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▍宏观事件点评：重要的是地产周期
事件：地产销售高频数据显示，2-3月份需求错峰表达之后，4月以来新房和二手房销售量均走弱，百城住宅价格指数走势有所承压。
后续是否有强力救市政策，效果如何？市场充满分歧。甚至当前中国地产下行是否足够影响宏观经济及资产定价，目前市场也尚未形成一致共识。
我们基于系列的专题研究，深刻认识到地产的重要性，不仅因为地产产业链长，较大程度影响中国GDP；更因为地产或将决定今年国内资产负债表能否企稳，进而影响资产定价。
地产如何影响今年资产定价，我们一直秉持如下观点。
2023年是复苏还是衰退，是强复苏还是弱复苏，本质上取决于地产量价表现。
1）若今年地产销售量价较去年改善，则全年或将迎来弱复苏，流动性驱动将成为今年资产定价的主要逻辑。
今年2-4月上旬，地产销售不错，实体数据偏弱，资本市场定价弱复苏。
2）若今年地产销售量价持平甚至弱于去年，则资产负债表脆弱性提高，今年资产定价或将演绎避险模式。
今年4月中下旬地产降温，5月末部分三线城市地产销售甚至弱于去年，市场定价风险偏好收缩。
3）若今年地产销售量强力反弹，则资产定价或将强复苏。至今这一逻辑暂未兑现。
地产之于经济，乃至2023年资产定价的意义非常大。一如我们之前强调，当前经济周期处于哪个阶段，关键是看地产状态。
对地产的当下现实和未来或有政策，我们给出四点判断。
1）地产对当前中国而言重要性不言而喻。
地产对经济的重要性可以从四个维度进行评估——实际增长、金融稳定、广义财政、就业吸纳。若地产持续过快下行或在上述四个维度给经济带来压力。
2）当下中国地产尚未进入过剩时代，或迎来大分化时代。
我们测算得到中国户均房地产1套，户均商品房约0.6套。对标海外成熟市场1.1套户比，中国目前地产尚不能判定为总量供给过剩（具体测算参见2023年5月15日发布的《中国户均几套房？》）。
相较过去二十年黄金发展期，当时主要矛盾体现为总量供给不足，未来中国地产将迎来大分化时代，核心矛盾是高质量、改善型、核心城市圈地产供给不足。
3）本轮地产下行，问题源头不是地产的金融杠杆过高。
参考我们5月初的调研反馈，今年4月以来地产量价降温，压力并非缘起金融杠杆，而是居民收入预期下降，这一点非常不同于海外地产泡沫破裂的经验。这也间接为目前中国地产的金融属性并不高这一观点提供了支持。
4）如果未来或有需求端政策放松，有效空间还是在高能级城市。
去年4月以来二三线城市持续松绑地产需求，放开限售、限购和限贷。目前低能级城市地产需求端政策或已应出尽出。未来高能级城市需求政策能否放开，效果如何，有待观察。
风险提示：
内需扩张政策不及预期；海外衰退超预期。
▍2023年5月出口数据点评：出口转负的意义
6月7日，海关总署公布5月出口数据。五月中国对外出口金额2835.0亿美元，同比下滑-7.5%，且反季节性环比下滑4个百分点，低于市场一致预期。
五月出口同比降至负数，我们并不感到意外。我们之前提示，今年三月出口需求源自订单回补，四月出口同比高增更多与去年同期低基数相关。
随着回补需求褪去，基数效应影响减退，今年3-4月短暂的出口同比高增回落，五月出口同比回归可比常态。值得注意的是，五月出口额与四月相差不多，只因去年基数偏高，五月出口同比给人的观感比较冷。
如果说3-4月出口同比是由于订单回补和可比低基数共振下的短暂反弹，那么今年5-7月出口金额将是回归正常节奏后的结果，只不过基数效应将会拉低5-7月出口的同比表现。
五月出口归于平静，今年出口同比低点或落在6-7月。
外贸企业获得订单，随后出口报关，订单对出口具有领先意义。四月PMI新出口订单较三月下降2.8%，指向五月出口回归需求错峰之后的正常状态。
基于五月2835亿美元的出口金额，基本上可以测算得今年正常节奏下月度出口额或不高于3300亿美元。
五月-7.5%的出口同比符合我们预期，预计6-7月出口同比或在-14%~-11%。
参考历史季节性（2015-2021）表现，六月出口金额一般较五月略有增长。五月PMI显示五月新出口订单仍在下滑，但环比降幅收窄至-0.40%，由此推断六月出口金额或与五月相似，预计六月出口额或在2800亿美元左右。而因为去年六月基数相对较高，六月出口同比最终或落在-14%。
按照往年季节性推断今年七月出口金额，月度金额或在2941亿美元。考虑到去年高基数，今年七月出口同比或达-11%。
我们维持之前给出的2023年出口同比节奏：3-4月同比偏高，5-7月出口转负，8-9月出口同比震荡，10-12月出口同比上行。
出口结构显示五月出口没有“新故事”，延续我们之前给出的两大判断。
之所以认为五月出口归于平静，除了出口总量波澜不惊之外，还有一个原因是五月出口结构也并未呈现出太多异象。不论是商品结构，还是国别结构，五月和出口表现符合我们对2023年出口判断。
