金金乐道·把握市场脉搏∣3月第五周大类资产配置指南|美联储_新浪财经

大类资产观点总览及概要

市场政策博弈将暂告一段落，关税担忧和财报季观望等因素或阶段性主导港股市场，恒指预计延续区间震荡。国内债市已恢复较好赔率，三月下旬到四月初或是近期最佳配置时点。战略资产地位当仁不让，黄金上涨逻辑依旧清晰。

大类资产展望

1、固收：

美债方面，美国经济数据表现分化，2月零售销售环比0.2%，低于预期，新屋开工数增长远超预期，周度初请失业金人数优于市场预估。上周美联储议息会议维持利率不变，并宣布放缓缩表节奏，同时上调失业率与通胀预期，传递经济滞涨信号。但鲍威尔强调长期通胀预期稳定，美债利率大幅回落，美债市场短期走强。全周来看，10年期美债收益率下行6.0bp，收于4.25%，2年美债收益率下行8.0bp至3.94%。展望后市，美国经济后续大概率平稳趋弱，美联储货币政策取向近期表态偏鸽，未来降息节奏或略有加快。我们预计劳动力市场及通胀的运行状况或将逐步支持美联储渐进式降息，美联储货币政策仍将在中期内处于降息周期，目前由于美国对等关税政策及相关方反制措施的预期有所反复，再通胀和经济走弱的担忧处于“折返跑”状态，后续继续关注特朗普政策兑现落地情况和整体节奏。我们认为，当前美债利率仍处历史相对高位，对消费、投资等经济活动具有一定限制性，中期内美债利率下行方向相对较为确定，当前也具备相对较高的票息价值。从人民币计价角度，近期美国经济基本面边际降温，关税政策及相关方反制措施的落地情况或将持续带来预期反转和再反转的扰动，因此美联储货币政策取向整体将较为审慎，近期受经济数据、关税政策预期影响美元指数下行显著，造成近期人民币贬值压力缓解但预期后续波动仍较大。综合以上因素，给予美债中性观点。

中债方面：上周资金面紧平衡，受降准落空、提振消费方案发布等影响，周初长债大跌，曲线熊陡。后半周，权益市场走弱，股市风险偏好回落，加上央行加大净投放，资金面缓解，市场情绪企稳，长端收益率回落。

国内经济方面，从1-2月经济数据来看，国内生产情况有所分化，工业生产延续高增长，服务生产情况下滑，固定资产投资额增速较四季度提速，政策拉动特征较显著，可持续性仍待考察，消费整体平稳。展望后市，短期内，债市走势或取决于后续资金面缓解、降准落地、央行对利率下行过快及稳汇率的态度、近期经济数据变化等。中期内，未来经济基本面的回升，仍需持续观察一揽子增量政策对经济内生动能的带动作用和下一步的中长期财政政策谋划及落地情况。实体经济的有效融资需求回升得以确认前，在金融机构欠配压力、央行引导同业负债成本降低、货币政策适度宽松的预期下，中期内债市有望延续震荡走强。未来1-2个月是对经济增长内生动能回升的重要观察窗口，目前来看仍缺乏经济显著回暖明显信号。

综上，对国内债券给予谨慎看多观点。

2、权益：

美股：上周核心零售、工业生产数据偏强，叠加美联储放缓缩表与鲍威尔表态偏鸽，市场悲观情绪有修复，短暂提振美股，但反弹未持续，主因关税预期扰动与叙事催化未消散：一是特朗普政策扰动，4月2日对等关税宣布在即，关税政策担忧超过部分经济数据反弹的情绪修复，政策不确定性持续压制市场风险偏好；二是叙事催化未消散，上周二GPU技术大会中英伟达CEO对芯片订单强劲、资本开支未来几年将破万亿的提示，并未扭转当日美股跌势，中美科技实力重估的宏观叙事未退温。上周美国主要股指小幅反弹，标普500、纳斯达克与道琼斯工业指数周度涨幅分别为0.51%、0.17%和1.20%。就标普500细分板块而言，防御型的医疗、利率敏感型的金融以及能源板块领涨，必选消费以0.26%的跌幅靠前，大型科技股普遍走弱。

短期来看，通胀预期高企，美联储降息路径偏谨慎，叠加二季度企业债到期高峰，流动性风险抬升；特朗普政策预测性偏低，风险偏好仍偏谨慎；特朗普政策不确定性打压企业和家庭信心，资本开支与消费意愿有下行风险，衰退预期短期难反转，且企业减税政策节奏未明朗、放松监管政策受《芯片法案》政策风向突变的扰动，盈利预期仍存修正风险，美股延续震荡。中期来看，关税、降息路径以及债务上限等问题逐步明朗化，美国经济相对优势，叠加Deepseek尚未冲击业绩预期且美股科技巨头资本开支超预期，在“资本开支-业绩兑现”逻辑下，市场仍有较高概率上修美股企业的业绩预期。综上所述，给予美股谨慎观点。

