国企改革｜稳中求变，质量为先：央企考核体系持续优化|现金_新浪财经

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文｜杨帆于翔窦子豪林小驰张惟诚

2024年12月23日至24日，国务院国资委召开中央企业负责人会议，就2025年央国企发展改革工作进行细化部署。会议对经营业绩考核体系进行微调，对央企现金流质量提出更高要求，与做好“两拖欠”清理工作的目标相契合。此外，战略性新兴产业营收及增加值占比正成为国资委出资央企的综合发展目标，央企市值管理考核政策也已正式出台，将为央国企聚力发展新质生产力以及发挥维护资本市场稳定功能提供制度保障。

▍事项：

2024年12月23日至24日，国务院国资委召开中央企业负责人会议，强调扎实做好2025年发展改革工作，要切实抓好发展质量效益提升，着力夯实经营发展基础，加强集团管控和资金集中管理，加大拓市增收、降本节支力度，切实改善经营性现金流，严肃财经纪律，扩大有效投资，树牢科学市值管理理念，更好维护资本市场稳定，持续做好“两拖欠”清理工作，更好发挥在保持经济稳定增长中的重要作用。

▍会议强调“切实改善经营性现金流”“持续做好‘两拖欠’清理工作”，经营业绩考核体系微调，“营业收现率”替换“营业现金比率”。

2024年，中央企业运行顶住压力、稳中有进，经济效益总体平稳，1至11月实现增加值9.3万亿元，完成固定资产投资4.2万亿元、同比增长2.2%，年化全员劳动生产率、研发经费投入强度持续提升，资产负债率总体稳定。结合当前形势任务，国务院国资委研究决定，2025年“一利五率”经营指标体系总体稳定、个别优化，“一利”仍为利润总额，用“营业收现率”替换“营业现金比率”，总要求是“一增一稳四提升”，即利润总额稳定增长，资产负债率保持总体稳定，净资产收益率、研发经费投入强度、全员劳动生产率、营业收现率同比提升。

▍通过此次微调，能够观察企业应收科目对实际现金收入的干扰情况，细化考核央企现金流质量。

营业现金比率是当期经营活动现金净流量（分子）与当期营业收入（分母）的比值，而营业收现率则是经营活动现金净流量的细项“销售商品、提供劳务收到的现金”与利润表中“营业收入”的比值。分行业来看，若以2023年国资委出资央企控股上市公司数据作为参照，考核体系微调对农林牧渔、计算机、钢铁、商贸零售等行业企业排名提升较为明显，而轻工制造、食品饮料、基础化工、电子、汽车等行业企业的排名则有所下降。

▍通常来讲，“营业收入”和“销售商品、提供劳务收到的现金”之间的差值来自于增值税、应收预收变化以及非现金业务三项科目：

增值税：营业收入不包含增值税销项税额，而“销售商品、提供劳务收到的现金”中则包含销项税额。化工、汽车、钢铁等工业行业增值税率为13%。因此若不考虑其它因素的影响，上述行业的营业收现率中枢为113%；相应地，建筑、公用事业、房地产等传统服务业增值税税率为9%，一般服务业税率为6%，则两类行业营业收现率中枢应为109%和106%。

应收预收变化：考虑应收和预收类项目，若应收增加，营业收入增加，但实际现金不增加；若预收增加，不能作为营业收入入账，却增加了现金。因此，房地产业等预收款项较多的行业该项指标更高，而建筑建材等应收款项较多的行业则会向下偏离其基本中枢。

非现金业务：若企业存在“用应收票据偿还应付账款”或“直接给供应商付款”等行为，则会造成营业收入大于“销售商品、提供劳务收到的现金”的情形。该项行为不易通过财务报表观察且因企业而异。

▍战略性新兴产业营收占比正纳入央企负责人考核，为央国企聚力发展新质生产力提供制度保障。

2019年以来，中央企业负责人的考核体系经历了从“两利一率”到“一利五率”的演变，考核维度逐步完善。2020年将研发投入强度单列考核，更加侧重企业创新能力的培育。2024年3月两会部长通道上，国资委主任张玉卓提出“到2025年央企在战略性新兴产业收入的占比要达到35%”。年内，国务院国资委多次强调“提升战略性新兴产业收入和增加值占比”“加快转向创新驱动的内涵式增长”。二十届三中全会《决定》也提出，将“建立国有企业履行战略使命评价制度，完善国有企业分类考核评价体系，开展国有经济增加值核算”。我们认为在考核“指挥棒”的牵引下，央国企一方面或将将增强内生培育，完善自主创新体制机制，推动产业转型升级；另一方面，进一步优化国有资本布局，向前瞻性战略性新兴产业集中，推进科技类央企集团的并购重组。在具体方向上，我们建议关注国资委“9+6”产业布局所涉及的集成电路、人工智能、航空航天、新材料、高端装备、生物医药、量子科技等行业。

▍此次会议强调“树牢科学市值管理理念，更好维护资本市场稳定”，近期市值管理已正式纳入央企负责人考核体系。

2024年12月17日，国务院国资委发布《关于改进和加强中央企业控股上市公司市值管理工作的若干意见》，明确“将市值管理成效纳入对中央企业负责人的考核”，将为央企控股上市公司市值管理形成长期有效的制度保障。在路径上，或从推进高质量并购重组、提升投资者回报、破净公司治理、市场沟通与内部激励等方面深化落实市值管理工作。一方面，积极开展有利于提高投资价值的并购重组。“深刻理解市场估值逻辑转变”“紧盯核心科技资源积极开展投资并购”“通过并购重组加快布局战略性新兴产业和未来产业”；另一方面，稳定投资者回报预期，增加分红、回购，做好利润分配政策。包括增强现金分红稳定性、持续性和可预期性，增加现金分红频次，优化现金分红节奏，提高现金分红比例，以及“建立常态化股票回购增持机制”“主动加强投资者关系管理”“全面提高信息披露质量”等措施。

▍央企将“更好发挥在保持经济稳定增长中的重要作用”。

2024年11月25日，中国国新与中国诚通分别宣布计划发行稳增长扩投资专项债，合计5000亿元，资金将主要用于重大设备更新、技术改造、科技创新及战略性新兴产业投资。此次专项债发行是推动央企高质量发展、助力经济增长的重要举措，在当前基建投资减速及地方政府债务压力较大的背景下，央企作为经济发展引擎的作用愈发凸显。此次专项债发行由国务院批准，中国国新和中国诚通将分别发行3000亿元、2000亿元，首期发行规模为500亿元。建议关注专项债后续剩余额度的发行节奏、投向领域，及其他稳增长扩内需举措的推出。

▍风险因素：

经济增速下行风险；市值管理政策推进不及预期；资本市场改革不及预期；国企改革推进不及预期。

本文节选自中信证券研究部已于2024年12月25日发布的《国企改革系列报告之二十一—稳中求变，质量为先：央企考核体系持续优化》报告，具体分析内容（包括相关风险提示等）请详见报告。若因对报告的摘编而产生歧义，应以报告发布当日的完整内容为准。

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