观点 | 政策发力，经济改善——2024年四季度经济数据点评|地产_新浪财经

在一系列增量政策驱动下，2024年四季度经济有所回升，完成全年经济增长目标。从2024年9月起，一系列增量政策落地见效，尤其是财政政策逐步加码。在政策驱动下，内需总量提振、结构转换，地产需求端跌幅收窄，耐用品消费表现强劲，不过处于政策接续期的制造业投资、基建投资需要进一步提振。当前经济中仍有一些问题需要解决，如出口可能受外部环境影响，地产压力仍然存在，物价偏低的状况仍有改善空间。期待2025年更多稳增长的相关政策持续落地，推动经济高质量发展。

四季度经济：明显回升

从总体来看，在一系列增量政策驱动下，四季度经济有所回升，完成全年经济增长目标。2024年全年GDP实际同比增长5.0%，其中四季度GDP实际增速为5.4%，在连续两个季度增速低于5.0%后，再度回升至5.4%以上，四季度季调环比折年率为6.6%。从价格来看，四季度GDP平减指数累计同比增速为-0.7%，较三季度变化不大，当前物价仍相对偏低。

不同产业均有边际改善，其中第三产业改善幅度较大。分产业来看，第三产业GDP当季同比增速较三季度回升1%至5.8%，第一、二产业GDP增速分别回升0.5%和0.6%至3.7%和5.2%，这主要是由于当前政策对于第三产业中的批发零售、房地产、金融等行业有较强支撑，使得其表现相对更好。

图1 中国GDP当季同比（%）

资料来源：Wind，海通证券研究所。2021-2023年为年化平均增速

图2 分产业GDP同比增速（%）

资料来源：Wind，海通证券研究所。2021-2023年为年化平均增速

9月起，一系列增量政策逐步落地见效，财政加码是亮点。自2024年9月底以来，围绕稳增长、扩内需、化风险，政府陆续推出一揽子增量政策举措。货币政策上，央行通过灵活调整利率、适度增加货币供应量等手段，为市场注入流动性。更重要的是，财政政策持续加码，具体内容包括支持地方化解隐性债务、推动房地产止跌回升、减税降费等，前期实施成效明显的“两新两重”继续加快推进。

四季度的经济主线，是政策驱动下内需的总量提振和结构转换。2024年上半年，内需主要依靠制造业投资、基建等驱动，这也是前期政策方向上更为重视的部分。而四季度以来，随着政策的落地，内需中地产和消费得到更大力度支持。一是地产需求端跌幅收窄，房地产相关的商品房销售、居民中长期贷款、地产相关消费等指标有所好转，房地产市场出现积极变化。二是耐用品消费表现强劲，前后两轮消费品以旧换新补贴政策有力激活了消费市场。根据新华社援引商务部的数据，2024年消费品以旧换新带动相关产品销售额超过1.3万亿元，汽车、家电、家居等重要商品销售明显回升向好。

图3 30大中城市商品房成交面积（万平方米）

资料来源：Wind，海通证券研究所。横坐标为距元旦日数

图4 当周日均销量:乘用车:厂家零售（万辆，4WMA）

资料来源：Wind，海通证券研究所。横坐标为距元旦周数

但经济中仍有一些薄弱环节，需要进一步解决。一方面，出口形势面临不确定性，外部环境变化对出口的不利影响可能将增多，而且从当前数据来看“抢出口”弱于2018年，整体出口的不确定性可能相对较大。另一方面，供需不平衡的问题仍需解决，物价偏低。从中国整体制造业来看，2024年产能利用率较2021-2023年平均值低1.1%，其中建材、电气机械行业的产能利用率和往年的差值更大，尤其是房地产市场仍然存在压力需要解决。