A股方面：上周A股冲高乏力，周五一根中阴线再次给未来市场的运行蒙上了一层阴影。考虑到1-2月多项经济数据好转，同时3月EPMI大幅走高，我们预计短期经济稳中向好。此外，从技术上看，90分钟K线上9转序列即将形成，因此我们认为短期来看指数出现反弹概率较大。但从中期维度看，不确定性较大，尤其是后期关税叠加出口增速放缓或将扰动市场对经济的预期，4月2日也越加临近。

港股方面：上周恒生指数、恒生科技分别下跌1.13%和4.10%，市场先上后下，周四开始加速调整，一方面来自于英伟达GTC、腾讯资本开支略低于市场预期，另一方面4月2日美国对等关税或落地，市场避险情绪回升，同时美联储释鸽派信号亦带动海外资金回流。

资金面看，外资被动资金配置加速，南向保持流入但有所放缓，外资主动资金仍处于持续流出状态，整体看资金继续流入，同时卖空比例有所回落。

基本面看，1-2月经济数据显示投资增速低位回升，消费方面增速改善，社零和投资表现超出市场预期，体现了924以来的政策效果延续；科技板块中小米、腾讯以及吉利汽车等公司财报亮眼，业绩均超出市场预期。

恒指回调，尤其是科技板块的调整，更多来自于部分资金获利了结和避险情绪等因素，科技企业指引没有过度积极亦导致情绪回落，但回调并非基本面预期转弱。不过近期走强的消费板块出现连续调整，虽然中办国办《提振消费专项行动方案》部署了多项重点任务，政府补贴从生产端向居民端边际转移态度明确，但方案是纲领性文件而没有公布补贴细节，导致市场仍对消费补贴有所质疑。后续看市场政策博弈将暂告一段落，关税担忧和财报季观望等因素可能阶段性主导，市场或维持弱势，继续区间震荡。

3、黄金：

周内金价续创历史新高，冲高回落。一方面，FOMC议息会议超预期放缓缩表，随后鲍威尔表态整体偏鸽，美债收益率走弱支撑金价；另一方面，特朗普4月2日对等关税政策落地在即，贸易政策不确定性仍存；另外地缘方面，俄美一致同意就实施黑海海上停火、全面停火和永久和平进行技术谈判，俄乌冲突有望得到解决，但加沙战火再起，中东局势升温提振金价。因此，周内在多重利好共振下，金价再创3057美元/盎司的历史新高。但随市场消化地缘影响，短期投资者获利了结给盘面带来下行压力，周五金价走低。

中长期视角下，首先从逆全球化逻辑下，地缘风险随着以伊冲突预期而持续升温，避险资金或将助推金价走强；央行购金方面，2月央行连续第四个月购金，同时在安全考量的支付体系多元化下，未来基于多边数字桥的黄金结算机制或引发金价定价权东移，为金价提供了较强支撑。其次，主权稀释视角下，受阵营对立及地缘冲突影响，全球军费开支及安全成本上升，推升债务增速，叠加高息环境延续，美债付息压力攀升引发债务可持续性下滑，黄金超主权价值持续凸显；最后，再考虑到包括美联储在内的全球央行处于降息周期，实际利率也为黄金提供了一层安全垫。

综上，政策不确定性降低，金价回归长期逻辑，对黄金维持持看多观点。

4、原油：

上周国际油价震荡偏强。供应端，美国发布对伊朗新制裁，涉及一家独立炼油厂以及向此类加工厂供应原油的船只，潜在供给风险抬升。此外，中东局势再度紧张，美国连续4天打击也门胡塞武装，随后以色列对加沙地带发动大规模空袭，短期油价小幅反弹。但OPEC+一季度末减产松动在即，中长期供应过剩预期对油价形成一定压制。需求端，美国至3月14日当周原油库存超预期累库，显示需求端有所承压。同时，关税政策扰动频繁，贸易冲突加剧打击需求预期。

中期来看，首先供应端，OPEC+一季度末减产松动在即，同时剩余产能维持高位，供给过剩拖累油价预期；另一方面美国页岩油资本开支虽维持低位，但库存井仍然较多，不排除产量继续突增的可能，原油供应紧中有松；着眼需求端，当前美国经济数据持续走软拖累能源需求预期，国内炼厂开工率低下，暗示了中美两个主要原油消费国对成品油的需求萎靡；同时特朗普上台后全球贸易战不断升级，需求端预期边际走弱令油价承压。长期视角下，在逆全球化的主线逻辑下，原油战略补库需求依旧存在；同时围绕中东与俄乌两大油气资源重地的冲突升级，原油供给冲击风险仍存。

综上，对原油维持中性观点。

*以上内容观点均来自于国金证券(8.540, 0.00, 0.00%)财富委-财富产品中心

风险提示：

1、国内货币政策宽松不及预期，对中债、A股利空。

2、国内财政刺激超预期，利空中债、利多A股、港股。

3、国内经济持续低于预期，利多中债、利空A股、港股。

4、美联储货币政策超预期，降息幅度及频率低于预期，利空黄金、美债，利多美股。

5、地缘政治风险再度升温，市场情绪转为避险，利多黄金、美债，利空美股。

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（转自：国金证券第5小时）