天风研究｜美联储降息联合解读

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9月19日，美联储宣布降息50bp，为4年来首次降息。降息落地将带来一系列经济走势的变动，天风研究宏观、固收、策略和金属材料团队联合为您带来解读。

9 月 FOMC 会议联储超预期降息 50bp，上修失业率，下修核心 PCE，进一步上修长期利率至 2.9%；联储以实质性降息 50bp 的方式宣告了抗通胀的胜利，也就此开启新的降息周期。

整场发布会鲍威尔都未给出降息 50bp 的有力论据，只是反复强调“做正确的事”。但从近期经济指标看，降息 50bp“不一定正确”。

8 月以来核心通胀反弹、薪资增速反弹、就业状况改善、核心零售反弹、全地产链条回暖，服务业 PMI 保持大幅扩张水平，这些都证明大幅降息的非紧迫性。

究其原因，我们认为鲍威尔或被三座“非经济因素”的大山所裹挟：市场预期，非法移民，与美国大选。

我们认为这也并不是一次补偿式的降息，如果联储真的认为 7 月非农数据指向降息的必要性，理应在数据公布后公开引导更明确的降息预期（25bp+25bp），而非在静默期后市场还在博弈 25bp 与 50bp 的可能性。 

总的来说，我们认为这可能是一次非经济因素驱动下的大幅降息，也可能增加了二次通胀的风险。美国经济在相对高位受到降息刺激，需求反弹将带动通胀反弹，明年联储可能考虑再加息。大降大加的波动，类似 70 年代的联储主席伯恩斯。

风险提示：美国失业率数据偏差较大，美国企业盈利超预期放缓，美国大选意外事件再现 ，美国薪资增速不确定性增加

9 月议息会议为什么降息 50bp？

从市场定价和美联储材料及官员表态来看，劳动力市场的下行风险是本次降息 50bp 的关键。

我们判断，美联储的考虑可能是，通过降息 50bp 来避免劳动力市场快速走弱，从而引导实现经济软着陆，同时通过预期管理来引导市场，以控制二次通胀风险。

后续联储行为怎么看？

伴随美国经济软着陆过程，我们倾向于判断美联储年内还有 2 次降息，合计降幅在75bp。而二次通胀风险对联储降息的制约可能有限。

高利率环境产生的经济金融衰退压力不容忽视，并且美国经济韧性的背后是供给端刺激政策，有助于维持通胀预期相对稳定。对于住房通胀等重点领域，降息对住房供给和住房通胀的影响其实存在不确定性，而且美联储可以通过预期管理引导经济。此外美联储也并未结束缩表。

美债美元怎么看？

我们判断，后续美债利率中枢或会继续震荡下行，考虑到美联储出于防范通胀风险的考量对利率水平进行预期引导，美债利率下行可能是一个渐进过程，2024 年内10 年美债区间可能在 3.2-3.7%。

至于美元，从历史上的降息周期以及当前欧元区、日本表现看，年内美元指数可能仍会在 100 上沿附近运行。

国内是否会跟随降息？

有效需求的状态决定货币处在宽松周期内，降息存在内生必然性。但是降息时点、节奏和具体方式需要兼顾多元目标，存在一定不确定性。

人民币汇率怎么看？

我们判断，人民币短期内可能仍会偏强运行。不过考虑到美联储降息后美元未必显著走弱、国内基本面预期并未提振，7.00 附近可能是本轮升值的阻力位置。

国内债市怎么看？

联储降息靴子落地，市场或许会兑现部分降息预期，特别是对于一部分左侧交易降息的机构而言。但是考虑到基本面和政策面决定了利率方向并未改变，所以即使国内降息靴子落地，止盈似乎仍无必要。