图5 两轮“抢出口”时期的出口同比增速（%）

资料来源：Wind，海通证券研究所测算。横坐标为距2018年4月和2025年2月数

图6 大部分制造业产能利用率偏低（百分点）

资料来源：Wind，海通证券研究所。往年数据为2021-2023年平均值

生产：仍然偏强

四季度生产逐月回升。2024年全年，全国规模以上工业增加值同比增长5.8%，与三季度基本持平。从单月数据来看，12月工业增加值同比增长6.2%，较前月的5.4%进一步回升。从季调环比看，12月工业增加值环比增长0.64%，较前月回升，且高于2015-2019年的平均水平。12月工业企业产销率和工业企业出口交货值当月同比分别为0.1%和8.8%，较前月均有提升，其中产销率当月同比为年内首度回正。总体来看，四季度生产端逐步回升，尤其是产销情况有所改善，这主要是稳增长政策落地以来，内需逐步修复，再加上出口强劲，带动工业生产提升。

图7 工业增加值同比（%）

资料来源：Wind，海通证券研究所。2021-2023年为年化平均增速

图8 历年12月工业增加值季调环比（%）

资料来源：Wind，海通证券研究所

具体来看，“两新”和地产政策受益板块表现较好。汽车和电气机械行业生产增速抬升幅度最大，分别较前一月回升5.7%和4.0%，汽车行业也是所有行业中生产增速最高的，这两者直接受益于耐用品以旧换新政策。与“两新”和地产相关的行业如橡塑、有色、钢铁、建材等，生产增速也有所回升，不过其中建材行业的增速绝对值仍偏低。所有行业中，上游原材料行业表现相对一般，煤炭、油气开采增速回落幅度较大，电热产供行业则受2024年暖冬需求偏低影响，生产增速也有回落。

图9 分行业工业增加值当月同比（%）

资料来源：Wind，海通证券研究所

服务消费回升。2024年12月服务业生产指数同比增长6.5%，较11月的6.1%回升0.4%。从分行业来看，租赁和商务服务业，金融业，信息传输、软件和信息技术服务业，交通运输、仓储和邮政业生产指数分别增长9.5%、9.3%、8.8%、8.3%。

图10 服务业生产指数：当月同比（%）

资料来源：Wind，海通证券研究所。2021-2023年为年化平均增速

年末失业率小幅回升。2024年全年城镇调查失业率平均值为5.1%，较前一年下降0.1%。其中12月城镇调查失业率和31个大城市城镇调查失业率分别为5.1%和5.0%，前者较11月小幅提升0.1%，主要是由于年末的季节性因素。

图11 就业人员调查失业率（%）

资料来源：Wind，海通证券研究所

消费：以旧换新继续见效

社零增速回升。2024年全年社会消费品零售总额同比增长3.5%，较前三季度的3.3%回升0.2%，止跌回升。其中，12月当月同比增速为3.7%，限额以上社零增速为4.0%，较11月分别回升0.7%和2.7%。从季调环比来看，12月社零环比增速为0.12%，较前一月小幅回落，且低于2015-2019年的平均水平。根据国家统计局的数据，全年服务零售额比上年增长6.2%，累计同比增速回落。11月消费再度出现回落，主要受促销季错位影响，随着错位效应消退，12月的消费增速回升，综合10-12月的数据来看，四季度在政策支撑下，消费较三季度出现明显改善。

图12 社消零售总额当月同比（%）

资料来源：Wind，海通证券研究所。2021-2023年为年化平均增速

图13 历年12月社消零售季调环比（%）

资料来源：Wind，海通证券研究所

从分项来看，商品和线下消费表现较好。2024年12月商品零售和餐饮收入的增速分别为3.9%和2.7%，前者较11月回升1.1%，但后者回落1.3%；线上和线下消费零售额同比增速均有回升，线下消费增速为4.8%，高于整体消费。商品消费和线下消费是当前消费中表现相对较好的部分，这主要是由于政策补贴对于该类消费倾斜力度更大。

对比具体行业，以旧换新和部分消费升级型相关品类表现较佳。在所有类别中，家电音像消费增速为39.3%，通讯器材、文化办公等以旧换新政策受益的行业，消费增速也有明显提升。临近年末，消费升级品类中的体育娱乐、化妆品等进入消费旺季，其增速也有明显回升。

