并购基金案例解析之高瓴操盘百丽|高瓴_新浪财经

（转自：F金融）

今天给大家介绍经典并购案例——高瓴操盘百丽国际。

先简单介绍下并购基金的投资策略，并购基金通常瞄准的多是他们认为被低估的成熟公司，然后专注于改善运营，通过削减成本、出售不盈利的业务和聘请核心高管实现，最后再出售给战略或财务买家，或通过IPO来获取利润。

高瓴操盘百丽的案例，就是高瓴瞄准了具有品牌和渠道的消费品公司，特别是在消费细分市场的龙头老大。

百丽国际作为彼时的鞋业老大，在邓攀、盛百椒等老一辈创始人苦心经营下，2007年上市时已是中国最大的女鞋零售商，在2015年拥有2万多家直营店、每年进店顾客600多万人次、收入达到400多亿、EBITA达60多亿、经营性净现金流达几十亿。

但之后随着电商兴起、国内新潮牌的竞争加剧，百丽也逐渐找不到这个新时代的发展步调了，特别是从2014年开始收入、毛利、利润不断下降。

而彼时，邓攀、盛百椒已是83岁和65岁的高龄，他们的后代邓敬来、盛放加入公司多年却仍未被选定为接班人，百丽面临着不转型就会慢慢die的困境。

这时，高瓴瞄准了百丽庞大的业务基础盘，遍布全国的线下门店蕴含的巨大流量价值，及其全产业链的优势，张磊坦言百丽“其实是坐在宝藏上，我们要用互联网、高科技的思维来重塑线下的老企业”，他希望融合互联网和大数据来改造百丽，让新百丽获得高估值，从而实现“三倍回报”的野心。

于是，2017年高瓴联合鼎晖和管理层，共同以531亿港元买下并私有化了百丽，开启了百丽的重组之路。

在重组百丽的路上，高瓴做了这几件事：

1. 重组管理层，在私有化的同时进行，两位老创始人盛百椒、邓耀套现退出，以盛放和于武为代表的百丽年轻一代中坚力量上位，组成新管理层并获得大量股权。

2. 分拆滔搏上市。

私有化之前百丽的运动鞋服业务增长良好，但受到女鞋业务拖累，整体市值偏低，分拆滔搏上市后可获得更高市值。

2019年滔搏上市，市值最高时超过700亿港元。

3. 对百丽“大手术”，也是决定百丽一役成败的最关键一战，这里面涉及以数据分析和测算为基础进行的大规模低效店铺关闭，以及涉及组织管理、销售、生产等方面的数字化建设。

通过以上重组，新百丽已在盈利能力上远超五年前的老百丽，2022年百丽净利润27亿，已分拆上市的滔搏净利润24亿，合计与老百丽2017年24亿的净利润相比翻了一倍多。

至于三倍回报实现如何，下面继续聊杠杆收购和高瓴的财技。

1、2017年，高瓴资本联合鼎晖投资以及百丽的部分管理层股东组成了一个收购财团，向彼时的百丽国际董事会提出了私有化建议。私有化的对价是531e港元，其中包括280e港元的债务融资，以及173e港元的股权投资。私有化完成后，高瓴持有百丽时尚56.81%股份；鼎晖投资持有12.06%股份；智者创业持有其余31.13%股份，高瓴成为百丽国际控股股东。

2、接盘百丽后，高瓴立即着手推进公司的业务转型（详见上篇笔记），并按照鞋类和运动服饰代销两大业务分类，对业务重组，其中在运动服饰代销领域，将原来分散在百丽不同子公司主体下的业务，以股权转让的方式，全部注入了滔搏，并在2019年成功拆分滔搏上市。

在港交所上市时，滔搏的发行价8.5港元/股，募资净额约76.22e港元，首日市值一度高达580e港元，甚至超过了百丽的私有化价格531e港元。值得一提的是，滔搏上市所募资金的近5成都是为了偿还百丽及同系附属公司的未偿还款项。同时，滔搏也一直在进行大额分红。此外，滔搏上市后，控股股东多次减持，其中2020年一举减持套现29e港元。可见作为大股东的高瓴收益相当可观。

3、百丽国际一拆为二，剩下的百丽时尚如何呢？2022年百丽时尚曾试图叩开港交所的大门，但不久就偃旗息鼓，时隔两年，百丽时尚再次向港交所发起冲刺。当然了不可否认，由于港股如今整体估值水平的下降，尽管百丽时尚的业务质量已经较为健康，在退市时百丽所面临的电商冲击问题也已得到了缓解，百丽时尚鞋服线上营收占比从截至2017年2月28日止年度的不足7%，已大幅增加至截至2023年11月30日止九个月的28%，但这种进步并未完全反应在市值增长上，所以仅从市值来看，百丽一役的回报并达不到张磊所说的三倍。

不过就百丽时尚和滔博加起来的表现以及以高瓴为首的私有化财团一直要求的高比例分红，这一举动对于并购基金来说其实已经是相当出彩的财技体现了。

文章来源:上海陆家嘴并购联盟