支持管理层当前的战略，并相信该战略应在未来5年内为股东带来价值，早期证据表明正在向更高质量的收入过渡。

过去十年罗克韦尔自动化的股价表现相当可观，基本追随标准普尔500指数，波动性有限。这反映了这一时期其温和但持续的金融发展。

从目前的规模来看，罗克韦尔自动化的收入在过去十年中增长良好，LTM23的复合年增长率为+4%。除此之外，该公司的利润率持平。

罗克韦尔自动化为全球制造业提供工业自动化和信息解决方案。其解决方案包括控制系统、软件、传感器和服务，有助于提高制造过程中的运营效率、生产力和安全性。

罗克韦尔自动化所针对的行业历来都经历过相当低效率，尤其是缺乏技术整合，这为外部供应商支持运营增强和生产力创造了重要机会。

与许多同行不同，该公司提供全面的产品和服务。重要的是，罗克韦尔自动化允许通过产品和服务的互连，在整个制造企业中无缝集成控制、信息和分析。罗克韦尔自动化本质上支持交互的两个组成部分，最大限度地提高效率并简化流程。

这些解决方案专为各个行业量身定制，包括汽车、食品和饮料、制药以及石油和天然气。罗克韦尔自动化能够在全球范围内实现这一目标，使其能够为最大的跨国公司服务。这项服务使罗克韦尔自动化成为业内领先的服务提供商，同时最大限度地扩大其总目标市场。

支撑其核心转型解决方案的是一套生命周期服务，包括咨询、设计、实施、维护和培训服务。这些服务可帮助客户在制造资产的整个生命周期中最大化其自动化投资的价值。这是大多数商业模式中一个未被充分重视的组成部分，因为它的周期性性质为创收创造了更大的确定性，限制了项目获胜带来的波动。

管理层当前的重点是提供集成解决方案和软件，而不是独立产品。这使得与客户的关系更加紧密，表现为持续的支持和更少的时间点交易。这使得ROK能够以较低的边际成本（就软件而言）持续计费，为客户创造更大的生命周期价值，同时在创收方面也具有更大的确定性。为了说明这一点，施恩禧24年第1季度的OP%为25%，而智能设备为16.2%，生命周期服务为10.4%。总体而言，其施恩禧和生命周期服务已经有机地超越了其智能设备部门，反映出这种方法的成功。罗克韦尔自动化面临的问题是，虽然生命周期服务支持了其有机增长，但它摊薄了施恩禧的利润收益。

通过其互联企业愿景，罗克韦尔自动化处于推动制造业数字化转型的最前沿。通过利用工业物联网(IIoT)、云计算和人工智能等先进技术，该公司正在寻求支持客户优化运营和推动创新。当前的技术发展在复杂性和所提供的价值方面不断复杂化，这是捕捉增长的重大机遇。虽然技术发展总是存在落后和破坏现状的风险，但罗克韦尔自动化相对于其他国家的规模让我们感到欣慰。正如前面所讨论的，该公司拥有大量的专业知识，可以利用这些专业知识来逐步改进。在最坏的情况下，罗克韦尔自动化也可以通过自己的方式获得所需的专业知识。

说到并购，罗克韦尔自动化通过战略性收购互补业务来扩大产品组合、增强技术能力并进入新市场。在过去十年中，该公司在交易上花费了约40亿美元现金，其中最大的一笔交易是Plex Systems，它是一家领先的大规模运营的纯软件即服务、云原生智能制造平台。这些收购通过实现产品多元化并将业务范围扩展到相邻行业，促进了公司的增长。

预计工业自动化和控制系统行业在未来十年将以+10.5%的复合年增长率增长，这主要是由技术发展和基础设施支出增加推动的。随着基础行业投资和关注度的增加，对效率和创新的需求也将相应增长。

我们相信，由美国IIJA主导的全球基础设施现代化、清洁能源转型以及工业4.0（以及相关数字化趋势）将成为未来几年增长的基石。所有因素都需要大量的金融投资，并且在发展方面进展顺利，限制了风险。

ROK与其他工业自动化公司竞争，尽管它是最大的纯业务公司之一，例如西门子、ABB、施耐德电气和艾默生电气，以及软件和数字化转型服务的专业提供商。

罗克韦尔自动化近期表现强劲，过去四个季度的收入增长分别为+25.8%、+13.7%、+20.5%和+3.6%。与此同时，罗克韦尔自动化的利润率如预期保持稳定。

罗克韦尔自动化队的表现分为两部分。其S&C业务部门增长了5.3%，令人印象深刻，而生命周期服务部门则以10.5%的成绩超越了这一增长。两者的推动因素包括管理层对细分市场的日益关注、向上/交叉销售的好处以及对持续支持的潜在需求。这使得ARR（“年度经常性收入”）增长率达到+20%，使该公司进一步向软件模式转型。然而，相反，其最大的智能设备细分市场下降了-1%，拖累了收入增长。该部门正受到美国经济状况的影响，由于项目和投资被推迟或取消，导致销量受到压力。

展望未来，分析师预计2028财年将出现温和增长率（+4%），同时利润率将环比改善。我们相信这完美地反映了管理层当前的战略方向。随着对软件和服务的日益关注，由于这些解决方案的计费周期与时间点销售相比，公司的增长率自然会放缓，而较低的交付边际成本将有助于利润率升值。这一成果的实现取决于管理层执行超过生命周期服务的软件增长的能力，情况似乎正是如此（2023财年，S&C的增长为+24.9%，而S&C的增长为+11.6%）。

以上是罗克韦尔自动化的增长和盈利能力与Seeking Alpha（31家公司）定义的行业平均水平的比较。

与同行相比，罗克韦尔自动化的表现良好，利润率更高，后备军官训练队也更好。虽然其增量并不大，但该公司表现出了令人印象深刻的一致性，并且正如我们已经讨论过的那样，还有进一步收益的空间。

增长目前是一个弱点，考虑到该公司的规模（在31家公司中排名第七），这并不令人意外，因为这限制了其绝对收益的范围。此外，与大多数罗克韦尔自动化同行不同，该公司并不完全直接面向最终用户，这在高速增长期间将限制其增长风险。

考虑到这一点，由于罗克韦尔自动化的预测增长率将降至5%以下，如果罗克韦尔自动化继续实现约11%的5年平均水平，其增长率可能会下降一半，从而限制其利润率优势。出于说明目的，按照分析师估计，24财年100美元的收入将在28财年产生总计556美元的收入和130美元的EBITDA。如果我们采用相同的方法，增长率为10.7%（行业5年平均），EBITDA-M为18.8%，则总收入将为619美元，EBITDA将为116美元。这是一个很小的缓冲，意味着与实现利润率改善相关的风险，因为现有水平还不够。