事件。公司发布2023年年报：2023年公司142.13亿元，同比+7.7%，归母净利润6.45亿元，同比+83.0%，扣非后归母净利润5.00亿元，同比+84.2%，其中Q4单季公司实现营业总收入17.97亿元，同比-4.4%，归母净利润-3.11亿元，扣非后归母净利润-3.66亿元。业绩符合此前预告。
U8增长势能延续，高端化趋势不改。23年公司啤酒业务营收同比+7.5%至130.98亿元，拆分看，销量/均价分别同比+4.6%/+2.8%，其中销量增长显著优于23年中国啤酒行业平均增速0.3%。单Q4公司啤酒销量同比-2.4%至51.15万千升。分产品看，23年中高档产品/普通产品营收分别同比+13.3%/-2.3%至86.79/44.20亿元，中高档产品维持强劲增长，收入占比较22年提升3.1pct至61.1%，其中燕京U8全年销量同比增长超过36%；普档啤酒收入为近三年来首次下滑。分区域看，公司23年华北/华东/华南/华中/西北地区营收分别同比+7.4%/+35.6%/+6.8%/-10.5%/+9.8%，华北、华东、华南地区贡献主要增量。分渠道看，啤酒业务23年传统渠道增长稳健，营收同比+7.7%至123.53亿元，经销商数量亦由22年底的8273家提升至23年底的8534家。KA、电商渠道营收增速分别为+4.6%/+4.8%，均较22年收窄。
全年毛利率稳定提升，Q4略有波动。1)23年公司实现毛利率37.6%，同比+0.19pct，核心业务啤酒毛利率同比提升0.45pct至38.9%，分结构看，中高档产品/普通产品毛利率分别同比-1.89pct/+3.04pct至43.9%/29.0%，中高档盈利能力有所下滑。成本方面，公司23年每千升啤酒成本为2030元，较22年同期上升2.1%。2)4Q23公司实现毛利率-6.6%，同比-10.79pct。
期间费用持续改善，盈利能力显著提升。23年公司期间费用率同比-0.7pct至23.0%，其中，销售/管理/研发/财务费用率分别同比-1.29/+0.70/-0.06/-0.02pct。具体来看，广宣费用同比降低8.2%至5.54亿元是销售费用率改善的主要原因；管理费用率上升，主要系职工安置费用增加所致。23年公司实现其他收益1.60亿元(22年同期0.48亿元)，主要系当期政府补助1.24亿元。实际所得税率同比-3.22pct至17.73%。综上，23年公司归母净利率4.5%，同比+1.87pct；扣非归母净利率3.5%，同比+1.46pct。
盈利预测与投资建议。我们预计公司2024-2026年EPS分别为0.33、0.43、0.51元/股。参考可比公司估值，给予公司2024年12-15倍EV/EBITDA，对应合理价值区间为10.29-12.12元(对应PE倍数为31.65x-37.28x)，维持“优于大市”评级。
风险提示。原材料价格大幅波动，行业竞争加剧等。
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