中国最大首募基金规模缩水往事|洪磊_新浪财经

（来源：派克斯研究院）

18年，足以让婴儿长到成人，但也足以让一只有史以来首募规模最大的公募基金缩水95%。

这只基金是嘉实策略增长，2006年12月7日首发，一天之内认购419亿，创造了中国基金业有史以来权益基金最快发行速度和最大规模两项纪录，在这只产品的加持下，嘉实一举成为首家资产超千亿的基金公司。

数据来源：wind，2024.09.30

为了运作它，嘉实配置了4名基金经理，在30天内给巨无霸完成了建仓，上述举动无论哪一个，在基金行业中都是空前绝后的。

大家也许对百亿基金早已麻木，要注意的是，当时A股的总市值不到8万亿，现在A股总市值即将突破100万亿，也就是说当时的这只420亿的基金相当于今年发行了一只5250亿的基金，而现今最大体量的基金只有4000亿。

18年后的今天，嘉实策略增长并没有走向“成年”的辉煌，在历任11名掌舵者后规模缩水到23亿，只有原来体量的5%，从顶点降至到冰点。整个过程发生了什么？

一切得从嘉实基金的成立开始说起。

嘉实与基金黑幕往事

嘉实基金的历史是中国公募基金发展的活化石。

它成立于1999年3月25日，注册资本6000万元人民币，发起人为广发证券、北京证券、吉林信托、中煤信托四家公司，持股比例各25%。马庆泉作为广发证券代表担任首任董事长，洪磊作为作为北京证券代表出任总经理。

这里有必要介绍一下马庆泉，他是原广发证券总裁，能力卓越，在当时的券商圈被称为南中国诸侯，1997年因操纵股价被免职，但并没有在受罚后离开广发证券，因此得以在嘉实重新复出。

1999年4月8日嘉实发行第一只公募基金——基金泰和，投资总监波涛任掌舵人。波涛是美国纽约州立大学经济学及金融学博士，曾就职于国际货币基金组织。他和总经理洪磊主张的是分散化、科学化长期投资的方法，与市场和公司内部主流的坐庄思想格格不入。

格格不入到什么程度？到基金泰和才成立两周时间，即5月8号，当时的投资副总监因与投资总监波涛在投资决策观点上出现较大分歧，辞职而去。

4天后，轮到波涛请辞，书面原因是与董事长“在投资理念与策略等问题上存在严重分歧”，但辞职未获批准。

两周后，市场开启了后来广为人知的519行情，当天，上证指数和深证成指分别上涨了4.64%和5.03%。这是中国公募基金行业成立以后的第一次大牛市，公募基金由于有最低持仓比例要求，没有踏空行情，但嘉实是例外。

因为这时候嘉实的管理层还在对峙，即便市场猛涨，也没有任何动作，直到25日才正式入场，最终建仓完毕已是6月30日。这轮行情从5月19日的1057.7点，一路上涨至2001年6月14日的2245.44点，涨幅超过112%，而嘉实入场的成本点位为上证指数的1580点，直接错过了大半个行情。

数据来源：wind，1999.05.19-2001.06.14

当时的投资观念之争应该是公募基金里坐庄思维和价值投资的第一次激烈碰撞。

洪磊曾指出嘉实基金管理公司董事、中煤信托副总经理王少华先后两次建议洪磊利用泰和基金出资为亿安科技的庄家接盘，但建议遭到洪的拒绝。

2000年6月12日，根据洪磊的提议，嘉实基金管理公司以公司的名义，提请中国证监会审查公司董事王少华的任职资格。在未得到结果的第二天，洪磊把录音带交给了《中国证券报》一位记者，嘉实基金管理公司内部斗争全面公开化。

过了两天，嘉实基金管理公司召开董事会，王少华获董事长马庆泉授权主持会议，通过了罢免总经理洪磊的决议。后马庆泉于6月26日在《中国证券报》上发表长篇文章，披露公司内部矛盾，将矛头引向总经理洪磊。最终，洪磊于千禧年的10月离开嘉实，而他一走，基金圈的黑幕才刚刚掀开。

