(来源:高瑞东宏观笔记)
作者:高瑞东 王佳雯 查惠俐
事件:
2025年1月14日,人民银行公布2024年12月金融数据。
核心观点:
12月份金融数据呈现两大亮点,一是政府端明显发力,带动新增社融规模强于市场预期;二是结构性改善,居民中长期贷款连续同比多增。向前看,2万亿元置换专项债发行工作已启动,年初政府债有望持续支撑社融;居民端贷款趋势能否持续有待进一步观察,年后楼市“小阳春”或是重要观测节点;M1同比增速持续回升,或预示着企业信心逐步企稳。
风险提示:财政刺激政策落地不及预期;流动性投放有缺口导致资金面出现波动。
一、居民信贷多增,社融预计持续改善
2025年1月14日,人民银行公布2024年12月金融数据。我们主要关注以下三个方面:
(1)12月份新增社融28575亿元,同比多增9249亿元,表现强于市场预期。从季节性来看,过去六年(2018-2023年)同期均值为19092亿元,今年创出同期新高。12月社融存量同比增速为8.0%,增速较11月份上行0.2个百分点。
结构上,12月社融口径的人民币贷款当月新增8407亿元,同比少增2685亿元。外币贷款连续九个月负增长,当月减少675亿元,同比多减40亿元。非标融资当月减少1198亿元,同比少减363亿元,波动项主要来自于未贴现银行承兑汇票,该项减少1331亿元,同比少减534亿元。
直接融资中,12月政府债券净融资为17612亿元,同比多增8288亿元,仍为社融主要的增量来源;企业债券净融资为-153亿元,同比少减2588亿元,表现继续好转;非金融企业境内股票融资483亿元,同比少增25亿元。
(2)12月金融机构口径人民币贷款新增9900亿元,同比少增1800亿元。从结构来看,居民部门中长期贷款同比多增1538亿元,居民部门短期贷款同比少增171亿元。企业部门贷款同比少增4774亿元,分类型看,短期贷款当月减少200亿元,同比少减435亿元,中长期贷款同比少增8212亿元,企业票据融资同比多增3003亿元。
(3)12月M1同比增速为-1.4%,较11月份回升2.3个百分点,连续三个月改善;M2同比增速为+7.3%,较11月份上行0.2个百分点;社融-M2同比增速差为0.7个百分点,与11月持平。
12月当月人民币存款减少14000亿元,同比多减14868亿元。结构上来看,居民存款当月增加21900亿元,同比多增2120亿元;财政存款减少16725亿元,同比多减7504亿元;非金融企业存款增加18057亿元,同比多增14892亿元;非银金融机构存款减少31700亿元,同比多减26374亿元,是人民币存款的主要拖累项。
对12月份金融数据,我们解读如下:
第一,社融总体明显好转,新增社融规模高于历史同期水平。2024年12月新增2.86万亿元,同比多增9249亿元,存量增速升至8.0%,相比11月升高0.2个百分点。主要贡献是政府债,2024年年底化债方案落地,置换专项债供给节奏较快,政府债券规模已经连续两个月抬升,12月同比多增8288亿元,占据新增社融规模的90%。从地方政府债发行看,2024年11月和12月分别发行13141亿元和10913亿元,发行速度较上半年明显加快。
2025年的2万亿元置换专项债将加快发行,1月10日的国新办发布会宣布,各地已启动相关发行工作,这意味着年初政府债将对社融形成持续支撑。其后建议关注特别国债发行,以及专项债机制改革后,地方投资动能的改善。
第二,社融结构改善,居民中长期贷款连续同比多增。2024年12月,居民中长期贷款增加3000亿元,与11月持平,同比多增1538亿元,主要受益于房地产销售热度增加。2024年10-12月地产销售数据好转,全国范围内房价环比上升的城市增多,房地产局部企稳。从成交量上看,2024年12月,30大中城市商品房成交面积为1733万㎡,相比于当年前10个月的均值增长125%,且成交面积连续两个月同比正增长;从成交价上看,2024年10月以来,百城住宅价格指数环比增长率明显放大,11月和12月房价环比上涨城市数均在45个以上。
降低存量按揭贷款利率也很大程度上减少了提前还贷。但政策脉冲的持续性,或许还需要楼市“小阳春”来检验,比如2024年6月份商品房成交面积也在政策刺激下修复但其后继续走弱。对本轮房地产市场企稳的持续性,我们仍需观察。
但企业中长期贷款的同比少增,显示企业信心仍偏弱。一方面,企业信心仍然偏弱,数据显示企业盈利情况尚未好转,2024年11月工业企业利润当月同比下降7.3%;另一方面,化债偿还拖欠账款或替代了新增贷款需求。后续随着化债进一步推进,企业资金充裕度边际抬升,结合M1同比跌幅进一步收窄,或预示着企业端的改善。
第三,政策与数据空窗期,资产价格主要受市场预期影响,波动性或许放大。一季度的经济数据空窗期,市场对经济基本面的分歧较大。当前较为关注年初的信贷表现。从以往经验来看,年初“开门红”既是银行“早放贷早受益”的惯例行为,也是央行的窗口指导。但在“信贷高质量增长”的引导下,开年贷款冲量的效应未必那么强,较难提供市场反转的信心,但考虑到去年基数不高,预计负面冲击也较为有限。
后续应更关注经济数据的改善。目前部分经济数据已出现初步的好转,10月、11月制造业PMI连续超出市场预期,12月服务业PMI与建筑业PMI大幅扩张,10月以来核心CPI同比连续三个月回升,11月以来PPI同比跌幅连续两个月收窄。当前至两会结束期间,市场对政策仍然有期待的空间,但在经济数据给出更明确信号前,资产价格的波动性或大于趋势性。
二、风险提示
财政刺激政策落地不及预期;流动性投放有缺口导致资金面出现波动。
End
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高瑞东
光大证券(16.950, -0.44, -2.53%)首席经济学家,研究所所长,董事总经理,早稻田大学经济学博士,中国财政部金融人才库专家,中国金融四十人青年论坛会员,中国证券业协会首席经济学家委员会委员。曾任职于中国财政部中美经济对话领导小组办公室、OECD经济部、早稻田大学政治经济学院,专注全球和中国宏观经济与金融市场研究。2023年10月参加国务院总理主持召开的经济形势专家和企业家座谈会,对经济工作建言献策。
周可
上海财经大学经济学博士,曾任职于上海市WTO事务咨询中心,在《Journal of Asian Economics》、《上海经济研究》、《经济问题探索》等核心期刊发表文章多篇,曾获《北理工学报》年度优秀论文。聚焦出口、出海以及非美经济体研究。在研究过程中努力寻求归纳法与演绎法的辩证统一,擅长对经济数据和投入产出关系的拆解和定量分析,具备扎实的经济学基础。
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