保隆科技（603197.SH）公司深度报告：传统业务稳步增长，汽车智能化新业务快速放量_新浪财经

（来源：财信证券研究）

发展路径清晰，持续拓展汽车智能化、轻量化产品。公司成立于1997年，2017年上市，致力于汽车智能化和轻量化产品的研发、制造和销售。公司传统业务气门嘴、TPMS及汽车金属管件均处于行业领先地位。在不断巩固传统优势业务的同时，公司大力拓展车用传感器、空气悬架系统、智能驾驶产品等新兴业务。随着汽车智能化渗透率的提升及国产替代过程不断推进，公司空气悬架、传感器等新兴业务营收占比实现高速增长。2019-2023年公司总营收从33.21亿元增长到58.97亿元，复合年增长率（CAGR）为+15.44%。营收保持较快增长。随着空气悬架及传感器等新兴业务加速放量，公司业绩有望保持快速增长。

市场份额领先，传统业务营收稳步增长：公司传统优势业务TPMS、气门嘴及汽车排气系统管件市场份额均处于全球领先位置，营业收入保持稳步增长。2024H1三项业务合计营收占比为66.37%，是公司主要收入来源。受益于国产替代过程带来的前端营收增长及电池耗尽带来的后端市场需求增长，未来几年公司TPMS营收有望维持快速增长。

自研+并购拓展传感器品类，未来将持续受益于汽车智能化渗透率提升。公司通过自研+并购形成压力类、光学类、速度类、位置类、电流类、加速度类共6大类、40多种车身传感器产品布局，平均单车价值量约1000元。智能驾驶领域，公司已布局毫米波雷达、摄像头、超声波雷达等环境感知传感器产品并持续新获订单。

空气悬架先发优势显著，未来将成为公司业绩最大增长点。根据盖世汽车数据，2024年1-10月公司共交付空气悬架10.91万套，市占率为17.50%，占据行业领先位置。随着国产化加速+配套车型价格下探，公司先发优势显著，在手订单持续达产后营收将保持高速增长。随着在手订单不断转化，空气悬架业务将成为公司未来业绩最大的增长点。

投资建议：我们预计2024-2026年公司营收分别为71.51亿元、89.22亿元、106.60亿元，实现归母净利润分别为4.04亿元、5.77亿元、7.38亿元，对应同比增速为6.69%、42.69%、27.95%，当前股价对应2025年PE为14.08倍。考虑公司传统优势业务经营稳定，空气悬架及传感器等新兴业务将持续受益于汽车智能化渗透率提升，我们看好公司的中长期发展，参照同行业公司给予2025年市盈率区间15-20倍，合理区间为40.8-54.4元，首次覆盖，给予公司“买入”评级。

风险提示：汽车智能化渗透率提升速度低于预期；公司新产品推广不及预期；市场竞争风险；原材料价格大幅上涨；汇率波动风险；汽车行业价格竞争加剧等。

发展路径清晰，新兴业务快速放量

1.1 轮胎气门嘴起家，逐步拓展智能化及轻量化产品

保隆科技前身是1997年成立的上海保隆实业有限公司，2005年改制为股份有限公司，2017年在上海证券交易所上市。公司的发展历程大致可分为三个阶段：

传统业务发展期（1997-2008年）：公司以气门嘴起家，先后布局发展平衡块、排气系统管件及TPMS等公司传统业务；

新兴业务布局期（2009-2016年）：公司继续巩固传统优势业务，同时开始布局汽车智能化及轻量化产品，逐步拓展传感器、空气悬架及智能驾驶产品等新兴业务；

新兴业务放量期（2017年-至今）：2017年成功上市后，公司通过自研+并购的方式，继续巩固传统优势业务，不断扩充产品序列；同时公司新兴业务开始逐步放量。

业务布局广泛，汽车智能化、轻量化产品多点开花。公司立足汽车制造业，向汽车智能化与轻量化方向发展。目前公司主要产品包括汽车轮胎压力监测系统（TPMS）、汽车金属管件（轻量化底盘与车身结构件、排气系统管件和EGR管件）、智能主动空气悬架（空气弹簧、储气罐、空气供给单元、电控减振器、悬架控制器以及悬架系统系统集成）、气门嘴以及平衡块、车用传感器（压力、光雨量、速度、位置、加速度和电流类为主）、智能驾驶产品（车载摄像头、车载雷达、控制器与系统解决方案）等。