当年10月《财经》杂志发表《基金黑幕》一文，引发行业大地震。起因是《财经》拿到了一份上交所监察部赵瑜纲写的《关于基金行为的研究报告解析》的报告。

这份报告分析了1999年8月9日至2000年4月28日期间，老十家基金公司管理的22只证券投资基金在上海证券市场上的大宗股票交易记录，得出基金有大量违规、违法操作事实的结论，坊间的传闻是洪磊将上交所工作人员赵瑜纲的报告直接提供给了《财经》杂志。

此事惊动了时任国务院副总理兼人民银行行长的朱镕基。2001年他亲自“点将”洪磊调任证监会基金部副主任，主要监管公募基金。据坊间传言，朱镕基说了一句，“既然你们不让他发财，就让他当官吧。”

内斗的后续是，洪磊转身加入证监会后，一直作为金融监管者干到退休；波涛2001年先在中国证监会担任规划发展委员会委员；后担任深交所综合研究所首席研究员、研究所所长，再后来就没有了消息；王少华在2017年7月落马，2019年因受贿罪等四项罪名，获刑9年；马庆泉于2005年在广发证券提名之下，出任广发基金董事长。

资料显示，当年嘉实基金是在2000年8月29日召开董事会临时会议，通过决议解聘洪磊的总经理职务；同时聘任同样出身于北京证券的赵学军在10月继任公司新任总经理。同一时间，董事长亦完成更迭，由同样来自广发证券的余利平接替马庆泉，成为第二任董事长。

此前公司内斗中赵学军是力挺洪磊立场的人。赵学军，1966年生于天津，曾就职于天津通信广播公司电视设计所、外经贸部中国仪器进出口总公司、北京商品交易所、天津纺织原材料交易所、商鼎期货、北京证券、大成基金。

2000年10月至 2017年12月任嘉实基金总经理，2017年12月26日起任董事长。驻扎岗位长达17年，是基金业任职期限最长的高管，与他一起在这个行业的元老们早就逐渐淡出一线，因而曾有媒体称其为公募基金的“教父”。

在大洋彼岸的Henry赵事件发生前，赵学军已在嘉实掌舵23年，嘉实基金的每一个重要动作都与他有关，而嘉实策略这只有史以来发行规模最大的基金就是在他任期诞生的，真正的故事才拉开序幕。

嘉实的逆袭之旅

一场争斗之后，2000年年末，嘉实基金管理规模仅有28.4亿元，是“老十家”里的老十。用赵学军的话说就是“1只基金，20亿元规模，30个人和3000万元收入”，员工薪酬也只有同业三分之一，但赵学军用了6年时间实现了彻底反超。

这个过程中，嘉实于2005年，引入德意志资产管理公司参股嘉实基金，使嘉实基金成为规模最大的合资基金公司。目前，中诚信托、立信投资、德意志资产管理公司分别持有嘉实基金40%、30%、30%的股权，这也是赵学军顶着巨大压力做出的决策。

赵的解释是，国企、民企再加上外资，这样的治理结构，使大家能够把所有问题都放在桌面讨论，而不会在桌下搞小动作。但也有自媒体人评价，三个股东3、4、3的股权比例，导致没有一家股东有绝对话语权，让本就长袖善舞的赵斡旋在三者中间，成为唯一的话事人。

三角结构的股东保证稳定的同时，赵学军还得到了两元大将的加持：李道斌和窦玉明，前者是销售能手，后者是投研干将。

李道斌在嘉实基金工作期间，因擅长营销被称为“最会卖基金的人”，一度与易方达基金总经理刘晓艳齐名，业界有“北道滨，南晓艳”的说法。

2000年10月加入嘉实之后，李道斌掌管着整个嘉实基金销售、客服、品牌、电子商务等市场相关部门，嘉实基金的整个市场营销体系由他一手打造，在他上位的第二年，嘉实规模直冲行业第二。

