扬州金泉：中高端户外代工龙头 景气向上扩产成长

本报告导读：

公司为中高端户外制造龙头，短期下游去库尾声下订单逐步转好，中长期产能扩张打开增长空间。

投资要点：

投资建议：公 司为中高端户外制造龙头，近两年在海外品牌去库背景下订单承压，短期伴随海外品牌去库逐步结束，公司订单有望反转；中长期公司绑定龙头户外品牌，且研发能力获客户高度认可，ODM 占比持续提升，订单需求无虞，伴随募投项目逐步投产，打开增长空间。我们预计2024-2026 年公司归母净利分别为1.28/1.48/1.75亿元，对应PE 分别为17/15/13，综合PE 估值与DCF 估值，目标价43.9 元，首次覆盖给予“增持”评级。

中高端户外制造龙头，瞄准欧美帐篷、睡袋市场。公司以ODM/OEM模式为国际知名户外用品品牌代工，主要产品包括帐篷、睡袋、户外服装、背包等，其中帐篷、睡袋为公司最核心的两大类产品，2023合计贡献公司70%左右的收入。公司超过95%的收入来自海外市场，其中北美/欧洲市场的收入占比分别在50%/20%以上。

户外行业景气度向上，公司盈利能力行业领先。欧美户外用品市场步入成熟阶段，但疫情仍催化露营等户外运动渗透率进一步提升（露营渗透率由疫情前2019 年的13%提升至2023 年的16.4%）。中国户外运动渗透率对标欧美发达国家仍有较大提升空间（如美/日/中露营渗透率分别约为16%/6%/3%），伴随疫情催化及经济发展，户外发展值得期待。我国为全球主要的户外用品生产国与出口国，市场参与者众多，公司盈利能力行业领先。

短期订单逐步转好，中长期产能扩张打开增长空间。短期，我们认为海外户外品牌去库逐步结束，公司订单有望逐步转好。中长期，公司在客户端绑定中高端海外龙头户外品牌，实现高盈利且订单韧性较强；在产品端，公司具备较强的创新研发能力，ODM 占比持续提升，并带动盈利能力进一步改善；在产能端，目前公司公司IPO募投项目年产25 万顶帐篷生产线技术改造项目预计将于2026 年逐步投产，打开成长空间。

风险提示：产能扩张不及预期，关税加征超预期

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