图14 商品零售和餐饮收入当月同比（%）

资料来源：Wind，海通证券研究所。2021-2023年为年化平均增速

图15 分行业限额以上社零当月同比（%）

资料来源：Wind，海通证券研究所

居民收支增速均回升，但消费信心仍有待加强。从累计值看，2024年中国居民人均可支配收入和人均消费支出的实际增速均为5.1%，前者较前三季度回升0.2%，后者则回落0.2%。如果与2023年的全年增速（较2019年的年化）相比，2024年的居民收支增速均有回升，且支出回升幅度更大。

从当季值看，2024年四季度居民收支增速分别为5.6%和4.5%，分别较三季度回升0.7和1.0%，收支均有改善。从居民消费倾向来看，四季度居民消费占可支配收入的比重为73.2%，较三季度季节性回升，但绝对水平处于历年同期偏低水平，反映当前居民消费意愿仍有待进一步提升。

图16 居民收支当季同比（%）

资料来源：Wind，海通证券研究所

图17 中国居民消费倾向（%）

资料来源：Wind，海通证券研究所

投资：边际回落

投资边际回落。2024年全年固定资产投资完成额同比增速为3.2%，较前三季度的3.4%小幅回落。其中12月固定资产投资完成额当月同比增速为1.0%，较11月的2.4%回落1.4%。从季调环比看，12月环比增速为0.33%，较前月有所回升，但仍低于2015-2019年的平均水平。

投资各分项均在回落。2024年12月，制造业、广义基建、狭义基建和地产投资的当月同比增速分别为8.4%、7.4%、6.3%和-13.3%，除狭义基建较前月有所回升外，其他分项增速均有回落。这可能反映狭义基建中信息传输业相关投资，如5G基站建设、数据中心等，其增速较高，使得广义和狭义基建表现出现分化。

图18 地产投资、制造业投资和基建投资当月同比贡献（%）

资料来源：Wind，海通证券研究所

广义基建投资的表现相同。2024年专项债发行进度最快的是三季度，尤其是8-9月，这使得四季度剩余额度较少，累计新增发行总额仅有4039亿元。四季度前期到位资金陆续落地形成实物工作量，但缺少增量资金使得年末基建投资增速出现回落。

图19 设备工器具购置:累计同比（%）

资料来源：Wind，海通证券研究所

图20 新增专项债累计发行进度（亿元）

资料来源：Wind，海通证券研究所。横坐标为月数

从基本面来看，四季度整体地产需求端边际改善。2024年全年商品房销售面积和销售额同比减少12.9%和17.1%，跌幅较去年进一步扩大。但从月度数据来看，从9月底以来，一系列地产政策陆续落地见效，地产销售端已有一定边际改善，9-11月连续三个月销售面积增速回升。12月，销售面积和销售额当月同比增速分别为-0.5%和2.4%，销售面积增速小幅回落，不过销售额仍在边际改善，这可能是由于房价跌幅收窄，对销售额有一定贡献。

值得注意的是，12月商品房销售面积的边际回落，部分是由于二手房对一手房的挤出效应。12月开始，住房城乡建设部发布《关于促进房地产市场平稳健康发展有关税收政策的公告》，税务总局发布《关于降低土地增值税预征率下限的公告》开始运行，契税、增值税等多项税收政策调整，二手房交易成本大幅下降，这使得二手房交易短期热度大涨，二手房交易占比提升，对新房销售有一定的挤出效应。

图21 商品房销售额和销售面积当月同比（%）

资料来源：Wind，海通证券研究所。2021-2023年为年化增速

图22 二手房交易占比仍处于上升趋势（%）

资料来源：Wind，海通证券研究所测算

地产投资仍有待进一步改善。2024年房屋新开工、施工、竣工面积的累计增速分别为-23.0%、-12.7%和-27.7%，跌幅较前一年有所扩大，也略大于前三季度。不过12月当月，地产生产的各项指标均边际改善，其中施工面积跌幅收窄至12.7%，改善幅度较大，新开工和竣工面积跌幅也有小幅收窄。从土地成交来看，四季度100大中城市成交土地规划建筑面积也有提升，房企拿地意愿有所改善。这一方面是由于年末施工赶进度，另一方面也是由于销售端的回暖或投资有一定带动。但当前投资端的回升仍不稳定，可能需要更长时间观察。

图23 房屋新开工和竣工面积当月同比（%）