当然，再强的销售能力也要有优秀的产品来做支撑，而窦玉明就成为最强的投研教练。

赵学军在加入嘉实前，曾在大成基金担任基金景博的基金经理，窦玉明在2000年2月至10月担任他的助理。赵北上接掌嘉实基金时，窦玉明跟随赵学军来到嘉实，先后任公司投资总监、副总经理，他任职期间先后诞生了一批明星基金经理：

包括管理出“华夏大盘第二”，国内第二只复权净值突破10元的公募基金的邵健；在《投资者报》09年推出的“基金经理赚钱榜”中赚钱最多的女性基金经理，同时在500多位基金经理中名列第三的党开宇；毕业于南开大学少年班，嘉实明星基金经理，后知名私募基金淡水泉的创始人赵军等。

有人也说窦玉明只在嘉实工作了两年时间，不能直接证明这个优秀的投研团队是他的搭建。不可否认的是，窦带来的影响和对嘉实投研的塑造应该是有正面贡献的，从后来窦玉明的履历就能证实这一点。

2008年窦玉明通过全球竞聘，竞争到了富国基金总经理的职位。4年时间，成功打造了富国基金权益类、固定收益类和量化投资“三驾马车”并驾齐驱的局面，把富国管理资产规模带到进入前10。后于2013年从富国基金离职到中欧基金，推进股权改革，为自己打工，将这家中小公募带到第一梯队的高度。

可以看到，最强销售+最佳投研，一幅坚实的左膀右臂都就位后，只差一个牛市的风口，嘉实就可以原地飞升，而这个风口很快就来了，且极具戏剧性。

中国最大首募基金的发行

2006年是A股历史上最大一轮牛市的发端，当年大盘从1160点涨到2245点，涨幅约40%，赚钱效应明显，偏股基金平均收益超过122%，超过八成基金的收益率超过100%。

新基进入井喷式发行，2006年全年，仅新基金的发行量就超过4046亿元，接近前5年的总和。就是在这样的风口中，诞生了有史以来首募规模最大的公募基金——嘉实策略增长。

当时这只基金的发行火爆到什么程度呢？募集信息一经公告，嘉实基金网站日浏览量超过10万，客服咨询电话日均上万次。为了合理控制基金规模，嘉实基金决定缩短发行时间至一天，这也是基金发行中的第一次。

到了12月7日发行当天，嘉实策略增长一天卖出419亿份，有效开户数超过92万，是目前为止国内首发规模最大的偏股基金，嘉实基金也由此一举成为国内首家资产管理规模超千亿元的基金公司。

在这次销售中，赵学军改变了销售策略，在渠道上，原有旗下基金都以合作已久的中行作为主渠道，但嘉实策略增长的发行选择了网点更多的工商银行，同时，赵学军将内部的销售资源进行了重新配置，把大量机构业务人员调去支援渠道部门，用他的话说，“20多人的机构队伍，我就留了4个人”。

这是牛市的胜利，是嘉实的胜利，也是赵学军的胜利。

首发一周后赵学军率领公司一行十余人在中证网举行路演，首次对市场关心的419亿“航母”投资做出答疑。

他表示，公司方面已经做好了准备，决定增加两位股票基金经理和一位债券基金经理，组成由邵健负责的邵健、党开宇、邹唯和刘熹四人基金经理小组来共同管理基金。

4人共管一只基金，这在中国基金史上前无古人后无来者。同时，这只基金集齐了后来赫赫有名的基金经理，也是绝无仅有的存在。

数据来源：wind,2024.12.31

除了刚才介绍到的邵建，党开宇外，另外两名掌舵者也实力不凡。与党开宇一样，邹唯和刘熹后来同样在2009年的“基金经理赚钱榜”中赫赫有名，党开宇排名第三，邹唯则力压500多名基金经理排第一，刘熹排第八，刘熹也是唯一进入前30名的债券基金经理。