1.2 全球化布局，客户资源丰富

立足上海，布局全球。公司总部位于上海松江，在上海、安徽宁国、安徽合肥、江苏高邮、湖北武汉和美国、德国、波兰、匈牙利等地拥有9个生产园区、19家工厂、11个研发中心及20余个销售分支机构，为全球客户提供优质产品和全面解决方案。

客户资源丰富，涵盖全球主要整车企业和Tier1客户。公司的主要客户包括全球和国内主要的整车企业。外资品牌和传统自主品牌客户方面如丰田、大众、奥迪、保时捷、现代起亚、宝马、奔驰、通用、福特、日产、本田、Stellantis、捷豹路虎、上汽、东风、长安、一汽、奇瑞、吉利、长城、赛力斯、江淮等；新势力客户方面：公司与蔚来、小鹏、理想、零跑、合众等建立了业务关系。Tier1客户方面：公司在全球范围内与大型的一级供应商如佛吉亚、天纳克、博格华纳、马瑞利、延锋、麦格纳、大陆、克诺尔、采埃孚、三五、布雷博等建立了稳定、长期的供货关系；售后客户方面：公司向北美和欧洲的知名独立售后市场流通商如Discount Tire、Tire Kingdom、ASCOT和伍尔特等供应产品。公司丰富的客户资源一方面体现了公司主要产品在行业的市场地位，另一方面有利于公司新产品的市场开拓。

1.3 营收规模稳定增长，新兴业务快速放量

公司营业收入稳定增长，新兴业务迅速扩张。2019-2023年公司总营收从33.21亿元增长到58.97亿元，复合年增长率（CAGR）为+15.44%。公司营业收入保持快速增长。分产品来看，公司新兴业务增长较快。随着空气悬架及传感器业务放量，营收比重从2022年的5.34%、7.65%迅速提升至2024H1的13.31%、9.74%。受空气悬架及传感器等新兴业务放量，公司营收规模提升影响，2024H1公司传统优势业务气门嘴、TPMS及汽车金属管件业务合计营收占比为66.37%，相比2022年下降了7.55pcts，但仍是公司主要收入来源。新兴业务（空气悬架、传感器、智能驾驶产品等）目前基数较低，未来成长空间广阔，预计将成为公司未来业绩主要增长点。

新兴业务快速放量，境内、OEM市场营收占比稳步提升。分地区来看，剔除非主营业务收入后，2019-2023年公司主营业务境外收入占比一直维持在50%以上，但随着空气悬架、传感器等新兴业务持续放量，公司境内营收占比稳步提升，2024H1已实现对境外收入的反超，境内营收占比提升至50.61%。随着新兴业务订单持续投产，公司主营业务境内业务占比有望继续提升。公司产品按照市场划分可分为OEM整车配套市场及AM售后维修服务市场，公司气门嘴和TPMS产品同时针对OEM和AM市场，其中气门嘴产品以AM市场为主，2023年AM市场销量占比达68.04%，其余产品主要集中在OEM市场。随着新兴业务持续放量，公司OEM市场占比稳步提升。2024H1公司OEM市场、AM市场营收占比分别为79.70%、18.60%。

1.4 归母净利润短期承压，研发端持续保持高投入

归母净利润短期承压，毛利率优于同行业竞争对手。2019-2023年公司归母净利润从1.72亿元增长到3.79亿元，复合年增长率（CAGR）为+21.77%。归母净利润保持稳定增长。2024年前三季度归母净利润为2.49亿元，同比-26.62%。归母净利润短期承压，主要受当期股权激励费用同比增加及股权投资收益同比下降影响。利润率方面，公司毛利率整体较为稳定，2023年毛利率为27.40%，同比微降0.6pcts。由于毛利率较低的空气悬架和传感器业务营收不断增长，公司毛利率相比2019年出现小幅下降，但相对同行业竞争对手仍处于较高的水平。未来随着空气悬架、传感器等新兴业务营收持续扩大，公司毛利率预计将趋于稳定。

