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我们复盘24年乘用车细分市场的变化趋势及动因，结合2025年新车规划进行展望，建议关注产品周期强的车企及增长弹性大的标的。
复盘：1）总量：整体消费结构稳定，混动渗透率兑现高增：分价格带看，1-3Q24分价格段销量结构相对稳定，以旧换新、新车价格下探带来边际变化，新能源结构相对下沉。分动力类型看，混动渗透率兑现高增，20万元以下市场提升幅度最大；纯电渗透率平稳增长，20-30万元提升明显，但30万元以上纯电市场尚未放量。分车型看，“高质价比”蔚然成风，家用大SUV和中型轿车增长较快。2）格局：自主份额持续突破；新能源维持一超多强格局。自主总体份额向上但表现分化，比亚迪、奇瑞、吉利、问界等表现相对亮眼。混动市场格局相对清晰，纯电市场“多强”格局仍在变化中，鸿蒙智行、小米、零跑、极氪等份额提升较快，小鹏3Q起迎来明显边际变化。合资份额普遍下降，传统豪华品牌以价换量韧性较强，考虑合资份额和燃油畅销单品情况，我们认为仍有较大替代空间。
展望：总量稳健，关注细分蓝海市场和新品周期。以旧换新政策延续预期不断提升，我们认为若年内公布、2025年全年执行，国内需求有望实现5%的正增长，整体消费结构延续稳定。纯电方面，我们相对看好潜在空间大、布局车型多、智驾功能下沉的10-20万元纯电市场，关注20-30万元纯电市场中明星车型和定位利基市场的车型；混动方面，我们相对看好渗透率低、新车型多的10-20万元市场，第二梯队品牌份额具备提升空间；关注20-30万元混动SUV新车型的带来边际变化。
价格竞争激烈化；国内需求不及预期；自主品牌出海表现不及预期；智能化渗透率不及预期。
总量：整体消费结构稳定，30万元以下市场NEV渗透率提升加速
整体消费结构稳定，以旧换新政策叠加供给端价格下探带来边际变化
整体乘用车消费结构保持稳定。从乘用车销售结构来看，1-3Q24各价格段占比基本与2023年持平，2-3Q24以来20万元以下占比边际有所提升。新能源结构相对下沉，更多来自于供给端车型价格下探。1-3Q24 10万元以下和10-20万元价格带的新能源车型销量占比分别为19%和45%，相比2023年提升约 1ppt。
图表1：乘用车总体消费结构稳定
资料来源：国家金融监督管理总局，中金公司研究部
图表2：新能源消费结构下沉相对明显
资料来源：国家金融监督管理总局，中金公司研究部
新能源渗透率持续突破，混动渗透率兑现高增。根据交强险数据，1-3Q24乘用车上险量为1550.8万辆，新能源渗透率达45%，较2023年提升+10.9ppt。拆分来看，1-3Q24纯电和混动（含PHEV和EREV）渗透率分别达26%和19%，相比2023年，纯电和混动分别增长+3.1ppt/+7.8ppt。我们认为，纯电渗透率已迈入稳健增长阶段，但混动渗透率如我们此前预期，提升较快，主要受益于供需两端共同带动。
图表3：分价格段新能源渗透率
资料来源：国家金融监督管理总局，中金公司研究部
图表4：分燃料类型乘用车销量占比
资料来源：国家金融监督管理总局，中金公司研究部
30万元以下市场渗透率提升幅度更大，家用大SUV和中型轿车增长较快
30万元以下纯电市场提升较快，30万元以上纯电市场尚未放量。30-40万元混动渗透率较高、增速有所放缓，10万元以下、20-30万元价格带混动渗透率对比纯电仍有较大提升空间。
图表5：BEV分价格段渗透率
资料来源：国家金融监督管理总局，中金公司研究部
图表6：PHEV+EREV分价格段渗透率
资料来源：国家金融监督管理总局，中金公司研究部
“高质价比”蔚然成风，家用大SUV和中型轿车增长较快。总体来看，乘用车和新能源消费结构变化趋势基本保持一致，其中SUV占比提升的趋势持续，MPV车型占比保持平稳。具体来看，10-20万元SUV和10万元以下轿车份额增长明显。
图表7：乘用车分车型及价格带销量结构
资料来源：国家金融监督管理总局，中金公司研究部
图表8：新能源分车型及价格带销量结构
资料来源：国家金融监督管理总局，中金公司研究部
格局：自主份额持续突破；新能源维持一超多强格局
自主总体向上但表现分化，广义“新势力”排名仍在变化中