遗憾的是，嘉实策略出道即巅峰，发行当天是它高光时刻，从此之后，规模开始走入下行区间，荣光一去不复返。

嘉实策略历任基金经理回顾

嘉实策略从419亿缩水到23亿过程中，历任了11位基金经理，人均年限2.9年，最长的邵健掌舵了6年180天，最短的是邵秋涛挂帅了1年41天。

下行的起点可以从07年3月末说起。

这是基金正式运作的第一个季度，在4员大将的运作下，嘉实策略业绩排在同期所有偏股型基金中的倒数第三，涨幅仅为7%，远低于业绩基准26.69%的涨幅，亦低于同类平均21.92%的收益，而当时表现最好的华夏大盘精选涨幅超过60%（数据来源：同花顺，截至2007.1.1-2007.3.30）。

数据来源：wind，2007.1.1-2007.3.31

在一季报中，管理团队分析业绩失利的原因：采取了稳健的建仓步骤以及偏保守的股债平衡型投资策略。

数据来源：wind，2007年一季报

基于什么原因做出这样保守的投资策略，4名基金经理给出了3个理由：

① 考虑到本基金 419 亿的首发资产规模并非属于常态，会有较大规模赎回；

②市场的振荡幅度在加大。当市场处于结构异化、估值已然不低的状况下，过于激进的投资可能会导致较大风险；

③本基金规模决定了买卖股票无法实现快进快出，必须坚持买入持有策略，否则会产生较大的冲击成本和流动性问题。

400亿的资金入市，无异于大象起舞，规模越大，越难做出超额收益，这个相关性要在十几年后才能成为普遍共识，当时接受不了业绩惨烈的基民选择离场，仅仅一个季度过去，嘉实策略增长被赎回超过167亿份，规模从419亿元降至301亿元。

2007年二季度，嘉实策略涨幅为23.66%，依然跑不赢业绩比较基准 25.33%，继续遭遇赎回，份额只剩不到160亿，规模变为214亿元。短短半年，直接缩水一半。

到了2008年一季度，业绩依然跑不赢基准，嘉实策略份额第一次掉出百亿列队，只剩91.83份。到了2月28日，3名掌舵者卸任，这只基金的管理人从4个人变成只有邵建一人负责。

或许是处于资源分配的考虑，4个人管理一只不足百亿份额的基金确实显得有点资源浪费，而且效果也不好，在任期间，这3个人的业绩表现垫底，在77只可比基金中排名第77。

接下来，邵健单独管理的08年二季度，这只基金份额和规模分别为92.26亿份和86.91亿元，双双跌出百亿阵营。

我们通过数据比对邵健同期管理的嘉实增长，发现两者的走势几乎可以拟合，也就是说即便在四个基金经理掌舵期间，也是邵健占绝对主导地位。

遗憾的是，分析邵健业绩的材料里，鲜少有他对管理嘉实策略的介绍，谈到邵健的代表作，大家只能会想到他从成立就一手管理的，比肩华夏大盘，荣膺第二只十倍基的嘉实增长。

在2010年11月25日到2012年1月4日，这期间嘉实策略的管理人还增聘了一名基金经理——邵秋涛。一般而言，增聘新人都是在传帮带或扶新人上马。但邵秋涛协同管理了1年41天，期间业绩在135只基金中排名第97。

或许是这个结果并不令人满意，谈到邵秋涛管理的基金时，几乎看不到对嘉实策略的介绍，都是以嘉实领先成长，也就是他管理时间最长的产品，也是其独立管理的产品作为对外展示。

这样的情况也发生后来者张弢身上。

邵秋涛卸任后，由张弢接上，在2012年1月4日到2013年6月7日期间与邵健共同管理，后邵健离职，2013年6月7日到2013年12月20日由张弢单独管理，2013年12月21日至2014年3月28日离任期间与基金经理刘美玲共同管理。

同花顺数据显示，张弢管理期间（中间经历与两名基金经理的共同管理）创造了嘉实策略历任管理者的最好业绩排名，唯一一次排到了同类前1/3。

张弢管理过社保组合，在公募任职期间获得5座金牛奖，但不能忽略其中有邵健的加持。他俩搭档还共同管理过嘉实增长混合基金，业绩也有不错表现可以作为佐证，但他也鲜少谈及嘉实策略。