股权激励费用摊销导致期间费用率短期波动，研发端持续保持高投入。费用端，由于营收规模增长带来的规模效应，公司期间费用率呈现下降趋势。2024年前三季度销售/管理/财务费用率分别为3.47%/6.61%/1.23%，同比分别+0.16/+0.17/-0.29pcts；其中销售费用率、管理费用率由于股权激励费用摊销小幅上涨。未来随着股权激励摊销额下降及营收规模提升，公司期间费用率预计将继续改善。研发费用支出保持较高水平，2019年以来公司研发费用率维持在7%以上，相对几个同行业竞争对手处于较高的水平。截至2024年6月30日，公司及子公司在全球共拥有有效授权专利670项，相关技术成果陆续产品化并创造了良好的经济效益。

1.5 股权结构清晰，组织架构不断扩充

股权结构清晰，组织架构不断扩充。陈洪凌、张祖秋、宋瑾为公司实际控制人并且是一致行动人，三人合计持有公司27.37%股份（截至2024.9.30）；其中陈洪凌和张祖秋为公司创始人，两人分别担任公司名誉董事长兼董事、公司董事长兼总经理；宋瑾系陈洪凌配偶，在公司未担任职务。经过多年的内生+外延发展，公司组织架构不断扩充。截至2024年6月30日，公司集团架构下已有30余家全资、控股子公司；其中主要参股控股公司具体情况如下表所示。

市场份额领先，传统业务营收稳步增长

2.1 TPMS：业务不断增长，有望持续受益于国产替代进程

汽车重要安全部件之一，直接式TPMS更受市场青睐。轮胎气压监测系统（TPMS）通过每个车轮上安装的高灵敏度传感器，在车辆行驶过程中或静止状态下，实时监测轮胎的压力、温度等数据，并通过射频信号将数据发射到控制器，在整车仪表上显示各种数据变化。此外，TPMS可以在轮胎偏离标准胎压、温度超标、快速漏气等安全隐患时进行报警，以保障行车安全，是继ABS（防抱死系统）、安全气囊之后的又一汽车安全产品。TPMS产品集信号收集、传输、转换、显示等多种技术为一体，由发射器（通过气门嘴固定在轮胎内）、控制器（含天线）、显示器界面（一般集成在整车仪表中）三部分组成。根据销售方式的不同，TPMS可分为前装和后装；根据胎压检测方式的不同，TPMS分为直接式和间接式两大类。直接式TPMS利用安装在轮胎内的传感器直接测量轮胎内的气压并传输有关数据；间接式TPMS通过ABS系统中轮速传感器测量轮胎的转速，由此推断轮胎气压是否异常。直接式TPMS具有反应快、准确率高的特点，在市场受欢迎程度也相对较高。

强制性国家标准发布，乘用车前装标配TPMS。1997年，通用汽车率先使用间接式TPMS，因其良好的安全性能、节能环保性能在中高档车型上得到广泛应用，并逐渐成为部分国家、地区的汽车标准配置。美国已出台法规明确规定自2007年9月1日起，所有出厂的轻型车必须安装TPMS，欧盟、韩国、中国台湾等地区随后也相继出台强制安装法规。2017年10月14日，我国发布了TPMS强制性国家标准《乘用车轮胎气压监测系统的性能要求和试验方法》。根据该标准规定，2019年1月1日起，中国市场所有新认证乘用车必须安装TPMS；2020年1月1日起，所有在产乘用车开始实施强制安装要求。

直接式TPMS渗透率仍有提升空间，前装市场集中度高。受政策推动，我国乘用车TPMS渗透率迅速提升至100%。不过，出于成本考虑，部分品牌及车型仍采用间接式胎压监测系统。根据高工智能汽车数据，2022年中国市场（不含进出口）乘用车前装标配直接式胎压监测系统1237.07万辆，渗透率为62.07%，市场份额前四名是森萨塔、保隆科技（含保富）、太平洋工业（日系为主）及大陆集团，CR4为85.09%，市场份额高度集中。其中，保隆科技市占率为22.50%，位于行业前列。