五月同比走弱较快的是出行消费、地产后周期和耐用消费品板块，与海外消费需求下行同步，符合我们之前对2023年全球经贸周期下行判断。
五月钢材、铝材、纺织纱布等原材料出口也快速走弱，与中国对东盟出口走弱相呼应。
五月出口结构印证我们对2023年出口的第一个判断，全球经贸周期下行大趋势下，全球消费品的生产和需求都在共振走弱，这也是我们看全年出口负增长的基本假设。
五月同比表现韧性的板块主要是两大商品板块，一个是资本品（包括通用机械设备、集成电路、零部件等），另一块是汽车（包括汽车及汽车零配件）。5月汽车、生产设备和零部件三类高端制造品同比为正；五月汽车出口甚至录得123.5%的同比增速。
五月出口结构印证我们对2023年出口第二个判断，2023年出口结构有两大亮点，一是高端制造（新能源汽车为典型代表）；二是资本品。
五月出口转负有两大重要意义
出口转负或意味着政策宽松窗口打开。出口同比为负叠加地产疲软，过去的经验显示，这种内外需组合往往催生逆周期政策启动。一如我们之前提示，二季度最需要关注三个宏观现象，出口转负、地产疲软以及青年失业率偏高。若这三个现象共振则意味着二季度政策或有启动，届时资本市场交易主线或落到政策博弈。
今年全球经贸周期下行，全球总需求和贸易下行，中国亦不能例外。但在总量下行过程中，中国的制造出口仍体现出两大板块的相对竞争优势，一是机械设备等资本品；二则汽车、生产设备和精密零部件等为代表的高端制造商品。当前国内有效需求不足，出口结构亮点对资本市场而言或蕴含投资机会。
风险提示：
海外需求韧性超预期；美联储货币政策超预期。
▍国防军工6月展望报告：当前或是“黎明前的黑暗”，坚定看好后市表现
投资建议：
2023年5月，中证军工下跌1.5%，跑赢上证综指2.0ppt；跑赢沪深300指数4.2ppt；跑赢创业板指4.1ppt。2~3月板块经历回调后；4月震荡；5月下跌但跑赢指数。展望6月，我们认为：1）市场关注中期调整订单变化，但预期时间的推迟带来板块的持续回调，假设三季度需求端恢复，现在就是“黎明前的黑暗”，是较好的布局时间。2）受库存周期等影响，产业链中上游需求弱化，这也直接反映在1Q23业绩端，但同样的，当需求开始恢复时（仅是时间问题），中上游也将会有明显的反应。同时需要注意上游部分领域的价格变化。3）制导装备在需求恢复时弹性或较大，同时，市场对“卫星互联网、国产大飞机、船舶大周期”等领域的变化关注度较高。此外，“对标世界一流企业价值创造”将重塑主机厂和龙头企业的发展及估值体系，主机厂具有战略配置价值。
理由：
6月关注二季度生产经营情况，Q2较Q1或有改善。1Q23，1）整体看，行业营收同比增长9.1%；归母净利润同比下滑2.7%，是自2016年以来首次出现下滑，受中期调整等因素影响，行业收入和利润短期增速放缓，但这样的影响只是短期的，不改行业整体向好的长期发展趋势。2）分子板块看，锻造与成型、新材料、航空营收同比增速位列前三，分别是24%、19%、16%；航空、锻造与成型、舰船归母净利润同比增速位列前三，分别是25%、22%、20%。行业结构化特点愈加显著，我们判断全年业绩增长或将呈现前低后高趋势。
国产大飞机商用进程提速；或将重塑航空产业格局。2023年5月28日，全球首架C919顺利完成东航MU9191航班（上海虹桥-北京首都）飞行任务，并于首都国际机场接受民航最高礼仪“水门”仪式，标志着C919全球首次商业载客飞行取得圆满成功，正式投入商业化运营。我们认为，自2008年中国商飞成立起，国产大飞机历经约15年发展历程，开始进入商业化运营阶段，战略意义重大，将拉动产业链相关企业发展，或将重塑航空产业格局。据中国商飞官网披露，截至2022年末，C919累计订单已超1000架，未来或有望打破波音、空客双垄断市场格局；当前国产化率约50%，中长期国产化替代空间较大。
估值处于历史较低位置。1）截至5月31日，民生军工成份PE/TTM（剔除负值）为45.9x，低于近3/5/10年中枢；板块在底部区域震荡。我们认为，当前行业基本面确定且有比较优势，宏观需求牵引、中观产业模式变化和微观企业成长进化层面都能看到行业的向好趋势，6月板块有望反弹，当前时点配置性价比高。2）2月13日~5月19日，市场活跃度持续较高，连续14周周交易总额超过1000亿元，同时日换手率总体呈上升趋势。
建议关注：
建议关注三个方向的投资机会：
1）龙头修复：中航重机、新雷能、菲利华、西部超导、航发动力、振华科技、中航高科、内蒙一机等；
2）弹性标的：盟升电子、航宇科技、智明达、左江科技、北方导航、睿创微纳等；
3）新域新质：华秦科技、铂力特、航天彩虹、纵横股份、航天宏图、国博电子等。
风险提示：
产能扩充不及预期、产品交付不确定性、行业政策发生变化等。
重要提示与免责声明
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