事件：公司发 布2023 年年报及2024 年一季报。2023 年实现营业收入44.44 亿元（ +0.05%）， 归母净利润12.17 亿元（ +4.28%）， 扣非净利润11.85 亿元（+5.86%），经营性现金流14.70 亿元（-5.68%）。2023 年分红预案10 派10.5，分红率50.01%，计算股息率1.84%。2024Q4 实现营业收入12.01 亿元（+3.54%），归母净利润3.17 亿元（+17.86%），扣非净利润3.13 亿元（+20.61%）。2024Q1实现营业收入10.89 亿元（+5.09%），归母净利润3.24 亿元（+33.93%），扣非净利润3.14 亿元（+33.15%），经营性现金流3.28 亿元（+61.21%）。
2023 年全年业绩符合预期。2023 年公司表观营收和净利润增长较弱，主要是2022 年同期新冠检测类产品销售导致的高基数，以及政策变化导致产品入院节奏放缓。若剔除新冠检测类相关收入影响，公司全年营收同比增长16.64%。
截至2023 年，公司产品已进入二级医院以上终端用户6,700 多家（其中三级医院2,200 多家，占全国三级医院总量的61.90%），同时，公司海外业务保持高速增长，全年实现营业收入2.09 亿元（+60.53%）。
核心业务快速增长促进收入结构改善，2024Q1 业绩大超预期。2024Q1 公司表观利润大幅增长，除因2023Q1 基数较低（含2,726 万元资产减值损失）以外，预计主要是公司化学发光、分子等核心业务快速增长，驱动2024Q1 毛利率提升3.46pct 至64.52%，净利率提升6.33pct 至30.18%。若不考虑减值损失，2024Q1 利润内生增长仍有约20%。期间费用方面，销售费用率16.60%（+0.15pct），研发费用率13.88%（-0.83pct），管理费用率4.27%（-0.20pct）。
我们认为，未来随着流水线及高端机型顺利装机带动化学发光试剂上量，叠加分子及微生物等业务快速成长，公司盈利能力有望持续改善。
研发投入推动产线持续丰富，有望进入密集收获期。公司研发强度一度保持领先行业水平，2023 年研发投入6.56 亿元（占营收比例14.77%），2024Q1研发投入1.51 亿元（占营收比例13.88%）。①化学发光：新获产品注册（备案）证书60 项，项目覆盖盖自身免疫性疾病、心脏相关疾病、个体化用药等；②生化：800 速AutoChem B801 系列获医疗器械注册证；③凝血：合作伙伴希肯医疗全自动凝血分析仪AutoCimoC6000 上市；④测序：全资子公司思昆生物Siku2000 系列在非临床领域上市；⑤质谱：全自动微生物质谱检测系统Autofms 系列获国内欧盟 IVDR 首证；三重四极杆液质联用系统研制按计划稳步推进，2023 年已完成质谱系统性能测试和检机工作，进度符合预期。
内外部因素共振，业绩持续增长确定性强。1）境内：集采推动国产替代加速兑现。2023 年公司境内营收41.59 亿元（-1.82%），毛利率67.39%（+5.49pct）此前安徽化学发光集采中，公司以22%占比居传染病八项报量首位，该次集采降价相对温和，基于国产厂商出厂成本较进口有一定优势，未来随着集采落地执行、涉及项目范围进一步扩大，预计越来越多的进口产品经销商出于自身利润空间考量向国产产品转化，安图作为头部厂商有望充分受益。2）境外：2023年公司境外营收2.09 亿元（+60.53%），毛利率37.81%（+15.98pct）。目前公司产品已进入中东、亚洲、欧洲、美洲、非洲等多个地区，尽管目前公司海外业务体量尚小，随着海外业务部门架构重组、经销商队伍不断培育与壮大（截至2023 年已合作120 余家经销商），未来国际市场有望贡献重要业绩增量。
投资建议： 公司是国产化学发光龙头，以全自动流水线为核心的全品类扩张支撑公司未来可持续发展，内生高速增长确定性强。我们预计公司 2024-2026年归母净利润为15.53/19.39/23.89 亿元，同比增长 27.56%/24.85%/23.21%，EPS 分别为2.65/3.31/4.08 元，当前股价对应 2024-2026 年PE 20/16/13 倍，维持“推荐”评级。
风险提示：化学发光试剂集采大幅降价的风险、国内竞争加剧装机进度不达预期的风险、新产品研发进度不达预期的风险。
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