产品营收维持较快增长，未来AM市场销量有望迎来较大增长。2019年保富电子正式运营后，公司TPMS发射器销量快速提升，2023年已提升至5448.46万支。随着销量的快速提升，2019-2023年公司TPMS营业收入从11.24亿元增长到19.11亿元，复合年增长率（CAGR）为+14.19%，收入占比从33.84%变动为32.40%。营业收入保持较快增长，收入占比在空气悬架、传感器等新业务放量的情况下仍保持稳定。利润率方面，2019以来TPMS产品毛利率维持在20%以上，近3年保持在25%左右，毛利率维持稳定。市场销量占比方面，2020年TPMS成为乘用车前装标配后，OEM市场TPMS销量提升较快，AM市场销量占比出现小幅下滑，目前已不足10%。TPMS发射器电池理论使用寿命为10年，根据所在地区的情况、行车里程和驾驶环境等因素的影响，实际使用工况下寿命在5至7年。按照2020年乘用车前装标配TPMS测算，预计从2026年开始，TPMS的AM市场销量将迎来较大提升。此外，在目前市场终端竞争较为激烈的情况下，直接式TPMS前装渗透率也有望继续提升。未来几年公司TPMS营收仍有望维持较快增长。

2.2 气门嘴：全球气门嘴头部供应商，毛利率维持较高水平

气门嘴是轮胎核心零部件之一，AM市场需求量高于OEM市场。轮胎气门嘴是轮胎的核心零部件之一，主要用于轮胎充放气并维持轮胎充气后的密封。按照材质可分为橡胶气门嘴、金属气门嘴；按照安装的轮胎有无内胎可分为内胎气门嘴、无内胎气门嘴，内胎气门嘴主要应用范围为摩托车、自行车、部分轻型、重型商用车，无内胎气门嘴主要应用于乘用车、部分轻型、重型商用车；按是否安装TPMS发射器，可分为传统气门嘴和TPMS气门嘴。近几年随着TPMS的广泛应用，TPMS气门嘴成为新的业务增长点。气门嘴市场需求分为OEM前装市场及AM后装市场，前后装需求量分别由汽车产量及汽车保有量决定。由于长期暴露在外承受各种恶劣环境，并且在汽车高速运转时需要承受较强的剪切力，气门嘴容易损耗，汽车年检、更换轮胎时一般会更换气门嘴，气门嘴AM市场需求量远高于OEM市场。

轮胎气门嘴全球最大供应商之一，气门嘴营收稳步增长。气门嘴营收稳步提升，根据公司官网介绍，公司是全球最大的轮胎气门嘴供应商之一，年均生产和销售气门嘴2.6亿只左右，市场份额位于全球前列。近几年来随着TPMS在乘用车上的广泛应用，TPMS气门嘴成为公司新的业务增长点。2019-2023年公司气门嘴营收从6.32亿元增长到7.84亿元，复合年增长率（CAGR）为+5.56%，收入占比从19.02%下降为13.30%。收入稳定增长，收入占比由于空气悬架、传感器等新业务放量小幅下降。毛利率方面，近几年公司气门嘴产品毛利率维持在40%左右，盈利能力较强。市场销量占比方面，AM市场销量稳定在70%左右，近两年由于TPMS气门嘴销量上涨，OEM市场销量占比有所提升。未来随着汽车保有量增长，公司气门嘴营收仍有望保持稳步增长。

2.3 汽车金属管件业务：汽车轻量化产品将成为公司业绩新增长点

中国最大排气系统管件OEM供应商之一，金属加工业务拓展至汽车轻量化产品。公司汽车金属管件业务主要包括排气系统管件、EGR管件、车顶架和轻量化底盘与车身结构件等。公司于2001年开始研制排气系统管件，目前是中国最大的排气系统管件OEM供应商之一，生产的产品主要为排气装饰尾管及热端管。基于排气系统管件积累的液压成型技术等金属加工经验，公司成功拓展出车顶架及汽车轻量化产品。目前公司汽车金属管件业务营收中，排气系统管件业务占比最大，但从业务成长性来看，排气系统管件业务成长性较差，汽车轻量化产品未来预计将成为公司业绩新增长点。

公司金属管件业务稳步提升，毛利率持续修复。2019-2022年公司尾管及热端管稳定增长至2160.45万支，2023年销量小幅下滑至2087.70万支，同比下降3.37%，主要受新能源汽车渗透率提升，燃油车销量下滑导致。收入端，2019-2023年公司金属管件业务营收从9.05亿元增长到14.21亿元，复合年增长率（CAGR）为+11.93%，收入占比从27.26%下降为24.10%。营收保持稳步提升，并且2023年在尾管及热端管销量下降的情况下实现增长。收入占比由于新业务放量小幅下降。毛利率方面，公司金属管件产品毛利率原本在38%左右，2021年由于物流费用大幅增加、原材料成本波动及汇率上升影响出现较大下滑，2022年随着液压成型结构业务逐渐形成规模，毛利率逐步恢复，2023年达到29.21%。未来随着轻量化业务持续放量，金属管件业务营收规模有望保持增长，毛利率将进一步修复。