邵健离职的那个季度，嘉实策略增长规模已经不到67亿。张弢离职后，规模再下一城，只有不到59亿。

大佬离场后，嘉实小将刘美玲、丁杰人、谢泽林顶上，轮番上阵保持双基金经理制管理，2015年牛市是这只基金规模的最后回光返照，一季度涨到了96亿。

瘦死的骆驼比马大，嘉实策略增长依然当时市场上少有的百亿基金，并且以这样的体量在当年获得了近60%的回报率，在321只同类基金中排名56。

遗憾的是，经历了牛市的破灭，以及2018年的至暗时刻，到了下一个牛市的新起点，也就是2019年一季度，嘉实策略增长规模已降至35亿元。这时候，继任者变成洪流和董福焱。

前者是从圆信永丰跳槽而来的明星基金，后者在嘉实轰轰烈烈的“造星运动”中没有任何特别标签的基金经理。

洪流从2019年的三季度开始管理，刚好在新一轮牛市的前期入场，离任在今年12月28日，完整经历一波牛熊转换，任职期间给嘉实策略增长带来的回报率只有不到16%，在1723只可比基金中排名1255，同花顺基金经理图谱给他的标签是：选股能力欠佳。（以上所有基金经理业绩表现数据来源：同花顺&嘉实策略基金季报）

关于嘉实策略滑落的分析

我们统计了2006年11月和12月成立的所有股票型基金，至今普遍出现了规模缩减，缩减中位数是32%，对比之下，嘉实策略增长缩水95%，表现垫底。偏离同业太多，只能从自身找原因（数据来源：同花顺，截至2024.12.31）。

通过梳理，我们发现嘉实过往出现过不少“嘉实策略”，它们都是含着金汤匙出生，出厂配置最优秀的基金经理，随后均遭遇业绩的折戟和规模的极具缩水。

2007年10月9日，也就是嘉实策略缩水一半的那个季度，嘉实海外中国首发，依旧是发行首日即售罄，规模40亿美元，折合当时人民币300亿元左右，配置的是来自德意志银行担任过研究总监的海外大拿。接下来依旧是历经多任基金经理，17年换了8个掌舵者，目前净值7毛，规模仅剩17.6亿（数据来源：同花顺，截至2024.12.31）。

2015年牛市顶点前三天成立的嘉实事件驱动，启用的是诺贝尔化学奖得主普利高津的关门弟子—张自力掌舵，首募规模165亿元，至今净值不到7毛，规模7.76亿（数据来源：同花顺，截至2024.12.31）。

2020年半天就到达80亿募集上限的嘉实动力先锋，由实力派干将姚志鹏挂帅，最新净值6毛8，规模降至17亿……（数据来源：同花顺，截至2024.12.31）

不同时间成立的“嘉实策略”的背后都印证了嘉实“重营销轻投研”的思路，比起管基金，他们更热衷卖基金。

想当年，最会卖基金的李道斌离职后，嘉实为了跟华泰柏瑞PK首批沪深300ETF的销售，组织了上百人的筹备组，中间还被媒体曝出销售人员向客户承诺保底的乱象，不仅让它背后的深交所颜面扫地，还同时因为旗下业绩差在金融界基金频道做的基民大调查中，位列当年基民最想投诉基金公司第三位。

公募基金最重要的资产不是基金，而是人才，只有筛选培养和留住优秀的投研人员才能提升基金投资能力，为用户盈利。

回过来再看看嘉实策略的基金经理们，并不缺乏人才，但留不住。

党开宇在2014年创立了自己的阳光私募—易同投资，张弢2015年奔私后创办了泓澄投资；邵健因为乐视网的投资失利被调任管理专户；最可惜的是邹唯，曾是最赚钱基金经理，从嘉实跳槽到中信产业的时候薪资还没有在嘉实的高，在这种情况下决定离任，想必有坚定的理由。