后续关注有二：第一，债市监管再度加强；第二，有力度的稳增长政策改变宏观预期。或许这两大风险提示会持续存在，而市场仍会继续沿着基本面的方向前行。

风险提示：国内增量政策超预期，国内通胀走势不及预期，海外经济表现超预期

9月FOMC降息50BP，但鲍威尔发言偏鹰。9月FOMC召开，美联储将联邦基金利率目标区间下调50个基点，至4.75%至5.00%，“点阵图”表明美联储2024年将累计降息100个基点。鲍威尔在新闻发布会上表态偏鹰，不认为货币政策落后于曲线；整体经济强劲，目前没有看到经济中有任何迹象表明衰退的可能性正在上升。

行业配置建议：把握波动率阶段放大机会，长期仍看“耐心资产”。等待地量之后的波动放大，把握消费阶段大波动，重视恒生互联网：首先，8月以来的A股行情展示出市场对内需政策预期的高度敏感性；第二，内需类消费板块在24H2可能反复的海外衰退交易+美国大选交易中相对出海链或占优。长期来看，高股息超额反转条件或有两类：一是长期国债利率中枢不再下行，二是高股息板块股息率进一步提升受阻。长期风格切换需耐心等待更多右侧信号，具备垄断性、稀缺性的高股息资产有望获得价值重估。

风险提示：地缘冲突超预期，海外通胀持续性超预期，流动性收紧超预期。

基本金属：社会库存持续去库，铜铝价格明显上涨。1）铜：美联储宣布降息至 4.75%至 5.00%，为四年多来首次降息，部分交易者担忧后续美国市场经济衰退，因此铜价上涨表现有所放缓。需求端，下游存一定的观望心理，刚需采购为主，节前备货力度不大，大多维持常规成交水平。库存端：国内市场电解铜现货库存19.39万吨，国内库存去库顺利，海外 LME 初见去库端倪。2）铝：美联储 9 月降息 50 基点，超出前期市场预计。供给端，本周中国电解铝行业开工较上周持稳。需求端，本周铝棒铝板企业有所复产，主要集中在广西以及河南地区，对电解铝理论需求增加。库存端，本周 LME 铝库存继续减少，目前 LME 铝库存 81.35 万吨，较上周 82.79 万吨减少 1.44万吨。中国方面，本周铝锭社会库存减少，目前库存 75.17 万吨，较上周 76.04 万吨减少 0.87 万吨。建议关注：中国宏桥、中国铝业、洛阳钼业、紫金矿业、金诚信、五矿资源。

贵金属：美联储降息落地，金银价格上涨。截至 9 月 19 日，国内 99.95%黄金市场均价为 581.39 元/克，较上周上涨 1.63%，上海现货 1#白银市场均价为 7333 元/千克，较上周上涨 4.39%。美联储降息力度抢跑市场预期，大幅降息背景利好金银价格。但美联储主席鲍威尔暗示政策制定者未来并不急于大幅降息，50 基点并不是最新的降息节奏。至此金银价格先扬后抑，但并未深跌。短期内贵金属或将面对一段调整，持续关注经济数据表现以及带来的年内继续降息 50 基点预期变化。建议关注：招金矿业、紫金矿业、山东黄金、山金国际、赤峰黄金、湖南黄金、中金黄金、中国黄金国际。

小金属：锡市情绪依旧谨慎，伦锡震荡偏强。即使市场流通性增加，同时表明经济下行压力依然较大，情绪面依旧谨慎，锡价上行动能有限。本周国内锡精矿与锡锭价格上涨矿端的预期依然偏紧，但就当前冶炼利润来看，炼厂没有大面积减产动能。节后现货市场来看，贸易商积极入市报价，但锡价高位，下游企业入市接货意愿不强，多持观望情绪。预计下周锡价仍维持高位震荡。建议关注：锡业股份（维权），兴业银锡，华锡有色。

风险提示：需求回暖不及预期的风险，上游供给大增的风险，库存大幅增加的风险。

注：文中报告节选自天风证券研究所已公开发布研究报告，具体报告内容及相关风险提示等详见完整版报告。

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