浙商证券：24Q3酒企主动控速 头部酒企仍有韧性

浙商证券发布研报称，24Q3酒企主动控速，力争在发展中解决供需矛盾和库存压力，贵州茅台、古井贡酒、山西汾酒、水井坊、老白干酒等收入/利润符合预期。24Q3白酒行业营业收入同比增长1.27%至963.82亿元，归母净利润同比增长2.21%至359.86亿元;剔除贵州茅台后，24Q3白酒行业营业收入同比下降6.80%，归母净利润同比下降7.96%。在三季报业绩分化已体现的背景下，后续重视具备较强品牌势能、库存更早出清、增速目标合理的龙头标的投资机会，25年春节或迎来验证期。

浙商证券主要观点如下：

收入利润端：分化加剧，三季度业绩总体呈降速态势

增速来看，24Q3仍有10家酒企收入增长、11家酒企利润增长，其中高端酒、次高端、区域龙头酒收入分别变动+9.6%、-0.4%、-17.0%，利润分别变动+9.2%、-2.0%、-32.3%，24Q3高端酒彰显强韧性、次高端及区域龙头酒均显著分化。由于24Q1白酒板块超预期表现，24Q1-3高端酒、次高端、区域龙头酒仍实现收入、利润增长，12家酒企24Q1-3利润增长。

与预期相比，24Q3贵州茅台、古井贡酒、山西汾酒、水井坊、老白干酒等收入/利润符合预期，部分酒企表现低于预期，由于中秋国庆行业动销较弱，酒企24Q3主动控速行稳致远。

盈利端：净利率总体承压，24Q3仅6家酒企毛利率提升、8家酒企净利率提升，此外13家酒企管理费用率上行、11家酒企销售费用率上行。

报表质量端：Q3预收款&现金流承压，五粮液、汾酒等少数酒企表现较优

预收款：24Q1-3仅五粮液、伊力特、金徽酒、山西汾酒、金种子酒5家酒企预收款同比正增长，24Q1-3高端酒预收款同比+6.1%、次高端预收款同比+0.1%、区域酒预收款同比-24.7%。

现金流：24Q3仅金徽酒、山西汾酒、五粮液、古井贡酒、泸州老窖5家酒企现金流同比正增长，24Q3高端酒现金流同比-16.6%、次高端现金流同比+26.6%、区域酒现金流同比-35.4%。

分红端：五粮液发布三年分红规划，酒企重视股东回报

此次五粮液发布2024-2026年度股东回报规划，承诺2024-2026年度公司每年度现金分红总额占当年归母净利润的比例不低于70%，且不低于200亿元(含税)。此前茅台与洋河于中报季承诺24-26年三年分红规划，茅台承诺24-26年分红率不低于75%，洋河承诺24-26年分红率不低于70%且分红金额不低于70亿，凸显酒企对于股东回报的重视，提振市场信心。

四个关注点：Q3报表质量存较大差异，头部酒企仍有韧性

增速放缓：以五粮液(000858.SZ)、汾酒(600809.SH)、古井(000596.SZ)、今世缘(603369.SH)、迎驾(603198.SH)、水井坊(600779.SH)、老白干(600559.SH)等为代表的酒企为主动控速，锚定良性增长目标。预收款：渠道回款意愿及收现分化，山西汾酒、贵州茅台(600519.SH)、古井贡酒、金徽酒(603919.SH)的回款及收现能力相对领先，预计后续Q4仍能维持稳健增长。经销商数量：今世缘、老白干、金徽酒、口子窖(603589.SH)经销商数量环比仍在增加，渠道端有支撑。产品结构：结构升级增速放缓，100-400元价格带表现最优。

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