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【房地产】缩表和盈利下修共振，竣工将超预期
当前销售增速下滑叠加利润率下滑，如果2022年有息负债收缩速度放缓，预计去金融化将延后到2024年中。当前A股重点房企三道红线中已满足两条，即现金短债比和净负债率。销售增速下滑，再叠加2021年去金融化过快后再2022年迎来修正，因此去杠杆周期将延长，且迎来缩表的情况。结算加速虽然可以提前去杠杆，但是由于当前处于销售负增长区间，因此会造成房企在2023年下半年出现缩表的情况，合同负债下降过快，意味着预计2024年结算收入大幅下降，无货可结的情况。而行业净利润率如果在2022年企稳回升至2.4%，那么预计能提前至2023年底完成去杠杆。
2021年房企资产扩张回落至2014年水平，盈利能力创新低。2021年重点房企资产扩张大幅收缩68%，回落到2014年的水平，主要源于负债和利润扩张的持续大幅收缩，以及权益扩张的减少。而造成房企毛利率和净利率双杀的，主要因素是：①高价地被套，房企从2018年便开始大规模计提存货减值准备，而2021年计提的存货跌价损失是2020年的1.4倍之高；②三费率回升，源于财务费用提升57%，主要是因为2021年是公司债到期偿还的高峰期，出现房企债务违约后，部分房企信用债没法展期；③2021年重点房企投资收益出现10年来的首次减少，同比2020年减少了22%，主要是由于联合营项目毛利率下降。④自2020年“三道红线”出台之后，房企通过引入股权融资、加大合作开发等方式降控负债。这种做法带来的最为直观的影响是少数股东对利润的大幅吞噬。
房企继续降有息负债去库存，加快周转保现金。一方面，2021年受融资三道红线试点扩大的影响，房企继续降杠杆，重点房企有息负债规模首次减少，同比下滑3%。由于融资红利和土地红利的消失，在降杠杆过程中，房企土储扩张速度放缓，拿地不再激进，尤其是表内土储。另一方面，房企也在加快盘活库存，因为在限价政策下以往赚取级差地租的模式被打破，而优秀的房企将享受管理红利，重点房企从拿地-销售-竣工交付的速度在加快，从2020年平均3.3年加快到2021年平均3.0年。
持续降土储，竣工增长是亮点。1）重点房企土储规模首降，降幅高达8.7%至18亿平，去化周期微降至4.72年。民企降绝对规模、央企降去化周期，国企去化周期逆势提升5.4年，为三种最高。2）2021年实际新开工反弹2%，但2022年计划开工大幅下滑27%；竣工稳健增长，2021年增长7%，2022年竣工计划仍增7%。当前将防风险放在房住不炒之前，预计将迎来金融政策在范围和力度方面的持续扩大，继续推荐二线央国企，受益中交地产、建发股份；同时宽货币兑现之后，结构性资产荒也将出现，推荐金融街，受益中新集团等，并持续推荐一线央国企。
风险提示：融资调控超预期，导致缩表速度过快。
>>以上内容节选自国泰君安证券已经发布的研究报告缩表和盈利下修共振，竣工将超预期，具体分析内容（包括风险提示等）请详见完整版报告。
【机械】板块盈利分化，静待装机量回升
整体：板块盈利分化，静待装机量回升。2020年低招标、风机价格持续下降及原材料涨价影响下，风电设备细分板块盈利出现分化。分版块看，主机和轴承/滚子在21年和22Q1利润均实现较快增长；海缆由于收入确认延迟，21年利润率略有下滑，22Q1确认收入产品结构改善，毛利率环比大幅提升；塔筒21年利润稳健增长，22Q1因疫情影响交付量利受损；叶片、锻/铸件21年及22Q1盈利能力均下行。随着疫情好转，我们判断风电装机在Q2后期逐步回暖，22Q3进入旺季，风电设备厂商盈利能力有望修复。
主机：海风高增下盈利能力提升，国内外招标量向好。21年海风抢装，主机厂海风比例提升及22Q1结转确认收入较多，因而在21年装机量略有下滑及22Q1装机淡季利润提升幅度仍较大。21年国内前五大主机厂海外在手订单合计4.1GW/+111%，增长较快。
轴承：产品结构优化提升盈利能力，新产品拓展顺利。产品结构优化下，22Q1新强联毛利率逆势大幅回升，后续仍有进一步提升的空间。主轴轴承、齿轮箱轴承及其滚子技术难度高，国产率仍低，大型化下通缩不显著，主机厂在选择供应商时过往业绩及配套客户往往是重要参考，领先的风电轴承供应商具有显著的先发优势。未来有望保持较高的市占率。推荐五洲新春，受益标的：新强联等。
