高盛中信刷屏！地产进入存量时代，ETF看什么？

（来源：ETF万亿指数）

就在全国新房数据还在往下走的时候，深圳福田有一块地，拍出了超出所有人预期的价格，溢价率超过百分之125%。

一边是开发商们红着眼举牌抢地，一边是国家统计局那张还在负增长的成绩单。同样一块地、同样一座城，冷和热同时发生。

这种撕裂感，正是当下中国房地产最真实的模样。最近高盛突然改口，说上海深圳今年底可能筑底、未来两三年房价回升15%，中信的研报也在朋友圈刷屏。

今天我们不站队，就把这三件事仔细聊聊，看看存量时代的房地产，到底还有没有机会。

房子从买新房，变成了换存量

先说一个大背景，它决定了后面所有的讨论。住建部9月18日在国新办给出了一个标志性的判读，中国二手房交易占比，从2020年的百分之27%，一路升到2025年的46%，今年前8个月已经突破52%。

这意味着今天中国人买房子，超过一半买的是二手房。房地产，正式从增量时代走进了存量时代。

这个转折对投资的意义，比任何单月涨跌都大。过去二十年，地产股赚的是新房的贝塔，土地越拍越多、新盘越盖越多、销售面积年年新高。

而存量时代，游戏规则变了，总量在收缩，机会藏在结构里，藏在城市之间、产品之间、甚至同一座城的不同地段之间。想明白这一点，再看高盛和中信的观点，就不会被标题带偏。

看到这张图，很多人第一反应是，需求还在，只是从新房切到了二手。这话对，但不完整。二手房那条漂亮的红色增长线，很大程度上是靠降价换来的，是典型的以价换量。

而新房那条向下的蓝色线，才是开发商、银行、土地财政真正要面对的现实。

所以结论很朴素，需求没有消失，但它变得更挑剔、更便宜、更往核心地段和现房走。

高盛为什么突然改口

高盛的转向，确实是最近地产圈最大的一个信号。4月10日，它发了一份报告，标题是《抢在一线城市复苏之前布局》。

6月16日，高盛中国房地产团队主管王逸又在媒体会上做了进一步的阐释。核心判断是一句话，上海和深圳今年底触底，领先其他一二线城市半年到两年，未来两年多里，这两座城的房价累计回升15%。

高盛的理由有四个，人口、收入、负担能力和供应。

沪深是全国少数还能稳定吸引年轻人的一线城市，两地软件信息和金融这类高附加值第三产业合计贡献了约3成的GDP，高收入人群恢复更快，房贷利率又处在历史低位，再加上新房供应只占两城总量的3到4成，供给约束很清晰，这些听起来都挺有道理。

但高盛自己内部，其实在打架。它的宏观团队预测2026年全国房价还要跌10%-15%，全国见底得等到2027年甚至更晚，而地产团队只敢判断沪深两城率先见底。

也就是说，高盛看多的，是一个局部的、结构性的修复，而不是全国普涨。这张图里那根红色的上升线和那根灰色的虚线，才是这次改口的全部真相。市场把它传成高盛看多中国楼市，多少有点以偏概全。

还有一个细节值得留意。同一个15%，4月的报告写的是2025年底到2028年底上涨15%，三年累计，年化不到5个点；

到了6月王逸的口径，变成了2026年底到2028年底回升15%，两年时间，年化拉到7个点。

时间窗口悄悄缩短了一年，含义完全不同。引用这个数字的时候，得先把口径锁死。

刷屏的中信研报，重点是三个词

中信这一轮的观点，如果只能记三个词，就是核心城市、好房子、现房。6月15日《2026年下半年有望迎来长周期底部》里，它判断一线城市二手房挂牌量在下降，改善链条多梯级复苏，租金回报率已经显著超过存款利率，房价回升的基础正在形成，还点名说从上海开始，越来越多城市会实现止跌回升。

8月26日《核心城市有望今年房价见底》，把政策总结成两条主线，提振需求和控制供给。

最让人印象深刻的，是中信对好房子这个赛道的测算。未来十年，核心城市的高楼龄置换叠加新市民刚需，合计约43亿平方米，年化4亿多平方米，相当于2023年全年销售面积的四成。

