“直面普通”的投资原则：钱思佳在当下市场控制回撤的五个方法|基金_新浪财经

泉心泉意

人类的大脑是为求存而进化，而非为投资而设计。

——Daniel Kahneman

《思考，快与慢》作者

2002年诺贝尔经济学奖得主

可能很多人注意到了，2025年伊始，某互联网大厂居然请了两位脱口秀演员作为自己金融业务的形象代言人，并且把巨幅广告铺满了北上广深的机场候机厅和廊桥，其中一位代言人，就是拥有哥伦比亚大学精算专业背景的脱口秀演员呼兰。

呼兰有不少关于炒股和普通人心路历程的段子，这些同时基于个人经历和金融学术背景的体悟，在艺术加工下演绎出的一个个极具张力的“故事”，成为了同时激发不同专业背景、不同投资经历的投资者们广泛共鸣的“最大公约数”。

比如这个，关于普通人的人生梦想。

呼兰在真实而扎心的那一刻戛然而止，选择了留白。

（视频片段节选自腾讯视频《脱口秀大会》第五季第三期）

再比如这个，关于炒股，可能不少人都在这种心酸的笑声得到了些许安慰。

（视频片段节选自腾讯视频《2021年脱口秀跨年》）

投资中，最难的就是，承认自己是个“普通人”。每个人都想成为“低买高卖”的英雄，但现实中，却很难不变成那个“追涨杀跌”的“普通人”。

所以，《思考，快与慢》的作者，2002年诺贝尔经济学奖得主丹尼尔·卡尼曼才会感慨：人类的大脑是为求存而进化，而非为投资而设计。

泉果研究精选拟任基金经理钱思佳在将近20年的投资生涯里从未停止过对这个问题的思考，她提到，一直把行为金融学的理论框架作为自己投资策略的一环，因为只有这样做，她才能让自己产品的每一位投资者，尽量少的去对抗“普通人”的情绪特质，进而通过相对延长持有期，提高收获果实的概率。

已经走过了半个世纪的“行为金融学”（Behavioral Finance）的重要部分，就是在解释这个问题——为什么大多数人都是“普通人”？

泉果视点注：行为金融学研究投资者行为如何影响市场价格，强调心理学、社会学等因素对决策的影响。

在这里，“普通”从学术的角度讲，就是丹尼尔·卡尼曼提到的“非理性”或“有限理性”。

贪婪和恐惧是人的本性。追涨杀跌也是大多数“普通人”的常态。逆人性是非常困难的，因此接受“普通人”的局限性，把“普通人”假设，作为投资的出发点，并在此基础上设定目标，也是钱思佳基于实践与思考的结论。

初心

财富管理者

到底应该坚守什么？

作为泉果研究精选混合型基金拟任基金经理，钱思佳并不苛求投资者“战胜人性”——在市场狂热时忍住不追涨，在暴跌时咬牙不杀跌——这太难了。她更愿意通过自己的投资策略，来尽力减少投资人“被迫卖出”的无奈：

泉果研究精选拟任基金经理钱思佳

我的投资目标是让客户赚到钱。追涨杀跌是很自然的反应，投资者都会有这种冲动。

那么，要让客户赚到钱，就必须尽量少给他“杀跌”的机会，这也就是控制回撤。

让大家有更好的持有体验，才能有信心持有更长时间，而持有时间长，收获果实的概率就会越高。然后基金规模也会逐渐扩大，吸引愿意长期投资的新客户。这就是个正向循环。

钱思佳的这个策略，源于她在职业生涯的初期，就一直在寻找的“初心”作为支点：

“资产管理行业对社会的意义是什么？”

泉果研究精选拟任基金经理钱思佳

在管了近十年钱之后，我也找到了自己价值观的锚点。

我最初开始入行，是因为做研究很有趣，它可以解答你很多感兴趣的问题，可以去跟很厉害的企业家交流……但是我始终在想，我们做的事情对市场、对公司、对整个社会有什么意义？比如我去跟董秘、董事长去了解公司的信息，但是他有什么义务来告诉我，或者他能从我这儿得到什么？

我最初得到的模糊答案是——我们可以通过优化资源配置，识别出潜力公司，给它们注入资金，帮助它们发展得更好。

但是现在我认为，我们的价值的锚点在于，为老百姓的养老金提供补充。

因为王国斌总说过一句话：“权益类市场是老百姓战胜通胀，获得养老保障的重要途径之一”。

在老龄化背景下，中国社保的压力越来越大，权益市场的作用不仅仅是对企业资源的再配置，更是要帮助普通百姓战胜通胀、保障自己的生活和养老——这个才是我作为资产管理人更应该去坚守的价值。

