公用事业周报：电价已是过去式相信规矩与规律|火电_新浪财经

火e_电S电um价m风a险ry几2近] 出尽，电价压力不应线性外推。开年以来，受部分省份2025 年年度长协电价同比回落叠加红利板块整体表现偏弱的双重影响下，电力板块有所回撤，其中火电由于受电价影响较为集中，整体波动幅度明显。但我们认为，电价风险已经出尽，无需过度线性外推。以广东省为例，2025 年广东省年度长协电价为0.39186 元/千瓦时，同比降低0.07376 元/千瓦时，广东省偏弱的电价表现对沿海地区产生一定的影响，但内陆及北方省份电价本就相对强势。实际上广东省中长期电价下限为0.372 元/千瓦时，即使最为悲观的情形，广东省长协电价下降空间也仅有0.02 元/千瓦时，但是2026 年我国大部分省份容量电价将从100 元/年·千瓦提升至165 元/年·千瓦以上，相当于折度电电价上浮约0.02 元/千瓦时，也就是说2025 年长协电价已经触底，未来综合电价几无下降空间。

而且当前煤价支撑偏弱，随着广东省电价触底，有望带动沿海省份电价同步回暖，内陆省份电价本就更为强势，我们认为火电板块对电价担忧也有望随着年度电价落地同步出清。

水核价格依然稳固，重视板块底部机遇。近期在长协电价衍生影响下，水核板块表现同步弱化，但我们一直强调，水核作为电价弱敏感电源长期价值依然稳固：对于水电而言，以长江电力(27.100, -0.16, -0.59%)为例，除乌白外送江浙以及广东省电价会受到市场化电价波动影响以外，其他电站参与市场化比例极低，而乌白电站外送江浙及广东电量占公司全电量比重也仅在2 成左右，且落地省份电价波动也并非全额传导。水电作为最为廉价的电源，本身也具备充足的电价安全垫。当前水电估值已经具备吸引力，以长江电力为例，截至1 月10 日，其预期股息与十年期国债利差已经达到2023 年以来的92.6%分位数，红利价值极为突出。核电方面，虽然江苏及两广电价偏弱，但其余省份核电基准低于火电长协，市场化风险本就有限，而广东电价已近触底，江苏剩余未市场化电量主力田湾3-6 号也均低于火电长协电价，电价风险同样有限，随着积极政策下新机组陆续核准投产，核电长期价值同样稳固。

电价机制加速完善，绿电赔率依然占优。对于绿电而言，绿电市场化交易长期并非与火电同台竞价，二者价格长期并不一致，而且市场对新能源电价的预期已经充分定价，以龙源电力(15.790, -0.11, -0.69%)H 为例，截至1 月10 日其PB 估值仅为0.61 倍，为近10 年估值3.98%分位点，处于历史绝对低位。近期国家发改委主任发表文章明确指出，2025 年将深化新能源上网电价市场化改革，新能源电价有望在政策持续发力下得到扭转。而且我们一直强调，2025年作为十四五能耗双控收官之年，不纳入能源消费总量和强度考核的绿电将是各省完成双控考核、同时保障自身能源消费护航经济增长重要抓手，需求侧政策发力箭在弦上。而且2025 年也是各大发电集团的十四五规划收官之年，强烈的融资需求同样有望倒逼政策发力提供稳定的预期，从而给予友好的融资环境。而且随着国家对企业账款拖欠问题的发力，行业欠补压力也有望得到根本性扭转，绿电行业依然是典型的高赔率投资方向。

投资建议：“碳中和”时代号召和电力市场化改革将贯穿整个“十四五”期间，电力运营商内在价值将全面重估。随着电力体制改革稳步推进，火电经营环境有望持续改善，推荐关注优质转型火电运营商华润电力、福能股份(8.870, 0.00, 0.00%)、华电国际(5.280, -0.03, -0.56%)、国电电力(4.120, -0.01, -0.24%)、中国电力、华能国际(6.620, -0.04, -0.60%)和长三角煤电运营商；水电板块推荐优质大水电长江电力、国投电力(13.940, 0.02, 0.14%)和华能水电(8.690, -0.01, -0.11%)；新能源三重底部共振下，行业投资长夜将明，推荐龙源电力H、中闽能源(4.920, -0.01, -0.20%)、中国核电(9.490, -0.10, -1.04%)和三峡能源(4.180, 0.00, 0.00%)。