【芦哲&张佳炜】鸽派FOMC与关税细节扰动风险偏好，美股震荡止跌——海外周报20250323|特朗普_新浪财经

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核心观点

核心观点：本周美联储FOMC会议整体偏鸽，降息预期升温带动美债利率下跌；本周公布的美国经济数据整体好于预期但市场反应平淡，与此同时，随着4月2日“对等关税”临近，特朗普及其内阁官员陆续披露关税方案细节，关税政策的不确定性仍影响市场风险偏好，全周美股震荡小幅收涨，黄金延续创新高。短期看，4月初美国PMI、非农就业和对等关税等数据和政策密集出台，料加剧市场波动，美股、美债预计仍以震荡为主。

大类资产：鸽派FOMC会议带动降息预期升温，美债利率下跌。本周美联储FOMC会议如期维持利率不变、大幅放缓缩表步伐，发布会上Powell淡化短期通胀预期的飙升、表示通胀是“暂时的”，显示美联储开始关注关税对经济下行、而非仅是通胀上行的影响。整体偏鸽的会议带动降息预期升温，风险偏好短暂回升，美股震荡收涨，美债利率下跌。全周（3月17日至21日）来看，10年美债利率降6.6bps至4.246%，2年美债利率降6.9bps至3.948%；标普500、纳斯达克指数分别录得0.51%、0.17%涨幅；现货黄金延续上行，全周收涨1.7%，最新录得3024美元/盎司。

海外经济：美国经济延续“硬数据”偏强，“软数据”走弱。本周公布的美国零售销售、地产开工和销售等数据整体好于预期，但市场景气数据则逊于预期，“硬数据”与“软数据”的分歧仍在持续。整体来看，美国经济基本面尚稳健，而特朗普政策的不确定性继续对居民和企业预期造成负面冲击。增长方面，2月美国零售销售、地产和工业产值数据整体好于预期。美国2月零售销售环比+0.2%，预期+0.6%，前值由-0.9%下修至-1.2%；除汽车与油站销售环比+0.5%，预期+0.4%，前值由-0.5%下修至-0.8%；核心对照组（剔除餐饮服务、机动车、建材和油站消费）环比+1.0%，预期+0.4%，前值由-0.8%下修至-1.0%。其中，线上零售、健康及个人护理项目环比增长显著。地产方面，2月美国新屋开工环比+11.2%，预期+1.4%，前值由-9.8%下修至-11.5%；建筑许可环比-1.2%，预期-1.4%，前值-0.6%，总体趋势略有下降；2月成屋销售环比+4.2%，预期-3.2%，前值由-4.9%上修至-4.7%。2月工业产值环比+0.7%，预期+0.2%，前值由+0.5%下修至+0.3%；其中，耐用品制造业产值环比+1.6%，机动车产值环比大涨+8.5%。景气指数方面，经济领先指数弱于预期，地产市场景气度延续走弱。2月美国咨商会领先指数环比-0.3%，预期-0.2%，前值-0.2%。其中，消费者预期、制造业PMI新订单指数等是主要拖累项。3月NAHB美国房产市场指数录得39，连续第二个月下降，为去年8月以来新低。本周数据公布后，纽约联储Nowcast模型将25Q1美国GDP环比年率预测值由上周的+2.69%再度上调至+2.72%；截至3月18日，亚特兰大联储GDPNow最新预测值为-1.8%。

海外政治：特朗普透露更多“对等关税”细节，德国财政改革最终落定。随着4月2日特朗普政府预告的“对等关税”（Reciprocal Tariffs）实施期限临近，特朗普本人及其核心内阁成员近期的经贸政策表态持续引发市场关注。本周，特朗普重申将在4月2日征收广泛的对等关税，并针对特定行业征收额外关税，认为相关关税行为有助于美国经济和国民摆脱“欺骗”。值得关注的是，特朗普在最新表态中首次明确政策将具备“灵活性”（Flexibility）。内阁官员中，财长贝森特在采访中对即将推出的对等关税进行了阐述。他表示，特朗普将于4月2日给予贸易伙伴国家一个对等关税号码，该号码将反映这些国家自身的税率、非关税贸易壁垒、货币惯例和其他因素，但可以通过谈判避免“关税壁垒”。同时，贝森特也表示并不担心关税对股市的冲击。综合来看，对等关税在4月2日落地基本已经“板上钉钉”，但是具体的政策细节仍有较大的不确定性。欧洲方面，本周德国联邦参议院正式通过“债务刹车”改革法案。该法案将超过德国GDP规模1%的国防开支从“债务刹车”限制中豁免，并设立5000亿欧元特别基金用于基础设施建设。这一政策调整标志着德国自2009年实施“债务刹车”以来，首次突破财政纪律框架，为欧洲最大经济体开启大规模支出计划扫清制度障碍。从地缘政治维度看，此次改革是对特朗普政府上台后跨大西洋关系重构的直接回应。随着美国对北约集体防御承诺的不确定性增强，作为北约核心成员国的德国亟须强化欧洲自主防务能力。短期看，欧元区整体财政扩张的转向与特朗普“紧财政”的分化或继续对全球资本流动带来影响，但二季度需关注欧美财政思路分化从叙事到实践落地的预期差。

风险提示：特朗普政策超预期；美联储降息幅度过大引发通胀反弹甚至失控；美联储维持高利率水平时间过长，引发金融系统流动性危机。

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东吴宏观芦哲团队介绍

芦哲

首席经济学家

研究所联席所长

芦哲博士现任，东吴证券首席经济学家、研究所联席所长。证券业协会首席经济学家专业委员，中国首席经济学家论坛成员。

曾任职于世界银行（华盛顿总部）、华泰证券等机构。在JIMF、《世界经济》、《金融研究》等发表多篇学术作品。第五届邓子基财经研究奖得主，并荣获新财富、水晶球、金牛奖等多项资本市场奖项。

清华、人大、央财等多所大学专业研究生导师和EMBA教授。

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