当我把这个事情想明白了，认为资产管理是普通老百姓养老金的补充方式，那么我就不会去一味地追求高风险高收益的。所以说，我更想做这样的事情，这也更符合我的心性。

心性

控制回撤需要

心性上的纪律约束

很多多年追随钱思佳的投资者，都能感受到钱思佳在投资时，对于“控制回撤”这点的重视程度。钱思佳认为，这本质上是对绝对收益目标的追求，需要有心性上的纪律约束。

泉果视点注：在这里，“绝对收益”对于“相对收益”而言。“相对收益”是追求跑赢市场基准（如沪深300指数），只要比市场表现好（跌得少或涨得多），允许阶段性亏损。而“绝对收益”追求的是无论市场涨跌，都力争实现正回报，核心是控制亏损。

这是两个不同的策略系统，对绝对收益的追求，代价是牺牲一定的弹性和向上波动。

钱思佳曾提到：

除了市场风险、经济波动的风险、企业经营周期等等，投资风险其实主要是两点，对于“损失本金”的风险和“损失机会成本”的风险。

在这两者之间，我需要做权衡。如果我更加看重“损失本金的风险”，那我选股时会特别关注一个公司向下风险的释放程度。

在当下的市场环境中，考虑到客户的承受度和我对中国股市中长期整体波动性的判断，这两种风险中，我会更加重视去控制“损失本金”的风险。

(特别提示：上述风险防范评述不代表保本承诺。)

这样的认知也来源于钱思佳此前的管理经历。钱思佳回忆说，在2015年那段时间，“互联网+”和创业板非常火，但她并没有追逐那些“热门公司”，这段经历也让她对自己和市场有了更深刻的理解，认识到自己的性格和边界，她说：

因为我知道那些公司肯定最后有一大半都不太行，这个是非常确定的。很多公司在玩资本游戏，比如用自己的高估值去收购低估值企业，看上去前景比较美好，其实现在什么也没有，就是个故事。

但是确实如果你买入了这些公司，当时组合的收益增长就会很突出。

那时我也会想，我能不能在热门股里边，找一些稍微有点价值的，我稍微能上手的，是不是我知道他们都是泡沫，我也要进去“滚一滚”。

然后，我确实也做过尝试的，结果有好有坏。但我觉得，这种情况就是你做了一个决策之后，后面全部交给运气了，你对这个事情的发展，完全没有任何掌控。

而我不愿意依赖运气。所以再遇到这种情况，我希望自己能够抵抗住这种诱惑。不过我们也要认知到自己的局限性，我也是有情绪，但是，投资训练着我的思维，不停地往理性的方向去发展，我会一次比一次更坚韧一些。而在极端的情况，我觉得团队的力量还是会起到很重要的作用的。

我们注意到，钱思佳在交流中非常坦诚，对于自己每个阶段的内外部环境的局限性，她都在非常真实、非常真诚地面对和分析。

因为她相信，认识到局限性，既是超越局限性的第一步，也是尊重交易对手、尊重市场规律的第一步。

心性的纪律之所以重要，是因为它能让你在知道该怎么做的时候，克服情绪干扰，真正“下得去手，执行起来”。

钱思佳对“绝对收益”和“回撤控制”的深入理解与认知，也通过不断的投资实践，逐渐培养出一种内心的纪律性。这种心性上的修炼，使她能够在实际操作中，更加系统地遵循投资策略，最终将这一内在的原则转化为外在的技法。

原则

钱思佳在当下市场

控制回撤的五个方法

对于当前的市场形势，钱思佳总结了控制回撤的五个关键原则：

1. 周期识别：动态识别牛熊拐点，避免在趋势恶化时仍然硬拼。

2. 纪律约束：追求绝对收益的目标，需要具备心性上的纪律约束。要对市场的高波动性有清醒认识，将更多的精力投入到低位寻找投资机会，对于波动大的标的在投资权重上要谨慎。

3. 重仓严选：重仓股犯错是最大的风险来源之一。因此对于重仓股的选择要非常严苛，对于基本面的认知深度和定价要求也要非常高。

4. 谨慎左侧：

风险意识前置，组合里左侧的整体权重不宜过大。

5. 团队协作：通过流程化决策，对抗认知盲区。在行业轮动的背景下，投资经理单人往往难以覆盖所有行业的变化，而研究团队可以帮助我们更好地选择投资对象，确保策略的全面性。