海缆：高毛利率有望保持，22年以来订单高增。22年以来海缆招标步入景气期，如东方电缆22Q1新增海缆订单超过40亿。产品升级、码头立塔资源优势及项目认证壁垒下新玩家进入并迅速放量的难度较大，目前良好的竞争格局具有可持续性，高毛利率有望维持。据业内龙头，目前新接订单毛利率无明显下降。同时，龙头厂商积极拓展海外市场，欧洲绿能加速推广下有望加速步入收获期。受益标的：东方电缆、中天科技（维权）、起帆电缆等。
制动器及爬升设备：受原材料涨价影响较小，积极拓展海外客户。2021年风电制动器毛利率下滑约5.5pct，爬升设备毛利率下滑约2.7pct，受原材料涨价影响较小。随风电招标回暖传导及装机步入旺季，制动器及爬升设备这类涉及风机运行安全的零部件/设备有望迎来高增，同时，制动器和爬升设备都具备出海逻辑。推荐华伍股份，受益标的：中际联合等。
塔筒：短期内量利受损，全年盈利能力有望回升。原材料涨价+季节、疫情影响下，22Q1出货及盈利大幅下滑。22H2随装机回暖，竞争格局向好，盈利能力有望修复。
叶片、锻/铸件：盈利能力受原材料涨价影响大。原材料涨价，叠加锻/铸件单MW用量下降价格下行，利润下滑幅度较大。随着Q2后期装机回暖，以法兰为代表的锻件有望量价齐升。受益标的：恒润股份等。
风险提示：疫情反复下风电装机不及预期，风机价格持续下降，原材料价格持续上涨。
>>以上内容节选自国泰君安证券已经发布的研究报告板块盈利分化，静待装机量回升，具体分析内容（包括风险提示等）请详见完整版报告。
【食品饮料】“五一”消费数据出炉，消费券成增长亮点
2022年“五一”小长假结束，中央和各地方相继公布为期五天的消费数据。①从旅游出行来看，根据文化和旅游部测算，“五一”假期全国国内旅游出游1.6亿人次，同比减少30.2%，按可比口径恢复至疫情前同期的66.8%；实现国内旅游收入646.8亿元，同比减少42.9%，恢复至疫情前同期的44.0%；②从电影消费来看，“五一”假期全国营业影院总数为8206家，营业率达68%，实现电影票房总收入2.93亿元，同比下降82.5%；档期观影总人次为857.6万人，同比下降80.62%；③从生鲜电商来看，“五一”假期全国生鲜电商订单较为充沛，蔬菜水果等民生商品和预制菜品类销量均有不同程度增长，其中叮咚买菜蔬果类销量增长达3倍，盒马预制菜销量环比上涨500%。整体而言，受疫情不确定性和外出活动受限影响，聚集性及接触性服务消费受到一定冲击，而生鲜电商成为整体消费市场的增长亮点。
全国各省市相继出台纾困政策，通过发放消费券或举办线上线下促销活动等方式，积极助推消费市场回暖。以消费大省广东为例，五一前夕广东省政府办公厅印发《广东省进一步促进消费若干措施》，鼓励各地发放消费券、惠民券等，用于零售、餐饮、文旅、住宿、体育领域消费，活跃消费市场。随后各地陆续跟进，其中广州拿出超1亿元政府消费券，同步撬动各大平台在“五一”期间推出总计超20亿元的消费大礼包；佛山市文化广电旅游体育局通过线上平台推出包含吃、喝、玩、乐、购等多个业态的消费券；深圳则通过美团、京东、饿了么等平台陆续发放价值5亿元的消费券，以满足市民、游客在购物、美食、旅游等方面的消费需求。
从实际效果来看，消费券成为刺激经济增长和消费复苏的利器，有效撬动居民消费需求。仍以广东省为例，在消费券的刺激作用下，广东多地五一消费热度均出现回升势头——①广东盒马平台小龙虾、各类烧烤、海鲜粥、高压生蚝和鲜酿啤酒等商品在假期期间热销，整体增幅是平日的2倍以上，餐饮消费和烧烤“夜经济”回暖；②假期宅家时间变多，“刘畊宏热潮”带动室内健身和体育用品销售的增长，广东地区瑜伽T恤、瑜伽裤取得120%以上的同比增幅；③美团面向每位广州居民发放价值40元的数字人民币消费礼包，覆盖市民线上线下衣食住行等200多类日常消费场景，“五一”期间不少广州居民领取礼包，在到店就餐、外卖点餐、买生鲜蔬菜、出行游玩等民生消费场景尝鲜数字人民币，通过礼包补贴有效撬动居民消费需求。
风险提示：疫情反复对经济增长及国内消费形成冲击等。
>>以上内容节选自国泰君安证券已经发布的研究报告“五一”消费数据出炉，消费券成增长亮点，具体分析内容（包括风险提示等）请详见完整版报告。
【建材】需求的至暗时刻，经营的分化加剧
水泥：全国水泥市场价格环比上涨0.3%。价格上涨地区主要是辽宁、广东、贵州和云南局部地区，幅度30-80元/吨；回落区域有浙江、江苏、福建和重庆等地，幅度10-50元/吨。4月中下旬，全国水泥市场需求表现仍然疲软，企业出货率维持在6-8成水平，随着部分地区企业执行错峰生产，库存继续上升压力缓解，水泥价格维持震荡调整走势。