汽车智能化渗透率提升，新兴业务快速放量

3.1 传感器：部分细分领域建立领先优势，未来将持续受益于国产替代过程

汽车计算机系统关键输入装置，可分为车身感知传感器和环境感知传感器。汽车传感器是汽车计算机系统的关键输入装置，由敏感元件、转换元件、转换电路和辅助电源组成。在汽车运行过程中，汽车传感器实时采集车身状态（如压力、加速度、温度等）及环境信息，并将采集的信息转换为电信号传输至汽车的中央控制单元。根据应用目的不同，汽车传感器可分为车身感知传感器和环境感知传感器。车身感知传感器是车辆自身信息的核心感知元件，包括压力传感器、位置传感器、温度传感器、线加速度传感器、角加速度传感器、空气流量传感器、气体传感器等；环境感知传感器则专注于对车辆周围环境的感知与识别，主要包括激光雷达、毫米波雷达、超声波雷达、摄像头及红外传感器等。根据公司业务单元划分，车身感知传感器归属于传感器业务单元，而环境感知传感器被纳入智能驾驶产品业务单元。目前公司传感器业务包含压力类传感器、光学类传感器、速度类传感器、位置类传感器、电流类传感器、加速度/偏航率类传感器等六大品类产品。

公司通过自研+并购两种方式完成传感器品类拓展。2002年公司开始研制胎压监测传感器。基于TPMS研制积累的技术经验，公司成功开发出汽车压力传感器及光雨量传感器等产品，并掌握了压力感应（MEMS、陶瓷电容）、光学、磁学、芯片封装、传感器标定等核心技术，目前公司已开发和生产压力传感器超过20个品类。在公司主攻的压力传感器之外，保隆科技陆续收购常州英孚、德国PEX并入股上海龙感进入更多传感器品类并获得更多客户资源，成功将公司传感器产品拓展至六大品类40余种产品。根据公司数据，目前公司拥有的传感器品类，平均单车价值量约为1000元，国内市场规模超200亿元。

公司传感器业务增长迅速，部分细分领域已建立领先优势。自2022年单独披露传感器业务营收以来，2022、2023年及2024H1公司传感器营收分别为3.66、5.31及3.10亿元，同比分别增长101.38%、45.16%及51.71%，营收保持高速增长。受业绩高速增长推动，传感器营收占比从2022年的7.65%提升至2024H1的9.74%。毛利率方面2023年仅为20.67%，低于公司整体毛利率，未来随着销量不断增长形成规模效应后，毛利率预计将逐步提升。根据公司公众号披露的数据，公司在部分细分领域如轮速、光雨量、电流传感器等已在国内市场建立领先优势，预计2022年轮速传感器出货1500万只，光雨量传感器150万只，磁通门电流传感器30万只，下一步公司将基于优势细分领域继续扩大领先优势。未来随着国产替代过程的推进，公司传感器业务具有广阔的增长空间。

3.2 智能驾驶产品：持续获得新项目订单，未来营收有望超越传统优势业务

环境感知传感器是实现汽车智能驾驶的基础。高级驾驶辅助系统（ADAS）通过安装于车上的各种环境类传感器，第一时间收集车内外的环境数据，进行静、动态物体的辨识、侦测与追踪等技术上的处理，从而能够让驾驶者在最快的时间察觉可能发生的危险，以引起注意和提高安全性。环境感知传感器能够精确捕捉并整合车辆周围的各种环境数据，是智能驾驶系统做出精准、实时决策的核心依据。常见的环境感知传感器包括视觉传感器、毫米波雷达、激光雷达和超声波雷达等。目前公司智能驾驶产品主要涉及视觉传感器（摄像头）、毫米波雷达、超声波雷达及行泊域控制器。

