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作者:熊园(金麒麟分析师) 系国盛证券首席经济学家、中国首席经济学家论坛理事
事件:2025年1月制造业PMI为49.1%(前值50.1%);非制造业PMI为50.2%(前值52.2%)。
核心观点:1月制造业PMI超季节性回落至收缩区间,服务业PMI也明显回落,与1月以来高频数据相互印证,春节假期因素之外,也应和近期属于政策观察期有关。往后看,考虑到高基数,预计一季度GDP增速可能小幅回落,短期紧盯:1月信贷、1月发债进度等可能的“开门红”,中美关系进展,3.4-5全国两会等。
1、整体看,1月制造业、服务业PMI分别回落1.0、1.7个百分点,制造业PMI降至收缩区间,降幅均大于季节性,指向节前经济修复暂缓。
2、结构看,供需端、进出口、大中小企业、库存等分项多数回落,仅价格小幅反弹。与1月地产销售、汽车产销等高频数据相印证,指向经济延续修复、但斜率有所放缓。
3、往后看,预计一季度GDP增速小幅回落,短期关注3点。
>基本面看,考虑到一季度基数较高、政策效果边际减弱、经济修复斜率放缓,一季度GDP增速可能小幅回落。
>政策面看,继续提示:接下来1-2月是政策落地期、效果观察期,短期紧盯:1月信贷、1月发债进度等可能的“开门红”,中美关系进展,3.4-5全国两会等。
4、具体看,有5大信号:
>供需端均降至收缩区间。
>进出口订单均回落,1月出口可能仍有韧性,2月以后逐步回落。
>价格指数反弹,预计1月PPI跌幅收窄,库存再度回落。
>大中小企业景气普遍回落,就业压力仍大。
>服务业、建筑业景气超季节性回落,重回低位。
正文如下:
1、1月制造业PMI回落幅度大于季节性,降至收缩区间;非制造业PMI也重回低位。1月制造业PMI为49.1%,较前值回落1.0个百分点,回落幅度大于季节性(2015-2019年1月PMI平均环比回落0.2个百分点),时隔3个月再度降至收缩区间。1月非制造业PMI回落2.0个百分点至50.2%,其中服务业PMI、建筑业PMI分别回落1.7、3.9个百分点,在2024年12月“意外”大幅反弹后再度回落。1月综合PMI产出指数回落2.1个百分点至50.1%,指向企业生产经营活动放缓,主因春节假日临近、企业员工集中返乡等因素影响;同时,1月PMI回落幅度明显大于季节性,指向经济修复斜率有所放缓,应和近期属于政策观察期有关。
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2、分项看,重点关注供需端、贸易端、价格端、库存端、就业端的5大信号:
1)供需端均降至收缩区间。供给端,1月PMI生产指数49.8%,较上月大幅回落2.3个百分点,时隔4个月重回收缩区间。高频看,1月汽车开工率等生产端高频多数季节性回落,整体传统制造业生产小幅放缓。需求端,1月PMI新订单指数回落1.8个百分点至49.2%,时隔3个月重回收缩区间;其中新出口订单指数回落1.9个百分点至46.4%,指向内外需均有所回落。行业看,食品饮料、纺织、有色金属等行业供需偏弱,金属制品、专用设备、铁路船舶设备供需较强。
2)进出口订单均回落,1月出口可能仍有韧性,2月以后逐步回落。出口端,1月新出口订单指数回落1.9个百分点至46.4%;高频看,1月前20日韩国出口同比-5.1%(2024年12月为6.8%),出口运价小升,指向1月外需韧性可能仍强,但随着美国关税落地、“抢出口”支撑减弱,预计2月以后出口增速逐步回落;进口端,1月进口订单回落1.2个百分点至48.1%,侧面验证内需放缓。
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3)价格指数反弹,预计1月PPI跌幅收窄,库存再度回落。价格端,受国际油价等大宗商品价格反弹影响,1月原材料、出厂价格指数分别反弹1.3、0.7个百分点,预计1月PPI同比跌幅有所收窄。库存端,1月PMI原材料、产成品库存分别回落0.6、1.4个百分点,产成品库存指数反弹2个月后再度回落,重回低位。
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4)大中小企业景气普遍回落,就业压力仍大。1月大中小型企业PMI分别回落0.6、1.2、2.0个百分点,均降至收缩区间;就业方面,1月制造业、服务业、建筑业从业人员指数分别变动0、0、6个百分点,仍在低位,就业压力仍然较大。
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5)服务业、建筑业景气超季节性回落,重回低位。服务业方面,1月服务业PMI大幅回落1.7个百分点至50.3%,回落幅度大于季节性(2015-2019年1月服务业PMI平均回升0.2个百分点),重回低位,也指向上月服务业PMI“意外”反弹主要是短期因素扰动。从行业看,航空运输、邮政、广播电视、金融服务等行业景气较高;居民服务、文体娱乐等行业景气度较低。建筑业方面,1月建筑业PMI回落3.9个百分点至49.3%,主因受春节假期、冬季低温等影响,建筑业进入淡季。
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3、总体看,1月制造业、服务业PMI均明显回落,节前经济修复暂缓。制造业、服务业PMI均超季节性回落,制造业PMI降至收缩区间,与1月地产、基建、汽车消费等高频延续修复、但斜率放缓相互印证,指向经济修复斜率边际放缓。
4、往后看,预计一季度GDP增速小幅回落,短期关注3点。基本面看,考虑到一季度基数较高、政策效果边际减弱,一季度GDP增速可能小幅回落。政策面看,继续提示:接下来1-2月是政策落地期、效果观察期,短期紧盯:1月信贷、1月发债进度等可能的“开门红”,中美关系进展,3.4-5全国两会等。
风险提示:政策力度超预期、外部环境超预期变化、统计误差和口径调整。
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