玻璃：国内浮法玻璃均价为2053元，环比上涨6.74元。国内浮法玻璃市场大稳小动，周内华北、华东部分区域部分限制解除，下游加工厂一定补货。国内浮法玻璃生产企业库存增速稍有放缓，局部出货稍有好抓，但需求释放有限下，库存涨势难改。后期来看，随着部分地区运输得到恢复，整体出货或存小幅好转预期。
玻纤：无碱池窑粗纱报价或以稳为主，多数地区运输受限，整体交投偏弱，池窑厂当前库存增速有所加快；现阶段电子纱市场受供应量压力及需求恢复缓慢影响，电子纱大概率稳中偏弱运行。
主要原材料价格：4月18日-4月22日燃料油(山东）5070元/吨，环比下降97元/吨。重质纯碱2850元/吨，环比持平。秦皇岛港动力煤平仓价格735元/吨，环比持平。
建材行业策略：
第一，建材板块2021年年报及2022年一季报已经公布完毕，建材行业收入及利润22Q1全面进入负增长，并且幅度是2015年以来（除2020Q1疫情）外最大的。我们认为考虑到华东的疫情或在5月逐步明朗，需求端的至暗时刻或将出现在Q2。而4月政治局会议充分肯定地产与基建对当前经济的重要性，预计未来基建和地产领域将迎来更多政策利好。同时考虑部分行业例如水泥及防水等行业Q2后续的提价或执行计划，预计涨价落地后也会适当传导部分成本端压力。我们认为短期内疫情反复影响了需求恢复的速度，但我们对于整体需求的判断仍是“只是迟到，并未缺席”。我们继续推荐基建弹性较大的东方雨虹、中国联塑；水泥股推荐上峰水泥（维权）、华新水泥、中国建材、天山股份、海螺水泥。
第二，我们认为防水是消费类建材景气及格局最佳赛道，继续推荐东方雨虹、中国联塑、北新建材、大亚圣象；继续推荐制造业全球龙头中国巨石、福耀玻璃、信义玻璃、信义光能。
>>以上内容节选自国泰君安证券已经发布的研究报告需求的至暗时刻，经营的分化加剧，具体分析内容（包括风险提示等）请详见完整版报告。
【环保】环保加速分化，现金流仍在改善
2021及2022Q1环保行业的整体业绩增长差于同期水平：1）环保水务公司2021年业绩增速整体差于2020年：2021年业绩正增长的公司41家，少于去年同期47家；2021年业绩负增长的公司40家，多于2020年34家。2）环保水务公司2022Q1业绩增速整体差于2021Q1：2022Q1业绩正增长的公司30家，少于去年同期47家；2022Q1业绩负增长的公司42家，多于2020年25家（剔除部分上年同期未披露数据的新股）。
环保运营和工程板块业绩增速进一步分化。1）分业务来看，环保运营及工程板块分化：①垃圾焚烧及水务运营板块稳健增长，2021年营收同比增长26%；扣非净利润同比增长24%。②环保工程板块营收增长17%，但扣非净利润同比下滑7%。2）分领域来看，再生资源、固废、危废、烟气治理增速较快，水务板块经营稳健，环保工程、环卫及监测业绩下滑。
盈利能力及现金流：板块盈利能力有所下降，现金流仍在改善。1）2021年环保水务公司平均毛利率30.28%，同比下降4.30pct；平均ROE 8.39%，同比下降2.60pct。2）2021年环保水务公司平均收现比87%，较去年同期减少0.83pct。我们认为，“14号文”执行对于固废行业的现金流影响较大，如果排除“14号文”影响，行业的现金流仍在改善。
加杠杆能力：行业资产负债率下降。2021年行业平均资产负债率48.60%，较去年同期下降0.40pct。烟气治理、固废及水务板块资产负债率维持较高位；环卫及环境工程与上年同期基本持平；固废、危废、再生资源及环境监测资产负债率较上年同期有所下降。
投资建议：1）经营稳健与第二成长曲线双重逻辑的垃圾焚烧板块：推荐处于产能释放高峰期的国企龙头绿色动力，三峰环境，瀚蓝环境，光大环境；推荐向“泛新能源”上下游转型打造第二成长曲线逻辑清晰的龙净环保、旺能环境、中国天楹、伟明环保，圣元环保为受益标的。2）高股息率+低估值且产能规模扩张速度有望超预期的水务板块：推荐重庆水务，兴蓉环境、洪城环境、中山公用为受益标的。3）可向欧盟输出负向碳税的再生资源板块：①再生油：推荐卓越新能，受益标的包括北清环能、嘉澳环保（维权）；②再生塑料：推荐三联虹普，受益标的包括英科再生；③再生金属：推荐高能环境，受益标的包括浙富控股、中再资环、格林美等。
风险提示：行业政策变化、项目进度低于预期、原材料价格剧烈波动等。
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备 注
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