L2及以上智能驾驶渗透率提升为公司智能驾驶产品带来巨大市场增量。不同类型汽车智能驾驶感知系统的适用场景、受限场景、优缺点、成本等不同，彼此之间主要形成互补而非简单替代关系。随着汽车行业整体智能化水平的提高，由于自动驾驶的冗余和容错要求，越高阶的自动驾驶需要装配越多的汽车智能驾驶感知系统，所以随着自动驾驶阶段的提升，单车的汽车智能驾驶感知系统数量需求预计将同步增加。根据NE时代智能车的数据，2019年以来我国L2及以上级别智能驾驶渗透率呈逐年上升趋势，2024年1-10月已达到54.54%。随着L2及以上智能驾驶渗透率的不断提升，为公司已有的摄像头、毫米波雷达、超声波雷达、域控制器等智能驾驶产品带来了巨大的增量市场。

智能驾驶业务持续获得新项目定点，未来将成为公司业绩新增长点。2022年至今，公司智能驾驶业务已陆续获得国内外多家车企十余个新项目定点，项目全生命周期销售金额加总预计将超过38亿元。将项目总金额按照生命周期平摊并加总，预计所有项目达产后将贡献年收入达7.73亿元，与2023年公司气门嘴业务营收基本持平。随着公司在手定点相继达产并继续获取新项目定点，智能驾驶业务将成为公司新的业绩增长点。

3.3 空气悬架：占据行业领先位置，未来将成为公司业绩最大增长点

空气悬架系统是以空气弹簧为主要弹性元件的主动悬架，能够提高车辆平顺性、稳定性。空气悬架主要由空气弹簧、减振器、空气压缩机、储气罐、分配阀、ECU控制器和传感器（包括车身高度传感器、加速度传感器）等部件组成。空气悬架系统是以空气弹簧为主要弹性元件的主动悬架，能够根据高度传感器、车身加速度传感器以及车辆状态信号等，在满足整车安全要求的前提下，进行底盘软硬调节、车身高度调节等，提高车辆平顺性和稳定性能，同时空气悬架对高频振动有较好的隔振效果，能够改善车内声音品质感，提升车辆品质感。对于新能源汽车，空气悬架可以保持离地间隙、消除振动，更好地对电池进行保护。

国产化推动技术进入发展快车道，配套车型已下探至20万价格区间。由于乘用车空气悬架系统结构复杂，技术门槛高，早期主要应用于高端豪华车市场，相关车型价格普遍在70万元以上，并且市场几乎被大陆集团、威巴克、威伯科等外资巨头垄断。近些年，随着国内新能源乘用车型不断向品质化、高端化方向发展，越来越多的主机厂通过配置空气悬架系统以提升产品竞争力和客户满意度，驱动一批本土零部件供应商纷纷发力，这项技术在国内进入快速发展期。目前空气悬架配套车型已逐渐下探到20万价格区间。

渗透率持续提升，未来市场空间广阔。随着配套车型不断增加，空气悬架渗透率持续提升。根据盖世汽车的数据，2023年空气悬架国内月度装载量呈现缓慢上升趋势，至12月份单月装载量接近7万台，渗透率已达2.8%；2024年渗透率涨势迅猛，4月渗透率增长至4.5%。据盖世汽车预测，2025年空气悬架渗透率将上涨到15%左右，市场规模接近380亿，年复合增长率达到41.3%，空气悬架未来市场空间广阔。

空气悬架市场高度集中，公司具备先发优势。公司已成为国内领先的国产空气悬架OEM供应商之一，公司是国内较早布局空气悬架的企业之一，2012年开始研制空气弹簧，2016年开发电控减振器，2018年进行ECAS（电控空气悬架系统）系统集成，2021年实现空气弹簧减振器总成量产，2022年量产下线储气罐产品。目前公司已成为国内领先的国产空气悬架OEM供应商之一，拥有完备的人才体系、开发流程和试验、生产设施。公司现有空气悬架系统产品包括商用车空气弹簧、乘用车空气弹簧和空气弹簧减振器总成、储气罐、空气供给单元、传感器、控制器等。根据盖世汽车的数据，2024年1-10月中国市场乘用车空气悬架市场高度集中，主要由孔辉科技、拓普集团、保隆科技、威巴克、大陆集团五家公司进行供应，CR3高达85.80%。其中保隆科技共交付空气悬架10.91万套，市占率为17.50%，占据领先位置。

