联想集团：2QFY25三大集团业务均实现同比双位数增长 盈利能力改善

2QFY25 业绩高于我们预期

联想集团公布2QFY25 业绩：营收为178.50 亿美元，同比增长23.9%；归母净利润为3.59 亿美元，同比增长43.9%；非香港财务报告准则下归母净利润为4.04 亿美元，同比增长48%。2QFY25 公司IDG/ISG/SSG 三大集团营收均实现双位数同比增长，但由于毛利率较低的ISG 板块及智能手机业务增长较快，综合毛利率同/环比下降1.8/0.9ppt 至15.7%；得益于良好运营与费用优化，净利率环比提升0.2ppt 至1.8%，归母净利润高于我们和市场预期。

发展趋势

PC 业务跑赢行业，中国区AI PC 渗透率达双位数。2QFY25 公司IDG 收入同比+17.4%至135.1 亿美元，毛利率受产品结构影响环比有所下滑，但OPM保持在7.3%。1）PC：根据IDC，3Q24 全球PC 出货量同比下降2.4%，联想增速（YoY +3%）高于行业，市占率领先第二名4.3ppt 达24%；公告显示2QFY25 个人PC 营收同比增长12.1%，主要得益于高端产品占比提升带来的ASP 增长。据公司公告，公司AI PC 产品目前占中国区笔记本电脑出货量比重达14%，公司认为AI PC 有望推动个人电脑市场稳步复苏、进入新一轮换机周期，到2027 年AI PC 渗透率有望接近80%。2）非PC：非个人PC业务营收占比达46%，其中智能手机收入同比+43%，在北美、欧洲-中东-非洲、亚太增速尤为强劲。据IDC，3Q24 联想手机业务在全球除中国外市场总收入已进入Top5 之列，实现并购摩托罗拉手机业务以来最高市场份额。

ISG 营收维持高增，运营亏损持续收窄。2QFY25 公司ISG 收入同比增长65%至33.05 亿美元；运营利润率收窄至-1.1%。其中，存储、软件和服务营收同比增长35%，海神服务器营收同比增长超48%。展望后市，我们认为全球AI 服务器需求保持强劲，看好公司在2025 下半财年实现在手订单的不断转化，且随着费用摊销逐步减少，ISG 板块有望向盈亏平衡点稳步迈进。

SSG 增长引擎地位进一步巩固。2QFY25 公司SSG 收入同比增长12.9%至21.65 亿美元，运营利润率20%，占三大业务集团运营利润总额的32%；其中，非硬件驱动的运维服务和项目与解决方案业务均实现双位数同比增长，占SSG 板块收入比重达到59%。

盈利预测与估值

基本维持FY2025 年盈利预测，考虑到AI 服务器盈利能力尚有压力、但FY2026 收入占比或将有所提升，我们下修FY2026 盈利预测10.5%至15.33亿美元。当前股价对应11.7/9.6 倍FY25/26 P/E。维持跑赢行业评级和目标价12.6 元港币，对应FY25/26 16.1/13.1 倍P/E，对应37.4%的上行空间。

风险

AI PC 销量不及预期；中美贸易摩擦风险；宏观经济扰动风险。

海量资讯、精准解读，尽在新浪财经APP