药明康德怎么看？

1、生物安全法案的影响

生物安全法案2024年肯定是无法通过了（只能以独立立法的方式，但时间已经不够），代表药明的政治风险暂时缓释。

但是2025年后，新的法案立法过程会否卷土重来？

我觉得大概率会的。

生物安全法案名义上为了“保护基因数据和国家安全”。

药明在多个场合强调，公司没有参与人类基因组学业务，公司现有业务不会收集人类基因组数据，不会危害任何国家的安全。

但是明眼人都看得出来，公司的这一套说辞美国人不想听，也不在乎。

美国人立法的目的绝不是那么简单，本质上是中美对抗的大背景下，在科技领域竞争白热化，进而延伸到生物技术领域了而已。

说白了，生物技术是当前美国科技霸权的重要支柱，而药明等CXO公司，国内的大小创新药公司已经在技术和人才队伍上逐渐有了追上美国的趋势，所以这里通过立法人为打断中美创新药研发领域的交流，延缓中国在生物技术领域的追赶进程。

美国人制裁华大基因和药明的逻辑，和制裁华为是一样的。

而一个客观事实是，药明对美国市场和美国公司的依赖很大，2024年前三季度来自美国地区的收入高达176亿，剔除新型冠相关的项目后，同比增长了7.6%。

也就是说药明对美国市场的依赖度高达64%。

还有，药明在美国的业务，赚的钱也是最多的，利润是最丰厚的，2023年境外业务的毛利率是42%，而境内业务的毛利率只有34%，这里显然就是美国市场的贡献。

一旦美国方向的业务受限，不能说是灭顶之灾，对药明的影响绝对是非常大。不夸张地说，业务调整个3-5年，营收和利润减半是很正常的。

12月24日，药明出售了无锡ATU中关于美国和英国的业务，给一家美国投资基金，也是基于规避政治风险的考虑。

这两部分业务，对应的是药明报表中的高端治疗CTDMO业务。

简单解释一下什么是CTDMO，其实就是一部分专注于细胞治疗、基因治疗等前沿技术的业务，有的公司叫GCT业务（gene和Cell Therapy，基因和细胞疗法）。

其中细胞疗法是通过基因工程技术激活患者自己的T细胞，装上 “定位导航装置” CAR，形成 CAR-T 细胞，然后回输到患者体内，可以非常精准的杀灭肿瘤细胞。而基因疗法，是对患者的致病基因直接进行重新编辑，然后将正常基因导入患者细胞中，纠正有缺陷的基因，达到治病的目的。

这部分业务其实是非常前沿的，以后有广阔的发展空间，目前在药明的报表是亏损状态，2023年毛利-1.31亿。

药明为什么愿意主动自断一臂呢？

其实也是没有办法。

短期来看能获得一点投资收益，甚至能剥离一些亏损，但是药明长期的发展空间其实是被堵死了一部分。

可以看出，该业务确实涉及到需要使用特定人群的基因数据进行操作的，和《生物安全法案》中很多禁止的内容似乎是直接关联，药明剥离业务确实能规避部分风险，也可以看出管理层试图在业务上做调整，是有准备的。

所以这里对药明估值的时候，一定要对政治风险做一些折价。

比如本来应该值30倍PE的药明，考虑政治风险后给25倍PE，甚至给20倍PE，也是合理。

话说回来，如果没有来自美国的政治风险，如果药明的大部分业务来自于国内，以 CXO企业未来的成长性和想象空间来看，股价也早不是这个样子了。

2、药明的质地

动态评估药明的发展，一看每个季度披露的营收和毛利率情况，二看在手订单的情况。

由于有2020年后的新型冠业务的短期干扰，对应报表中所说的特定商业化生产项目。剔除这部分影响后，前三季度营收同比增长4.6%，而公司前三季度全部营收277亿，同比是负增长-6%。

可以看出短期干扰基本结束，报表最终呈现的营收和利润要开始重拾升势了。

今年营收预计在370亿左右，相对于2020年的165亿营收，三年时间营收增长了124%，成长性相当好。

2020年公司业务毛利率37.99%，2023年是41.18%，三年提升了3个百分点。今年前三季度基本稳定达到40.65%。也就是说，公司营收的每一分增长，基本都能转化为利润，甚至利润的增速还可以更高。

然后看在手订单。

2021年是210亿；

2022年是298亿，同比增长35%；

2023年是352亿，同比增长18%；

2022年和2023年有新型冠业务扰动的影响，2024年影响减弱了很多。

2024年前半年，在手订单是431亿，同比增长33%。在手订单再次开始快速增长。2024年前三季度末，在手订单438亿，同比增长在35.2%。

订单增长的趋势很明显。

公司合计6000家活跃客户，报表披露上半年新增客户数500+，前三季度新增客户数800+，客户数量的增速也很好。

再看细分业务，化学业务和测试业务一直是比较稳的。

而公司比较领先的，技术尖端的TIDES业务，就很有说法了。

TIDES平台，包括寡核苷酸和多肽业务，寡核苷酸先不论，多肽现在是真的热。

关系到这两年卖得最好的GLP-1和GIP药物，司美格鲁肽和替尔泊肽等减肥药，市场潜力极大，预计2030年市场空间1000亿美金以上，增长至2023年的三倍以上。

药厂们对多肽路线纷纷加码，药明的订单也是收到手软，今年前三季度，药明TIDES的在手订单激增 196%，这是在2023年末订单同比增长226%的基础上达成的。

整个TIDES业务，2023年营收34.1 亿元，同比增长 64%，2024年前三季度营收35.5 亿人民币，同比增长高达71%。

总结一下：结合营收边际增速、在手订单，以及TIDES业务的情况判断，药明新的增长周期即将开启，成长即将加速，未来想象空间很大。

3、大逻辑

人口老龄化导致的癌症高发，健康消费需求增长。以前的人只能活75岁，现在可以活80-85岁，癌症“普及率”提高，有钱的老年人花钱延寿。说句不好听的，以后的人如果活到100岁，可能人均都要得一个“小癌症”。

新医疗手段涌现，导致的医疗消费增长。以前患癌只能等死，现在有了新的生物疗法，虽然需要多花几十万，但真的可以救命。

药明们的主攻方向就是帮药厂做创新药的R（研发）、T（测试）、D（剂型开发）、M（制造）的全流程外包，而且CXO企业们，是真的可以帮药企降本，确实可以增效的。现在医药外包的比例是50%，权威机构预测到2027年医药外包比例要达到58%以上。

而药明是CXO的总龙头。

估值：

拍脑袋可以给30倍PE，但受政治风险影响，打个折，先给25倍PE吧。

对应股价75块，现在是55块。

如果极端厌恶风险，给20倍PE，则股价看到60块。

但是注意，过多考虑风险有时并不理性。

主观上，老美的医药公司也要挣钱，CXO们本质上是帮医药公司省钱，也就是变相挣钱，而资本和政治往往互相勾连，形势也许没有那么严峻。

客观上，药明的订单还在加速增长（30%以上），纯纯走市场逻辑的话，药明的竞争力其实是越来越强的。

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