国产化持续推进，空气悬架系统价格进入万元以内区间。根据盖世汽车数据，空气悬架系统中，空气弹簧、电控减振器（可变阻尼减振器）、空气压缩机三种部件价值量最高，成本占比合计超过3/4。结合公司在可转债募集说明书中披露的数据，我们测算2024年国产空气悬架总成单车价值量比进口空气悬架总成低约25%，进入万元以内区间。随着供应链国产化降本的推进及空气悬架装机量的不断扩大，2027年国产化空气悬架系统价格有望降至8000元左右。

营业收入高速增长，营收占比持续提升。自2022年单独披露空气悬架业务营收以来，2022、2023年及2024H1公司空气悬架营收分别为2.55、7.01及4.24亿元，同比分别增长3.68倍、1.75倍及44.48%，营收保持高速增长。受业绩高速增长推动，营收占比从2022年的5.34%提升至2024H1的13.31%，营收占比大幅提升。毛利率方面2023年为24.57%，低于公司整体毛利率，未来随着销量不断增长形成规模效应后，毛利率预计将逐步提升。

公司在手订单充分，空气悬架业务未来将成为公司业绩最大增长点。根据公司在可转债募集说明书中披露的数据，截至2024年8月31日，公司共获得10个主机厂的23个空气弹簧减振器总成及独立式空气弹簧项目定点，2个主机厂的5个悬架控制器项目定点，2个主机厂的3个空气供给单元（ASU）项目定点，以及17个主机厂及一级零部件供应商的48个储气罐项目定点。根据主机厂提供的产量预测，2027年公司在手订单预计进入高峰释放年份，预计当年出货空气弹簧减振器总成及独立式空气弹簧408万支，储气罐等其他产品251万支。营收方面，若所有项目按照主机厂规划的生产曲线顺利爬坡，预计2024年将为公司贡献营收增量5.36亿。2027年预计营收增量为30.17亿元，是2023年营业收入的4倍。未来随着在手订单不断转化，空气悬架业务将成为公司业绩最大的增长点。

盈利预测与估值

4.1 盈利预测

1）TPMS业务：随着自主品牌市占率不断上升，国产替代过程有望带动前端营收增长。此外，从2026年开始，电池耗尽带来的后端市场需求预计将迎来较大增长。未来几年公司TPMS营收仍有望维持较快增长。预计2024-2026年营收增速分别为20%/20%/15%。

2）汽车金属管件业务：插电混动和增程式车型销量快速增长将弥补燃油车市场萎缩带来的排气尾管和热端管需求减少，排气系统管件业务整体将呈缓慢下滑趋势。另一方面，公司液压成型结构件开始放量，轻量化业务营收将呈较快增长。预计2024-2026年营收增速分别为8%/6%/5%。

3）气门嘴业务：气门嘴业务主要以AM市场为主，市场需求较为稳定。未来随着汽车保有量增长，公司气门嘴营收仍有望保持稳步增长。预计2024-2026年营收增速分别为5%/5%/3%。

4）空气悬架业务：随着国产化加速+配套车型价格下探，公司先发优势显著，在手订单逐步落地后营收将保持较快增长。预计2024-2026年营收增速分别为45%/60%/35%。

5）传感器业务：公司在部分细分领域已建立领先优势，下一步公司将基于优势细分领域继续扩大领先优势。随着国产替代过程的推进，公司传感器业务具有广阔的增长空间。预计2024-2026年营收增速分别为50%/50%/40%。

6）其他业务：主要随着汽车智能化加速渗透，智能驾驶产品销量有望迎来快速增长。公司布局较早，在手订单逐步转化后营收将维持较高增速。预计2024-2026年营收增速分别为25%/25%/20%。

4.2 相对估值

给予公司“买入”评级。我们预计2024-2026年公司营收为71.51亿元、89.22亿元、106.60亿元，实现归母净利润4.04亿元、5.77亿元、7.38亿元，对应同比增速为6.69%、42.69%、27.95%，当前股价对应2025年PE为14.08倍。我们选取天润工业、中鼎股份、拓普集团作为可比公司，三家公司2025年平均PE为15.41倍。考虑公司传统优势业务经营稳定，空气悬架及传感器等新兴业务将持续受益于汽车智能化渗透率提升，我们看好公司的中长期发展，参照同行业公司给予2025年市盈率区间15-20倍，合理区间为40.8-54.4元，首次覆盖，给予公司“买入”评级。