自主总体向上但表现分化，合资份额总体承压。自主品牌份额迎来快速提升，根据乘联会数据，10月自主品牌单月渗透率达70%，同比提升接近10%。拆分来看，自主品牌份额表现分化，受益于强产品周期，比亚迪、奇瑞、问界份额提升超过1%，吉利2H24起发力紧随其后，份额+0.7ppt，而长安、长城、上汽的自主销量则份额承压，但跌幅相对有限，均控制在1ppt以内。合资方面，各车企普遍份额下滑，其中合资豪华品牌韧性较强，日系、美系车企份额跌幅高于德系车企，本田和通用跌幅达1.5ppt以上，而奔驰、奥迪跌幅仅0.1ppt。
广义“新势力”排名生变，传统车企加速新能源转型。分能源类型看，新能源头部企业比亚迪份额保持平稳，特斯拉有所下滑，问界、小米份额增长明显。燃油市场中自主与合资表现不一，奇瑞燃油产品周期强劲，增长达2.5ppt领涨燃油车市场；大众、奔驰、奥迪紧随其后，豪华燃油车品牌“以价换量”尚有成效。同时，我们关注到虽然部分传统车企因燃油市场萎缩导致整体份额有所承压，但正加速新能源转型，如长安自主和东风自主新能源市场份额均实现增长约0.5ppt。
图表9：总体格局变化
资料来源：国家金融监督管理总局，中金公司研究部
新能源车市场维持“一超多强”格局，混动格局更加清晰
新能源车市场一超多强格局维持，鸿蒙智行、小米表现强势。1-3Q24比亚迪维持约35%市占率，相比2023年基本持平，并领先其余新能源车企。其余车企中，多家车企进入“突围赛”，强势车企维持份额在5-6%左右。
图表10：新能源格局变化
资料来源：国家金融监督管理总局，中金公司研究部
混动市场格局逐步清晰，纯电格局仍在快速变化。混动市场格局正逐步清晰，20万元以下比亚迪仍然维持“一超”地位，吉利、深蓝、零跑份额较2023年整体平稳，奇瑞快速上量；20-30万元混动市场格局最为分散，尚未形成稳定格局，其中比亚迪、问界、理想份额居于前列；30万元以上高端混动市场中，问界和理想保持优势。纯电方面，各价格带亦形成头部1-2个品牌集中的格局，但其他头部品牌份额仍小、格局尚在变化中。
图表11：新能源分价格段格局
资料来源：国家金融监督管理总局，中金公司研究部
明星燃油车型仍有较大替代空间，无需过度担忧NEV渗透瓶颈
燃油市场自主车企表现亮眼。燃油市场总体呈现出清趋势，内部企业增减不一。奇瑞和吉利燃油产品周期强劲，奇瑞份额增长达2.5ppt达7%，增速领涨燃油车市场。吉利份额较为稳健约8%，新车周期较强，星越L、星瑞等仍可维持单月销量破万水平。大众、奔驰、奥迪仍有份额正增长。对于部分日系燃油畅销车型则有油混（HEV）车型新增带动销量增长，如卡罗拉、RAV4荣放等。
图表12：燃油车市场格局
资料来源：国家金融监督管理总局，中金公司研究部
图表13：分价格段合资渗透率（1-3Q24累计渗透率）
资料来源：国家金融监督管理总局，中金公司研究部
车企：新车周期仍为关键，大单品表现强势，布局蓝海市场亦有成效
比亚迪混动产品周期强劲，龙头地位稳固。1-3Q24的新能源市场份额较2023年基本持平。从细分市场份额来看，尽管公司在混动市场份额有所下降，但仍保持了45%的高位。
问界M9、小米SU7打造现象级热门车型，大单品上量，提振市场份额。依托问界M9和小米SU7两款大单品，1-3Q24问界和小米新能源市场份额分别较2023年提升2.9/1.0ppt，其中问界在40万元以上新能源市场份额排名第1，小米在20-30万元纯电市场排名第4。
银河、零跑新车型瞄准蓝海市场，突出性价比优势。吉利银河、零跑的新车型瞄准蓝海市场，银河品牌定价策略更积极，采用全新混动技术路线，新车型订单优于此前车型，带动销量实现快速提升。零跑发布两款高性价比新车，月销持续爬坡。
小鹏智驾技术降本赋能新品，高阶智驾下沉至20万元及以下市场。M03产品带动高阶智驾下沉到15万元价格带，P7+采用纯视觉智驾方案、舒适配置多。M03和P7+均实现了上市即交付，带动小鹏11月交付量突破3万辆创历史新高。
图表14：问界M9月度销量
资料来源：乘联会，中金公司研究部
图表15：小米SU7交付情况（截至2024/11/18）
资料来源：小米汽车微博，中金公司研究部
展望：总量稳健，关注细分蓝海市场和新品周期
2025E乘用车销量有望延续稳健增长，整体消费结构或保持稳定
以旧换新政策延续预期不断提升，国内需求有望保持稳健增长。据11月8日人大常委会会议，财政部将支持进一步扩大以旧换新政策品类和规模；据11月21日商务部消费促进司采访，下一步将科学评估今年的政策成效，提前谋划明年的汽车以旧换新接续政策；12月12日，中央经济工作会议将“大力提振消费”作为明年重点工作任务的首位。综上，我们预计以旧换新刺激政策有望于2025年延续，同时期待方案尽快落地，规模和品类扩大。