它管这个叫从红海到蓝海。翻译过来就是，总量见顶不等于没有生意，把品质做好、把现房交付做扎实，照样能赚到合理的溢价。

中信系的共性很清楚，把牌押在核心城市加品质加轻资产运营，对全国总量保持审慎。这和我们的判断是合拍的，机会是有的，但它是选出来的，不是撒出来的。

新政密集落地，方向是托底不是点火

政策这一端，最近的动作很多。最大的一个，是新修订的《住房公积金管理条例》9月20日起实施。

公积金的提取情形从六种增加到9种，新增了装修和物业费提取，还扩大了灵活就业人员自愿缴存的范围，缴存记录全国互认、异地贷款也更好办了。

这背后是一套完整的逻辑，让更多人能把沉淀在账户里的钱，真正用到居住这件事上。

地方上更是密集落地，北京首套公积金最高额度拉到夫妻240万，上海外环外新房和卖旧买新有贷款额1%的补贴，成都把公积金首付降到15%还贴息，杭州最高额度从130万提到180万。

叠加8月28日住建部等五部委推进现房销售的改革，以及河南把去化周期18个月以上设为暂停供地的红线。

一个共同的方向是，政府在稳住这个市场，但用的是托底和提质的手段，而不是过去那种大水漫灌式的刺激。

看懂这一点，就能明白为什么政策在出，信用端却还在收缩。

1至8月数据，总量磨底，结构分化

再看最硬的数据。国家统计局9月15日公布的1至8月数据里，房地产开发投资47979亿元，同比下降19.9%；新建商品房销售面积49880万平方米，下降12.1%；销售额47470亿元，下降13%。

与此同时，二手房网签面积54923万平方米，增长10.6%，这是住建部首次全国公布这个数字。一二手合计超过十亿平方米，同比只微降了0.6%。

这张图最能说明什么是分化。同样是拍地，一线城市平均溢价率接近20%，三四线却只有不到百分之三，冰火两重天。

深圳福田那块溢价超过百分之一百二十五的地，和三四线大量底价成交甚至流拍的地，同时存在于同一张统计表里。这就是存量时代最确定的规律，机会在往少数核心城市和核心地段集中。

逆向想一想，哪些判断要打问号

前面我们跟着高盛和中信看了一路乐观的推演，现在得冷静一下，把几个最关键的假设翻过来看看。

第一个要打问号的，是库存出清的成色。待售面积下降百分之一，被很多人解读为库存改善，但它的主要推手不是需求变好，而是供给在收缩。新开工面积下降了24.8%，竣工下降了23%+，开发商不拿地、不开工，分母变小，账面自然好看。

这是供给侧被动去库，不是需求回暖。真正的压力在去化周期，十四城商品住宅去化周期约18个月，明显高于12个月的健康线。

第二个是居民杠杆。高盛隐含的假设，是负担能力改善之后居民会重新加杠杆，但1至8月的数据直接给出了相反的答案。

个人按揭贷款6846亿元，同比下降22.4%，定金及预收款也下降14.8%。居民非但没加杠杆，还在去杠杆。没有居民杠杆的回升，就没有房价的实质性回升，这是这一轮和2016年最大的不同。

第三个是信用扩张。到位资金下降21%，国内贷款下降33%，自筹资金下降20%，信用端全线收缩。

政策在托底防失速，但远没到点火刺激的程度。用政策底去推市场底，中间缺的最关键一环，恰恰是信用扩张，而它现在是负数。

还有一个更直接的对照，摩根大通9月16日的判断明显更谨慎，它认为8月一手销售和施工数据进一步转弱，一线楼市今年只是偏软式企稳，而且主要由上海单点带动，上海以外更广的价格企稳要等到2027年。

摩根大通连沪深双城都没敢打包票，只认了上海一座城。而70城数据也显示，8月二手房价格环比跌幅还在扩大。

这些都在提醒我们，筑底这件事，还停留在局部和苗头上，远没到可以下结论的时候。

这轮的确定性，在存量与分化，不在筑底与15%

以上三件事合起来看，结论其实很清晰。站得住的判断是，房地产已经进入存量时代，总量还在磨底，但结构分化极其剧烈，机会集中在核心城市、优质现房和好房子上。

高盛看多的，正是这个结构性的、局部的一线修复，它自己内部的宏观团队都还在看空全国。中信用核心城市加好房子加轻资产，给出了一个更务实的选股地图。

以下是房地产研究员最后给出的结论，就是要关注现金流稳、土储聚焦核心城市的优质央国企开发商。

地产相关ETF及估值水平对比如下：

风险提示

本文所有数据来自国家统计局、住建部、中指研究院、克而瑞及高盛、中信证券、摩根大通公开研报，仅作观点交流，不构成任何投资或购房建议。

数据来源：国家统计局（2026年9月15日）、住建部（9月18日国新办）、中指研究院、克而瑞、高盛研报、中信证券研报、摩根大通研报

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