泉果视点注：“左侧交易”是指在市场下跌时，投资者认为价格已经低于其内在价值，从而提前建仓，期待市场反弹，属于逆势操作。与之相对的是“右侧交易”，即在市场趋势明确后买入，顺势而为。左侧交易虽然有机会在低位建仓，获取较大的潜在收益，但也存在较高的风险，因为市场可能继续下跌。因此控制左侧交易的比例可以相对分散风险，避免因单边市场走势判断失误而导致较大损失。

策略

投资策略

必须服务于投资目标

钱思佳一直在强调“投资策略的制定必须服务于投资目标。”

泉果研究精选拟任基金经理钱思佳

市场上有各种各样的资金，各种各样的想法，每天有挣钱的，也有亏钱的。但我们要想清楚自己要做成什么样的产品，采取什么样的策略，才能更有效去达成这样的目标，而投资目标的决定，还是要遵从投资经理的内心、能力圈以及自身对市场的认知。

她还提到，在当前的不确定市场中，控制回撤比过去更为重要。

今年来，投资者的投资体验都比较不好。就像我们同事统计的，其实，过往约20年中，A股主动权益的年化收益有接近11%，但波动较为明显，最大回撤有55%，投资者在这个过程中其实感受是不好的。

图1. 万得偏股混合型基金指数

来源：偏股混合型基金走势图数据、年化回报数据及最大回撤数据来源于Wind，时间区间为2004.1.1-2025.3.31，偏股混合型基金指数代码为885001.WI。指数过往业绩不预示未来。基金有风险，投资须谨慎。

而对客户来讲，获取收益是他的第一目标，之后才谈收益的高低。

所以，如果我的回撤能够控制的好一点的话，也许收益率不会有那么高，但客户整体也还是有一定的满意度的，不能说所有的人都满意，但应该有这样的客群存在。

对于未来，我们觉得现在宏观不确定性仍然较大，所以我也不会做强假设。基于这些认知，我整体上希望能够在回撤或波动率的控制上，去做更多的一些考虑。

哑铃

到底什么是

“高股息+新动能”？

基于给客户提供“绝对回报”的投资目标，【泉果研究精选混合】在配置上选择了“高股息+新动能”的哑铃型策略。

简而言之，这种策略将投资组合分为两个部分：

在哑铃的一端，配置“高股息”资产，作为组合的“压舱石”，降低组合整体波动；

而哑铃的另一端，专注于在“新动能”领域精选个股，聚焦未来三年业绩加速成长的优质公司，力争提升收益空间。

在高股息股票的选择上，钱思佳给出了三个挑选标准——高、稳、长：

■ 【高】是分红率高：

在分红率上，总体希望它的股息收益率能超过5%，最好超过得多一点，因为这个公司总体经营还会波动。

■ 【稳】是经营可预测：

选择那些经营波动相对较小的行业。比如找一些非“从价”的公司。“从价”的公司比如煤炭，它的利润会受到产品价格很大影响。所以，在选股时更倾向于选择经营稳定性高的，比如说像运营商、高速公路等公司。

■ 【长】是经营持续性长：

同时，我们也在试图挖掘到经营持续性长、能够长期分红的公司。

这一策略不仅基于投资目标，也兼顾了市场资金的新方向。

钱思佳提到：“市场风险偏好的波动来得太快，去的也很快，但是险资的入场应该是相对确定的一个趋势。”

这是因为保险资金需要长期投资，来匹配保单等负债的期限，但以前他们的投资品种（如债券）现在收益下降，且期限不够长。所以他们会选择高股息的股票，既符合收益要求，又能长期持有。

另外，新动能会如何配置？钱思佳提到：

今年春节之后，整个市场对于科技创新引领的增长“新动能”有了更高的认同感。再加上政策支持的效果在显现，旧动能的拖累力度在衰减，新经济的动能增强，我们对整个经济转型的结构还是更有信心的。

从观测指标来看，一方面，一二线城市的一二手房的量价有明显的改善，随着市场参与主体信心的恢复，我们看到一线城市的土地也在变活跃、价格也在提升。当然三四线市场恢复程度相比还是有差距的，但至少在一线城市，已经看到政策效应从量到价的转变。

我们还关注到一个更基层的数据，就是外卖单量。其实前两年经济下行期间，外卖单量虽然在增加，但因为消费倾向的原因，客单价在往下走，也反映出居民对于消费支出不确定性的感受，但是今年一季度以来，一个是外卖单量在加速上涨，另外客单价也止跌了。这种覆盖面非常广的基层消费数据的回暖，让我们看到了国内经济边际改善的积极信号。