展望2025年，基于上述对政策的研判，我们预计财税政策支持汽车消费将大概率延续，1Q25透支效应弱于2024年，季度销量环比降幅控制在15%左右（24年为25%）。假设年内补贴方案能够确定、2025年全年执行，我们预计国内需求将有望实现5%的正增长，整体乘用车销量结构依然稳定，无需过度担忧今年以旧换新政策对20万元以下市场的透支。其中，新能源有望保持25-30%增速；此外，我们预计出口量增速为15-20%。
图表16：以旧换新政策补贴梳理
资料来源：商务部，中金公司研究部
聚焦细分蓝海市场，跟踪重点车型，挖掘投资机会
纯电方面，虽然整体增速和渗透率提升趋缓，但仍有值得关注的快增市场。我们将10-20万元市场上调为蓝海市场，主要原因在于：1）潜在空间大：1-9M24纯电渗透率增至20%以上，但尚低于10万元以下及20-30万元市场，渗透率提升空间和绝对规模提升空间较大；2）供给进一步丰富。3）智驾下探：我们认为智驾有望在10-20万元市场开启普及之路。
我们建议关注20-30万元纯电SUV市场，尽管渗透率已达到33%，但在明星车型的带动下，该市场的纯电渗透率有望进一步冲高。同时，我们将20-30万元纯电轿车市场调为中性市场，在渗透率高、竞争激烈基础上，该市场尚有一定增长潜力：一方面，明星车型对该市场渗透率拉动明显，具备扩散效应；另一方面，家用定位的轿车产品虽然属于利基市场，但新能源竞品少、油车转换空间仍大。
我们认为30万元以上的纯电市场以中性市场为主，尽管其渗透率低于行业平均，但增速缓慢，混动车型分流明显，仍需关注电池技术升级和补能网络完善带来的边际利好。其中40万元以上的轿车市场可划为次蓝海市场，对应价格带混动轿车供给少。
图表17：纯电分价格带市场展望
资料来源：国家金融监督管理总局，中金公司研究部
混动方面，各价格段增速均保持较快水平，寻找空间更大、更易突破的蓝海市场。我们看好10-20万元区间混动SUV和轿车市场，主要原因在于：1）混动渗透率低、优秀供给多，头部传统车企发布新一轮混动技术迭代，我们认为伴随降本、定价下探，10-20万元混动车型将更具备产品竞争力。2）10-20万元区间增程车型继续发力，车企差异化竞争推出混动大六座SUV等产品，有望提升份额。
我们下调30-40万元区间混动SUV市场为红海市场。明年3-4Q开始，对应细分市场全新品牌、全新车型供给增加，仍需关注新品竞争带来的商务政策、盈利扰动。
20-30万元市场当前混动渗透率尤其偏低，我们认为市场潜在空间大，但考虑到纯电产品在对应价格区间优质供给较多，给混动上量提出挑战，相对看好供给更加丰富的SUV品类。
图表18：混动分价格带市场展望
资料来源：国家金融监督管理总局，中金公司研究部
风险提示
价格竞争激烈化。我们认为车企竞争仍较为激烈，车企仍有可能通过降价抢占市场份额，市场有继续价格竞争导致利润缩减的潜在风险。
国内需求恢复不及预期。我们认为目前国内消费刺激政策、购置税优惠和新能源购车补贴有望持续对汽车消费需求存在刺激，但存在政策刺激不及预期的可能。
自主品牌出海表现不及预期。我们认为当前国内整车和零部件企业海外竞争力增强，出口增加，有利于提高车企收入利润，但受海外市场需求多样性和目前国际政治环境复杂性影响，海外出口增量存在不及预期的可能。
智能化渗透率不及预期。我们认为当前智能驾驶功能仍处于发展阶段，功能可靠性和安全性仍有较大不确定性，市场对智能化功能的接受程度或不及预期。
本文摘自：2024年12月18日已经发布的《乘用车细分市场洞察#2：消费结构稳定、混动延续高增，把握投资主线的“弹性时刻”》
邓学 分析员 SAC 执证编号：S0080521010008 SFC CE Ref：BJV008
常菁 分析员 SAC 执证编号：S0080518110003 SFC CE Ref：BMX565
陈雅婷 分析员 SAC 执证编号：S0080523120006 SFC CE Ref：BUU724
叶子（金麒麟分析师）安 联系人 SAC 执证编号：S0080123100099 SFC CE Ref：BUJ113
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