留不住人才我们很难归因到单个投资总监上，嘉实成立至今不乏优秀的投资总监和他们建立的投研体系，比如奔私之后成立泰旸资产的刘天君，他自己至今还在沿袭在嘉实时的GARP策略；又比如同样奔私之后成立私募观复的詹凌蔚，研究能力强且极度勤奋，每天睡前会回复完所有研究员的报告，并给出观点，同时抄送所有投资经理，给团队树立了榜样。

甚至连这些总监都在嘉实策略规模萎缩的过程中逐渐流失，原因只有一个：管理层的领导问题。

刚才花了很大篇幅讲了赵学军的上位史以及对嘉实的领导，在没被带走调查前，他是硕果仅存的“公募五虎”，其他四个大佬：华夏前总经理范勇宏，南方前总经理高良玉，易方达前总经理叶俊英和博时前总经理肖风或落马或离场或没有了过往的光芒。

正因为有着极高的资历和行业地位，赵学军在嘉实拥有说一不二的拍板权。圈内甚至有“铁打的Henry，流水的投资总监”的说法。

被广为报道的是，2020年在赵学军的主持下，嘉实进行了一轮投研“升级”，他在大类风格上确立了“主基金经理模式”，并在“全市场赛道”和“行业赛道”中一口气任命了9名主基金经理。

这样做的带来的影响是：一方面束缚住了主基金经理的边界，另一方面也抑制了新基金经理成长，至今成效堪忧，主基金经理业绩几乎全线告负：

嘉实扛把子，成长风格投资总监归凯2020年以来任职的6只基金中，5只任职期间内出现亏损，3只亏损超40%（数据来源：同花顺，截至2025.1.8，A/C份额分开计算）；

成长投资总监姚志鹏单独管理的嘉实时代先锋，2021年成立至今亏损近40%，同类排名1429/2017（数据来源：同花顺，截至2024.12.31）；

GARP投资策略组投资总监洪流，已离职，期间管理的代表作嘉实阿尔法优选混合，下跌超过50%，他管理的嘉实策略同样表现垫底（数据来源：同花顺，截至2025年1月2日）。

值得一提的是，洪流是2016年的股基状元，范妍的金牌搭档，2019年刚加入嘉实时，分配管理的是债基，一个月后才增加了股基的管理（数据来源：同花顺，截至2024.12.31）。

他在圆信永丰期间管理的业绩最好的基金规模最高只有20亿，但在2021年上半年，嘉实一口气给洪流发了3只新基，其中第一只嘉实竞争力优选一天就达到80亿额度。“超纲”背后是混乱的投研和人才青黄不接的缩影。

除了投研，在赵学军的管理中，嘉实爆出过涉嫌以社保基金组合资金为自家基金产品“抬轿子”的丑闻；还有嘉实元和作为第一个参与国企混改的公募基金产品，参与中国石化销售业务混改没等到IPO，就宣布清盘因此被投资人告上法庭的案例；也曾有遭遇突击检查，所有投研电脑都监管被搜走的报道，以及近期被曝光的老鼠仓交易等。

千禧年前辈们好不容易拨乱反正，用出局作为代价，让嘉实基金和整个公募行业走入正轨，扫除坐庄投奔价值，参与对中国经济的正面塑造，中国基金业规范发展由此提前了十年。

遗憾的是，当时内斗中还是力挺洪磊立场的赵学军，最后走入屠龙少年终成龙，他用24年时间再度让嘉实陷入更大的动荡。

回过头来看，这只基金的发展史也别有意义。

这只由赵学军主导发行的基金既是牛市集体疯狂的标志，它的运作也吸饱了嘉实内部动荡和管理的精魂。当投资不再是为了业绩，曾经的里程碑，会变成了基民的绞肉机，也变成了基金经理的英雄冢。

在基民觉醒，主动投资被指数化投资反超的当下，嘉实策略的故事值得被反复研究。