因此在新动能领域，钱思佳提到的关注点如下：

今年以来，成长风格的产业投资趋势表现较好。未来的新动能将在这些领域开花结果更多。我们聚焦在机器人、智能驾驶、AI agent、robotaxi等领域，无论是新的商业模型、新的产品还是新的应用场景，都是我们发力的方向。基于中国的工程师红利、企业家精神、完备的制造业产业链以及庞大统一的内需市场这四大优势，我们对中国企业在这些新动能领域的应用创新和相关制造业企业的业绩增长确定性持有高度自信。

关于建仓节奏，这一产品的建仓期是六个月，封闭期不超过三个月，整体来说，建仓策略会优先构筑安全垫，在确保有一定安全边际后，再逐步提高仓位。

工具

【可转债】和【股指期货】

构筑的“多元工具箱”

除了哑铃型的配置策略，钱思佳还强调了用多样化的资产工具来应对波动，比如可转债和股指期货。这两种工具在钱思佳目前管理的泉果嘉源的产品中也有较多应用。

可转债是一种在特定条件下可以转换为公司股票的债券，既能像普通债券一样提供利息，也能在公司股价上涨时转换为股票，从而获得更高的收益。

钱思佳表示：“转债的配置思路是，我们从个股的角度出发，而不是单纯为了配债。我们更看重的是转债向下的保护作用，以及基于公司经营基本面的投资机会，比如寻找下修机会或经营拐点。”

泉果视点注：可转债的“下修机会”，有点像商场的“打折促销”。当公司股价大跌时，它可能调低可转债的“转股价”（类似原来100元才能转股，现在80元就行），让你更容易把债券换成股票。转债下修可以带来估值重塑，提升向上弹性的同时也可以稳定底部。“经营拐点”是指，如果这家公司发生了困境反转，从“业绩下滑”转向“触底回升”，那么投资可转债，也通过转股，获得业绩反弹的收益。

钱思佳也提醒说，转债市场也有自己的逻辑，不一定一直有很“划算”的交易品种和环境。但在一些特定环境下，当股票仓位较低时，余下的现金可以投资可转债。同时，通过自下而上的研究选择，在信用风险可控的情况下，既赚利息，又能保留“转股”的向上空间。

另外一种工具就是股指期货。

泉果视点注：股指期货是以某种股票指数为标的资产（如沪深300）的标准化期货合约，可理解为“打包买卖一篮子股票”。因此股市和股指期货的变化，就好像是一对“双胞胎”，价格走势通常是同步的，可以作为跟踪指数的工具。

在市场相对极端的状态下，股指期货可以快速实现组合仓位增减，提供了一个迅速获得市场走势“平均分”的可能性。

钱思佳回忆了在泉果嘉源产品中，面对去年9.24行情，应用股指期货操作的思路。

泉果嘉源在9月底政策明确出台比较大力度支持的时候，也通过股指期货进行了加仓操作。

9月24日政策出来后，当市场有这么明确的转向信号，你肯定是要去做相应的加仓操作。

当时有两个选择，就是买入股票，还是买入股指期货。因为当时的市场是一个风险偏好的快速提升的交易驱动行情，它的交易逻辑可能是跌幅最大的涨幅最猛，跟基本面无关，跟我们原本自下而上的选股逻辑无关。所以当时在择股上我们可能并不占优势，那么以股指期货的方式，去追上一个市场平均收益率，对我来说是一个比较好的工具。

信任

值得信赖是一个长期游戏

“研究精选”型基金通常被视为基金公司研究团队智慧的结晶。其核心机制是，依托基金管理人及其研究团队的成果，通过自下而上的方式，精选那些具有长期发展潜力的行业和企业。

而实现“研究精选”关键，就在于基金经理和研究团队的深度协作与投研转化。在这一点上，钱思佳多次提到，研究团队给予她的支持和帮助，是她投资决策中不可或缺的一部分。

泉果研究精选拟任基金经理钱思佳

第一点，尽量避免“灯下黑”，获取市场的全局视野。

在结构性行情中，投资经理往往面临需要跨行业、跨领域的复杂判断，立体化投研团队能帮助覆盖全市场信号。

控制组合波动，是“研究精选”的一个重要目标。在判断后市大概率呈现结构性行情时，行业的轮动便成为了关键。而单凭个人的力量，很难掌握市场中各行各业的脉络与演变，确保及时调整。此时，团队的力量便显得尤为重要。

虽然每一位投资经理都对多个行业有自己的认知框架，但要做到完全覆盖，个人能力是有限的。泉果的研究团队在各行业中都有深厚布局，他们对行业周期的洞察、对投资的判断，以及金融工程团队在信号和拐点识别方面的能力，都能为基金经理提供更广阔的视野，帮助他们看到市场全貌，而不仅仅是聚光灯下的片段。

第二点，跨行业的研究小组，提供多角度协同研究。

在我们研究团队中，有比较特色化的小组化体系，比如AI小组、大消费小组和机器人小组。实现了跨行业研究员的小组合作，为每个投资机会提供多维度的分析。

比如AI小组，因为AI的涉及面太广了，研究员一旦各自研究，信息都是不相通的。在一个信息透明开放的框架下，大家的认知度、颗粒度才能更快对齐。而机器人小组是以制造组为核心，有包括了研究机械、材料设备、化工的研究员，这样不同行业的研究员，对同一个方案可以有多维度的论证。

再比如，今年我们非常确定会在科技创新的领域有更多投资机会的获取，同时会选择一些可能会有良好表现的行业，加大资源分配与研究力度。

譬如关于智驾平权，在数据方面，我们首先要获取城市NOA（自动辅助导航驾驶）与高速NOA的车辆数目假设，一方面，汽车研究员会根据市场中的每一款车型与预估销量去预判市场容量；另一方面，消费研究员也可以根据来自摄像头芯片企业的订单反馈，来交叉印证或修正假设。

在一致性假设下进行课题式的探讨，会让我们认知一个企业，乃至一组数据的角度更加多元。

为了提升投研转化的效率，在泉果公司内部，每一位基金经理都会跟研究团队深度沟通自己的研究框架和方法。这种深入的合作，能够将研究框架和投资决策更加紧密地结合，从而确保投资策略的精确性与执行力。

今年1月，钱思佳内部的沟通研究框架会上，引用了称为“印度巴菲特”的莫尼什·帕伯莱的一段话：

值得信赖是一个巨大的竞争优势。因为这能大幅降低我们的交易和社交成本。

信任是一个无限游戏。只有长期的可靠性，才能真正建立起这种信任。它不是短期的交换，也不是一次性的关系，而是需要时间来培养和巩固的。无法一蹴而就，也不会立刻看到结果，这就是为什么很多人选择放弃做一个可靠的人，也是为什么生活中充斥着浅薄的人和关系。

因为人们喜欢那种做出某个行动后，就会马上看到正回报的事情。但信任不是，真正的回报需要时间来积累。

就像帕伯莱说的，信任是一场无限游戏。它不会立刻开花结果，但时间会奖励那些一以贯之的人。

钱思佳总结说：“这适用于投研团队，也适用于我们与优秀的公司之间。”

泉果博物馆

Key in the Hand《钥匙在手》艺术家：盐田千春（日本）年代：2014-2015年间创作

展出于2015年威尼斯艺术双年展

盐田千春是日本当代艺术家，以使用线绳和织物创作大型装置闻名。

为创作该作品，自2014年4月起她就在互联网发布征集广告，陆续从世界各地收集5万把钥匙，用红色的线串连起，充满整个艺术空间。

这些钥匙来自全球各地普通人，每一把都承载着微小而具体的生命痕迹。数万把充满普通人生活痕迹的钥匙被红线缠绕倒置成星空，根根独立却又互相依赖。

钱思佳的投资哲学亦如一位守护千万人财富钥匙“护钥人”：用专业将每一份信任编织，尊重每一根钥匙的独立轨迹，亦通过共振节奏发挥出规模效应。

本基金为混合型基金，其预期风险与预期收益高于债券型基金与货币市场基金，低于股票型基金。投资本基金可能面临：市场风险、特有风险、流动性风险、操作风险、管理风险、投资于股指期货、国债期货、股票期权、资产支持证券、港股通、存托凭证的风险、参与融资业务的风险以及其他风险。基金有风险，投资需谨慎，基金管理人不保证基金一定盈利，也不保证最低收益。基金的过往业绩并不预示其未来表现，基金管理人管理的其他基金的业绩并不构成基金业绩表现的保证，不得以明示、暗示或其他任何方式承诺产品未来收益。投资者在投资前请认真阅读《基金合同》《招募说明书》等法律文件及相关公告。本基金管理人评级为中风险等级（R3），适合平衡型（C3）及以上的投资者，具体风险评级结果请以销售机构评级为准。本基金由泉果基金管理有限公司发行与管理，代销机构不承担产品的投资、兑付责任。

泉果研究精选为全市场基金，投资策略以基金合同为准。此处仅代表基金经理根据当前市场环境及个人能力圈较为看好的投资方向，不代表实际投资情况。